June

Sự kiện quốc tế quan trọng nhất tháng này là ... World Cup. Với nhiều trận vòng bảng diễn ra vào 1PM London time, chẳng trách nhiều traders đã dán mắt vào màn hình TV thay cho mành hình Bloomberg. Nhưng không chỉ market liquidity bị ảnh hưởng bởi WC, cứ nhìn các anh hùng hảo hán châu Âu bị đánh tơi tả ở vòng bảng như thế nào có thể liên hệ ngay đến tình hình kinh tế tài chính đang rối bời trên lục địa này. Chưa hết, ngày đội tuyển Úc chính thức bị đá văng khỏi WC (24/6) cũng là ngày thủ tướng nước này trở thành cựu thủ tướng. Các thủ tướng Úc sau này có khi sẽ chẳng mong gì đội tuyển xứ kangaroo lọt vào VCK WC một lần nữa khi mình đang tại vị.

Nếu kết quả thi đấu của đội tuyển Úc là coincident indicator với số phận của đương kim thủ tướng, chắc chắn đây là lagging indicator với Nhật vì thủ tướng Nhật đã mất chức vài ngày trước khi WC khai mạc. Nước Nhật trong hơn hai chục năm lại đây thay thủ tướng xoành xoạch, chắc chỉ có Thailand mới có thể đọ lại. Dẫu có thay máu chính trị liên tục như vậy, Nhật vẫn cứ loay hoay với nền kinh tế của mình trong khi dân số ngày càng già đi, có vẻ như political và business cycle ở Nhật chẳng ăn nhập gì với nhau. Cũng cùng hoàn cảnh "không thích có con" như Nhật nhưng Đức lại có 2 thập kỷ kinh tế rất đáng ngưỡng mộ (nên nhớ đội tuyển Đức đã vào tứ kết). Ấy vậy mà trong tháng qua cả đồng Euro lẫn Bunds (German government bonds) đều mất giá trong khi Yen và JGB (Japanese government bonds) lại lên giá. Đặc biệt (negative) correlation giữa Yen và SPX đã tăng trở lại sau vài tuần sụt giảm, bằng chứng của một làn sóng panic mới. Các chỉ số risk aversion khác (Vix, Ted-spread, gold price) cũng đều phát tín hiệu warning trong tháng 6.

Điều lạ lùng của lần renewed panic này là nó không trùng với trigger nào cụ thể xảy ra trong tháng. Cả sự kiện Merkel và Sarkozy cùng kiến nghị cấm naked CDS hay Moody cắt rating của Hi lạp xuống junk đều xảy ra trong nửa đầu tháng 6, thời điểm market tăng điểm mạnh. Ngay cả việc PMI của TQ giảm nhẹ hay Iran tuyên bố sẽ bán bớt Euro denominated assets cũng chỉ làm market xao động không quá 2 ngày. Nếu nói các chính sách thắt lưng buộc bụng của châu Âu làm market bi quan thì tại sao 3 tuần đầu tháng 6 investors lại đua nhau take risk khi ai cũng đã rõ châu Âu sẽ nói gì với Mỹ trong G20 meeting ở Toronto vào weekend cuối tháng, chẳng lẽ rational expectation lại có thể sai lệch đến như vậy? Tóm lại chí ít thì market cũng đang rất nervous và có thể các traders chưa tháo chạy vì còn đang mải mê xem WC. Nhưng biết đâu cả Krugman lẫn Roubini đều sai như tháng 3 năm ngoái, bear cycle đã chấm dứt và tháng 6 này thực sự là đáy (200-day MA rule).

Lại nhắc đến G20, mặc dù The Economist cho rằng càng ngày cái câu lạc bộ này càng trở nên lạc lõng với vai trò leader cho kinh tế thế giới, nhiều người nói việc TQ tuyên bố nới lỏng chế độ tỷ giá đồng NDT chỉ một tuần trước G20 summit đơn giản vì TQ muốn tránh các mũi dùi công kích trong cuộc họp này từ các thành viên khác. Thủ tướng Nguyễn Tấn Dũng, khách mời của G20 trong tư cách chủ tịch ASEAN, cũng âm thầm bảo vệ láng giềng của mình bằng một bài phát biểu lên án trade protection, điều mà QH Mỹ đang lăm lăm nhắm vào hàng hóa nhập khẩu từ TQ. Kể ra thủ tướng Dũng nên lấy lòng đồng nghiệp Mỹ bằng cách thông báo rằng VN không đời nào đi theo trường phái austerity của châu Âu, suýt (sắp?) thông qua một dự án đầu tư có trị giá bằng nửa GDP, điều mà Obama hay Krugman có mơ cũng không thấy.

Tất nhiên Krugman luôn mơ đến các chính sách kích cầu tài khóa bởi ông tin rằng chính sách tiền tệ đã hết tác dụng khi lãi suất không còn chỗ nào để cắt. Krugman, có lẽ là blogger hay gây gổ nhất Internet, lại vừa đụng độ với một big name mới, Raghu Rajan, cựu chief economist của IMF (nhiệm kỳ trước Simon Johnson). Krugman vẫn tiếp tục điệp khúc expansion, expansion, expansion, cả fiscal lẫn monetary, trong khi Rajan dường như đã quên bài học của khủng hoảng châu Á 97-99 lên tiếng ủng hộ austerity và đề nghị Fed tăng lãi suất. Tuy nhiên chính bản thân Fed (chính xác hơn là một VP của SF Fed) cho rằng còn lâu mới có thể tăng Fed Funds rate vì theo Taylor's rule lãi suất này đúng ra đang phải âm (-5%). Một học trò của Mankiw cũng estimate Fed Funds rate phải khoảng -4%. Cho nên không có gì khó hiểu khi tuần trước Fed quyết định giữ nguyên lãi suất.

Không chỉ Fed, cả ECB, BoE, BoJ, đều giữ nguyên lãi suất của mình, điều mà ai cũng có thể đoán được. Tuy nhiên việc RBA giữ nguyên lãi suất trong khi BoC tăng 25bps lần đầu tiên kể từ khi khủng hoảng nổ ra hơn 2 năm trước là một bất ngờ nhỏ cho market. Dù kinh tế Canada đã phục hồi mạnh và labor market cũng tốt hơn Mỹ rất nhiều, nền kinh tế này rất giống Úc ở chỗ phụ thuộc vào xuất khẩu nguyên liệu thô và dầu mỏ. RBA đã rất cảnh giác khi thấy giá dầu và các kim loại mầu (đồng/nhôm) đang trên đà suy giảm nên chấm dứt tightening cycle, ngược lại các quan chức BoC có vẻ lạc quan hơn, hay đơn giản họ nghe theo lời khuyên của Oliver Blanchard chuẩn bị buffer để có chỗ mà cắt nếu double dip xảy ra (?).

Cùng với Canada, các nước BRIC (trừ Nga vừa cắt lãi suất 25bps, lần thứ 14 liên tục) đều tiếp tục thắt chặt tiền tệ. Không những thế một số emerging economies (China, Argentina, Venezuela) đưa ra các biện pháp ngăn chặn hot money thông qua kiểm soát chặt hơn thị trường ngoại hối. Trong khi các nước phát triển đang lo deflation, Ấn độ lại điên đầu vì lạm phát đã vượt 10%, tình hình chung của emerging markets. Dilemma cho CB của các nước này là khi xác suất double dip tăng cao và market bắt đầu lo sợ mà lại tăng lãi suất thì có vẻ backward looking, nhưng không tăng thì mất credibility là yếu tố forward looking mà Kevin Warsh cho rằng vô cùng quan trọng. Làm central bankers khó chẳng kém gì làm trọng tài WC.

Update (6/7): Thêm một số thông tin về capital control của Korea và Indonesia trong tháng 6.

Incentive

Đây có lẽ là trận đấu kỳ lạ nhất trong lịch sử bóng đá thế giới. Đến phút 83 trong trận Barbados-Grenada trong Shell Caribbean Cup 1994, tỷ số là 2-1 nghiêng về Barbados. Tuy nhiên Barbados cần phải có 2 bàn cách biệt để lọt vào vòng trong do vậy hoặc phải đá vào thêm một trái trong mấy phút còn lại hoặc phải chấp nhận hòa 2-2 trong 2 hiệp chính để có thêm 30' hai hiệp phụ hòng kiếm được một bàn thắng vàng (luật của giải này qui định 1 bàn thắng vàng trong 2 hiệp phụ được tính thành 2).

Vì thời gian còn lại quá ngắn và Grenada phòng thủ dày đặc, Barbados tự sút vào lưới mình gỡ hòa 2-2 cho Grenada để chờ hiệp phụ. Lúc này Grenada hiểu ra tình hình và cũng tìm cách tự đá vào lưới của mình để chịu thua 2-3, tuy nhiên bất thành vì cầu thủ Barbados quay sang bảo vệ khung thành Grenada. Trong 5 phút cuối trận, Grenada tìm cách đá vào cả 2 khung thành để hoặc thua 2-3 hoặc thắng 3-2 còn Barbados bảo vệ cả hai khung thành để giữ kết quả 2-2. Cuối cùng 2 hiệp chính được giữ hòa 2-2 và trong 2 hiệp phụ Barbados đã thành công đá vào một bàn thắng vàng nên tỷ số được tính thành 4-2 và lọt vào vòng trong.

Update: Xem thêm cầu thủ "thật thà" nhất thế giới :-)

Kevin Rudd

Sáng nay thủ tướng Úc Kevin Rudd đã từ chức để tránh bị thất bại mười mươi trong cuộc bỏ phiếu tín nhiệm nội bộ đảng Labor đamg cầm quyền. Phó thủ tướng Julia Gillard lên thay, trở thành nữ thủ tướng đầu tiên trong lịch sử Úc. Kevin Rudd phải từ chức vì sức ép trong nội bộ đảng Labor khi chứng kiến sự sụt giảm nghiêm trọng ủng hộ của người dân đối với đảng này trong thời gian qua.

Chỉ hơn 3 tháng trước, các cuộc tham dò dư luận cho thấy Labor sẽ thắng áp đảo liên minh đối lập với hơn 70% số cử tri ủng hộ. Tuy nhiên sau khi Kevin Rudd phải hoãn kế hoạch triển khai hệ thống emission trading như đã hứa trong cuộc tranh cử cách đây 2 năm, tỷ lệ ủng hộ Labor đã sụt giảm nghiêm trọng. Vào cuối tháng 5, sau khi chính phủ Kevin Rudd đưa ra kế hoạch đánh thuế đặc biệt các công ty khai khoáng Úc (extra-profit mining tax), tỷ lệ cử tri ủng hộ tiếp tục giảm sâu và hiện tại liên minh đối lập chắc chắn sẽ thắng nếu bầu cử diễn ra hôm nay.

Trong khi chính Julia Gillard và nhiều thành viên chính phủ vẫn tuyên bố ủng hộ Kevin Rudd trong suốt thời gian vừa rồi, các phe cánh địa phương từ các bang trong nội bộ Labor đã liên tục gây sức ép, ngấm ngầm và công khai đòi loại bỏ Kevin Rudd. Kết quả là tối qua họ đã thành công thuyết phục Julia Gillard đứng ra challenge leadership và buộc Kevin Rudd phải tổ chức bỏ phiếu tín nhiệm 9h sáng nay, nhưng Kevin Rudd đã từ nhiệm trước khi cuộc họp diễn ra vài phút vì biết chắc sẽ thất bại.

Xét trên cương vị thủ tướng trong hai năm qua, Kevin Rudd có thể nói là một PM khá thành công. Úc là nước phát triển duy nhất không bị rơi vào suy thoái trong giai đoạn khủng hoảng vừa qua một phần nhờ vào các biện pháp fiscal stimulus kịp thời và hiệu quả của chính phủ Kevin Rudd. Chính phủ này cũng cải tổ thành công hệ thống luật lao động và healthcare, có thể nói tương đương như thành công healthcare reform của chính phủ Obama ở Mỹ. Kevin Rudd sau khi nhậm chức đã dũng cảm thay mặt chính phủ Úc xin lỗi chính thức các thế hệ thổ dân bị ngược đãi, điều mà nhiều đời PM khác không làm được. Về mặt ngoại giao, Úc cũng nâng uy tín quốc tế cao hơn khi rất tích cực trong các cuộc họp G20 và hội nghị môi trường Copenhagen năm ngoái. Chính phủ Úc đã giữ được quan hệ "hòa thuận" với TQ, đối tác kinh tế chiến lược, ngay cả sau vụ Chinaco và Rio Tinto.

Tuy nhiên đảng Labor, đúng như tên gọi của nó là một đảng cánh tả với sự ủng hộ của giới lao động và công đoàn, đã không được lòng giới doanh nghiệp. Khi Kevin Rudd tranh cử, ông đã hứa sẽ xây dựng một hệ thống carbon permit trading như tinh thần của Kyoto Protocol để hạn chế khí thải nhà kính. Tuy nhiên kế hoạch này bị giới doanh nghiệp phản đối dữ dội vì nó sẽ tạo thêm một gánh nặng cho những doanh nghiệp phải dùng nhiều năng lượng, mà các "ông lớn" khai khoáng của Úc như BHP, Rio Tinto, Santos là những đối tượng chính. Và cũng chính những "ông lớn" đó lại trở thành mục tiêu của Kevin Rudd khi tuyên bố sẽ đánh thuế lên đến 40% vào phần siêu lợi nhuận của họ khi giá các loại nguyên liệu/khoáng sản tăng vọt trong những năm gần đây.

Với kế hoạch emission trading và mining tax, Kevin Rudd thực hiện đúng tư tưởng social-liberal của đảng Labor, nhưng mỉa mai thay chính đảng này đã loại bỏ ông. Không ai dám chắc nhưng một conspiracy theory đang được lan truyền là giới business đã đứng đằng sau cuộc lật đổ này. Mining là ngành công nghiệp lớn nhất Úc và các ông trùm trong ngành này có ảnh hưởng không nhỏ. Sau khi Kevin Rudd đưa ra kế hoạch mining tax, các kênh truyền hình lớn và báo chí đã liên tục đăng tải quảng cáo của các interest groups chống lại kế hoạch này. Trên quan điểm kinh tế, đánh thuế vào resource rent là một điều đúng đắn để phân bổ lại thu nhập cho toàn xã hội và để chuyển một phần lợi nhuận từ khai thác tài nguyên cho các thế hệ mai sau (như Nauy và Canada đang làm). Tuy nhiên kế hoạch mining tax của Kevin Rudd đã bị gán cho là một hình thức raising revenue để trang trải cho các chính sách stimulus vừa rồi và cho cuộc cải tổ hệ thống healthcare sắp tới. Đúng sai chưa biết thế nào nhưng opinion polls cho thấy các "ông trùm" khai khoáng đã thuyết phục được dân Úc chỉ trong thời gian rất ngắn.

Kevin Rudd phát biểu tối qua rằng ông được người dân Úc bầu làm thủ tướng chứ không phải các phe phái trong đảng Labor. Tuy nhiên chính Kevin Rudd phải thừa nhận rằng chính trị vô cùng khắc nghiệt. Những gì vừa xảy ra cho thấy tầm ảnh hưởng ghê gớm của các interest groups lớn, ngay cả trong một hệ thống democracy khá vững mạnh như của Úc. Năm ngoái, Simon Johnson đã cảnh báo "too big to regulate", ám chỉ những tập đoàn tài chính quá lớn có khả năng ảnh hưởng vào chính sách quốc gia, sự kiện Kevin Rudd từ chức hôm nay có lẽ là một minh chứng rất cụ thể cho lo ngại của Simon Johnson.

Bởi vậy bài học lớn cho VN là hãy ghìm cương các interest groups khi còn chưa muộn, đừng để đến một lúc nào đó các tập đoàn, tổng công ty, dù của nhà nước hay tư nhân, có thể gây ảnh hưởng lên chính sách quốc gia. Ngăn ngừa "too big to regulate" là một mặt, mặt khác phải tăng cường transparency và tạo điều kiện debate công khai các chính sách quan trọng của đất nước. Nên nhớ VN sẽ phải đương đầu không chỉ với cả các interest groups trong nước mà cả từ bên ngoài (eg từ "nước lạ"). Các interest groups trong nước có thể sẽ gây tác hại cho đa số người dân, nhưng ít ra những rent seekings mà họ đạt được không/ít tác hại ở tầm quốc gia, các interest groups nước ngoài không bao giờ như vậy.

Update: Vừa viết xong thì đọc được bài: "Nhóm lợi ích ở ngay trước mắt" của TBKTSG.

Update (25/6): Cổ phiếu các công ty khai khoáng Úc tăng ào ạt sau khi Kevin Rudd từ chức và Julia Gillard ngay lập tức tuyên bố sẽ xem xét lại mining tax.

Update (2/7): Julia Gillard đã thỏa thuận được với "ming bosses" giảm super-profit tax xuống 30% (từ dự định 40% ban đầu của Kevin Rudd) và chỉ áp dụng cho iron ore và coal, loại trừ các loại khoáng sản khác. Nên nhớ corporate income tax của Úc hiện đang là 30% và sẽ được giảm xuống 29% (trước đây Kevin Rudd dự định giảm xuống 28%), như vậy mining tax chỉ cao hơn corporate tax 1%, gần như không đáng kể.

Update (5/7): Phần update trên tôi sai khi so sánh mining tax của Rudd/Gillard với corporate tax, đúng ra phải so sánh nó với resource royalty, là phần "thuế tài nguyên" đánh vào lợi nhuận trươc thuế của các công ty khai khoáng. Để tiện so sánh tôi tạm đưa ra một ví dụ đơn giản như sau theo bài báo SMH bác Anonymous (July 1) đưa link bên dưới:

Giả sử một dự án khai khoáng có lợi nhuận $100, theo phương án của Gillard tổng số "thuế" dự án này phải nộp là $45, nghĩa là effective tax rate là 45% trong đó một nửa là mining tax (đã được đổi tên thành Mineral Resource Rent Tax (MRRT). Còn theo hệ thống thuế do Rudd đề suất trước khi mất chức, tổng số thuế phải đóng là $56.8, bao gồm $40 super profit + 16.8 corporate tax (nghĩa là mining tax chiếm hơn 70% số thuế phải nộp).

Trước đây các bang đánh thuế tài nguyên (3-5%) trên doanh số bán ra của các công ty khai khoáng. Để có thể phải đóng MRRT, dự án khai khoáng phải có return bằng longterm bond yield + 7%, khoảng 12%. Rất khó để chuyển đổi return thành profit nếu không xem xét cụ thể từng dự án, tuy nhiên để đơn giản tôi tạm coi profit margin bằng với return (trên thực tế profit margin phải cao hơn return vì phải cover fixed costs). Như vậy để một dự án có profit là $100 thì sale phải là $100/12%=$833.3. Nếu lấy royalty rate bằng 3%, dự án này phải đóng thuế tài nguyên là $25, còn lại lợi nhuận trước thuế là $75. Như vậy cộng với corporate tax hiện tại (30%) tổng số thuế phải nộp là $47.5, tương đương so với hệ thống MRRT của Gillard nhưng thấp hơn nhiều so với phương án của Rudd. Có thể thấy Gillard đã nhượng bộ giới mining đáng kể.

Update (12/07): Martin Wolf cũng ủng hộ mining tax của Úc, thắc mắc về việc economic theory loại bỏ natural resources khỏi primary factors of production.

Update (06/08): Joe Stiglitz có một bài viết muộn màng khen Kevin Rudd, hi vọng Labor sẽ thắng cử trong cuộc bầu cử sắp tới.

M1

Đồ thị bên trên là M1 theo % nominal GDP của ba nước Thailand, Philippines, Indonesia trong 10 năm qua (số liệu từ IFS database của IMF). Một đặc điểm chung dễ nhận thấy là chỉ số này khá ổn định quanh 10%, kể cả trong giai đoạn khủng hoảng tài chính thế giới vừa rồi. Điều này cho thấy các ngân hàng trung ương của ba nước này trên thực tế đã thực hiện chính sách tiền tệ theo đúng recommendation của Milton Friedman: targeting monetary growth rate. Nói cách khác họ đã tăng cung tiền hàng năm đúng bằng tốc độ tăng của nominal GDP, một chính sách khá đơn giản và dễ thực hiện (so với inflation targeting hay Taylor's rule của Anh, Mỹ, Úc...).

Trong đồ thị bên dưới có thêm M1 của VN. Có thể thấy NHNN đã thực hiện chính sách tiền tệ trong 10 năm qua rất "không giống ai". Thứ nhất, M1 (tính theo % nominal GDP) đã tăng gấp 3 lần trong giai đoạn này cho thấy NHNN theo đuổi chính sách tiền tệ nới lỏng rất aggressive mặc dù lạm phát của VN khá cao và tăng trưởng không thấp. Thứ hai, M1 của VN có độ biến động rất cao, chỉ trong vòng 3 quí đầu năm 2008 giảm gần một nửa rồi tăng trở lại với tốc độ nhanh không kém (V-shape). Đây là bằng chứng cho thấy chính sách tiền tệ của NHNN rất "giật cục", thiếu khả năng dự báo và dựa quá nhiều vào các biện pháp hành chính. [Update 25/6: Một điểm nữa tôi quên không nhắc đến là tính independence của NHNN. Việc gia tăng M1/NGDP quá nhanh như trên và bị giật cục nhiều lần còn chứng tỏ NHNN bị chi phối rất nhiều bởi chính phủ chứ không được hoạt động độc lập. Có điều nửa đầu (thời ông Lê Đức Thúy) chính sách có vẻ ổn định hơn nửa sau (thời ông Nguyễn Văn Giàu) nên có thể còn do leadership của NHNN nữa.]

Đồ thị cuối cùng là Domestic Credit tính theo % nominal GDP. Trong hơn 10 năm qua, các nước láng giềng của VN đều có xu hướng giảm Domestic Credit (deleverage), có lẽ đã "thấm đòn" sau cuộc khủng hoảng 97-99. Trong khi đó VN tăng tỷ lệ này lên hơn 5 lần (tăng leverage), nghĩa là tốc độ tăng trưởng GDP trong giai đoạn này đã được support rất nhiều nhờ vào credit expansion (nhớ lại: ROE tăng không phải vì ROA tăng mà vì leverage tăng, tất nhiên rủi ro tăng theo). Điều này phù hợp với việc ICOR ngày càng tệ, hay nói cách khác đầu tư ngày càng kém hiệu quả. Nếu tỷ lệ nợ xấu vào khoảng 13% như ông Lê Xuân Nghĩa nói, con số này tương đương 15% nominal GDP vào cuối năm 2009, nghĩa là khi các ngân hàng phải write off số nợ xấu này thì tăng trưởng nominal GDP của một năm sẽ mất sạch.

Tóm lại, nếu M1 tiếp tục tăng như 10 năm vừa qua, lạm phát cao là điều không thể tránh khỏi, bất luận giá cả thế giới thế nào. Milton Friedman nói "Inflation is always and everywhere a monetary phenomenon", "always and everywhere" chưa chắc đúng nhưng ít nhất ở VN điều này đúng. Còn nếu domestic credit tiếp tục tăng (cái này không chỉ phụ thuộc vào NHNN mà còn ở hệ thống NHTM và cả người dân và doanh nghiệp đi vay), khả năng xảy ra khủng hoảng tài chính/ngân hàng không quá xa vời. Nên nhớ Finance-led growth như Mỹ trong hơn một thập kỷ qua là tiền đề của cuộc khủng hoảng tài chính 07-09, và cả nhiều cuộc khủng hoảng trước đây. VN đã và đang đi theo con đường này trong 10 năm qua vì "Đổi mới" và "export-led growth" đã hết tác dụng.

Links

- Naked Cap: Bank of England To Be Able to Restrict Mortgage Lending

- EconomPicData: China Holds ~13% of all U.S Debt Held by the Public

- Michael Pettis: China: where’s the inflation?

- Money Supply: BoJ details $33bn loan program

- Aleph Blog: A stylized view of the global economy

- Calculated Risk: When will the Fed raise rates?

- Andy Harless: The Mankiw Rule with Quantitative Easing: Why is the Fed So Tight?

- Martin Wolf: Does Japan really have a public debt problem?

- Paul Krugman: The RMB and the WTO

- Raghu Rajan: The case for and against ultra-low rates

- Econbrowser: Is Spain next?

- Stephen Gordon: On the lessons to be learned from the elimination of the Canadian federal deficit in the 1990s

- Paul Krugman: Fiscal Fantasies

- Econbrowser: Inflation or deflation?

- Free Exchange: Change is in the air

- Worthwhile Canadian Initiative: Re-writing history: The Canadian dollar in the 1990s

- Macroblog: Another look at consumer sentiment and consumer spending

- Alea blog: OIS discounting

- Dylan Grice: What's the point of macro?

- Risk.Net: Swap lines better than foreign reserves during crises

- Bank of Greece: Greek government bond market: May 2010: Volume down 93% yoy, 86% mom

- Bloomberg: Germany, France, UK propose levy on banks before G20 summit

- FT: How to read Beijing's currency move

- Free Exchange: Yuan-way bet

- Simon Johnson: Krugman for OMB

- Jeff Miller: Opinions and Information

- Bruce Krasting: What's Ben gonna do? [From commenter Ted K: "Milton Friedman said Doctors should be able to practice without licenses. But I guarantee you Friedman never had an unlicensed doctor touch a single hair (of the few he had) on his head."]

- Krugman: In the long run, we are still all dead

- Business Insider: Spain's debt maturity

- Brad DeLong: The greatest improvement in economics in my lifetime: JEP is now free online!

- David Beckworth: Why isn't the Fed doing more?

- Felix Salmon: The good and the bad of Basel III

- NYT: A pendulum swing toward austerity: "Finally, effective political ideas are those that can still do good in half-baked form."

- BBC: The thriving market in human hair: last year UK imported £15M of human hair.

- Bloomberg: Investment flow from EU to other parts of world declines by 24%

- Brad DeLong: Is macroeconomics hard?

- James Surowiecki: Greater fools

- Martin Wolf: Is monetary policy is too expansionary or not expansionary enough?

- Nassim Taleb: "...advised [World] Bank economists to give up on regression analysis and take on jobs as taxi drivers."

- Paul Krugman: The conventional superstition

200-day MA

Mấy hôm nay nhiều người (bloggers/analysts) chỉ ra rằng SP500 vừa phá vỡ đường 200-day moving average, một dấu hiệu quan trọng của bull-market quay trở lại. Tôi không sử dụng TA nhưng cũng tò mò muốn tìm hiểu tín hiệu này nên thử kiểm tra với số liệu thực xem sao. Từ năm 1964 đến nay, không kể lần cross vừa rồi, có tổng cộng 140 lần SPX vượt qua đường 200-day MA từ dưới lên và cũng từng đó lần cross từ trên xuống. Nếu định nghĩa (ex-post) bull market là giai đoạn giữa 2 lần cross liên tiếp (từ dưới lên và từ trên xuống), trung bình một bull market dài khoảng 40 ngày. Tuy nhiên vì có rất nhiều giai đoạn SPX dao động quanh đường 200-day MA (noise signals) nên tôi lọc ra những khoảng có độ dài nhỏ hơn median của toàn sample (8 ngày). Sau đó tính lại độ dài trung bình của bull-market và có kết quả 80 ngày, nghĩa là khoảng gần 3 tháng.

Như vậy nếu tín hiệu này đúng, mỗi khi SPX cross đường 200-day MA từ dưới lên thì trong khoảng hơn 3 tháng sau chỉ số này sẽ phải có positive return. Tôi lần lượt tính forward returns (annualized) cho 140 lần cross đó trong 3 tháng sau, nghĩa là xem kết quả của một nhà đầu tư trong suốt 45 năm qua mua SPX một ngày sau mỗi positive cross và bán ra sau 3 tháng. Kết quả là hơn 60% số lần cross có profit, trung bình là 9.2% (annualized), tuy nhiên t-stat chỉ xấp xỉ 0.3.

Như vậy, không kể vấn đề t-stat nhỏ, tín hiệu TA này có vẻ xác lập bull-market đúng như nhiều người đã tin. Trong vòng 45 năm qua, SPX có average annual return khoảng 5.8% nên nếu một nhà đầu tư có horizon dài bằng hoặc hơn như vậy có thể sử dụng tín hiệu TA này để "beat the market". Cụ thể nếu một người bỏ $80 vào một index fund từ ngày 1/1/1964 và giữ nguyên ở đó thì đến ngày 16/6/2010 số tiền đầu tư sẽ thành $1146. Trong khi đó nếu người đó mua index fund mỗi khi SPX cross 200-day MA từ dưới lên và bán ra 3 tháng sau đó rồi lại reinvest lần cross tiếp theo, số tiền hiện tại sẽ là $1516 (chưa trừ transaction costs). Có điều 45 năm và 140 lần cross thì quá lâu, chắc ít người có đủ kiên nhẫn như vậy.

Update (21/6): Các tính toán bên trên tôi dùng số liệu của Datastream, tuy nhiên khi định kiểm tra lại kết quả bên trên conditioned to volume như bác Anonymous (June 20) gợi ý bên dưới thì phải dùng số liệu từ Yahoo Finance. Kết quả sau:

Trong giai đoạn 1950 đến nay, có 171 lần cross (closing price), trong đó 68.4% số lần có positive 3-month forward return, trung bình là 11.55% (annualized). Trung bình ex-post annual return là 7% trong sample này, như vậy TA signal này có vẻ "beat the market" (tuy nhiên t-stat vẫn rất thấp).

Tiếp theo tôi tính 200-day MA cho volume và so sánh volume tại các cross với đường MA này. Trung bình của tỷ số này cho 171 lần cross là 1.14, nghĩa là vào các ngày cross volume cao hơn trung bình 200 ngày trước đó 14%. Nếu chỉ lấy những cross có volume lớn hơn giá trị trung bình này, tỷ lệ positive return tăng lên 72.7% và average return tăng lên 14.3%.

Lần SPX cross vừa rồi (15/6) tỷ lệ volume tính theo cách trên là 0.93, nhỏ hơn so với trung bình của 171 lần cross trước. Nếu filter các cross có tỷ lệ volume lớn hơn 0.95, số cross còn lại vẫn có tỷ lệ positive return là 63.8% và average return là 7.6%, tuy nhiên nhỏ hơn nhiều so với full sample và nhất là sample có volume cao hơn trung bình. Như vậy đúng là low volume trong ngày 15/6 cho thấy lần positive cross này có tín hiệu không mạnh như trong lịch sử.

World Cup 2010

Tôi không thuộc loại máu mê bóng đá như nhiều người VN, nhưng nhân bác Evil Economist nhắc đến World Cup, mời các bạn xem đội hình Dream Team do Goldman Sachs xây dựng dựa trên phiếu bầu của 2955 clients:

Goldman Sachs dự báo Brazil sẽ vô địch, UBS và Danske Bank cũng vậy. Trong khi đó JPM đặt cược cho England. Và đây là links đến các mô hình dự báo của các IB này, có điều tôi nghĩ dự báo kết quả WC chắc chắn khó hơn dự báo kinh tế, mà chất lượng dự báo kinh tế thế nào các bạn đã biết rồi đấy.

Chúc các bạn xem World Cup vui vẻ.

Update (15/6): ...."We analyse goal-scoring in more than 1500 important football matches played by the national teams of Belgium, Brazil, England, Germany, Italy, and the Netherlands since 1960."

Update (16/6): Is There a Correlation between World Cups and S&P 500 Performance? Answer: -2% over the WC periods.

Update (28/6): Jeong Tae-se, tiền đạo Bắc Triều tiên được báo chí (VN) nhắc đến rất nhiều vì đã khóc khi quốc ca nước này nổi lên trước trận Brazil-North Korea, hóa ra chưa từng sống và đá bóng ở Bắc Triều tiên. Jeong Tae-se sinh ra ở Nhật và có quốc tịch gốc Nam Triều tiên và đã từ bỏ quốc tịch này để đá cho đội tuyển miền Bắc.

Update (29/6): Sau khi được lên tinh thần và được báo chí khắp nơi ca ngợi sau trận gặp Brazil, Bắc Triều tiên đã cho truyền hình trực tiếp cho dân chúng xem trận thứ hai với Portugal, tiêc là họ đã thua tan tác.

Update (29/6): Một báo cáo mới đây của Bank of Korea (tất nhiên là South Korea) đưa ra estimation về GDP của North Korea vào khoảng $25b. Tính theo đầu người North Korea có thu nhập khoảng $1000, tương đương với VN. Như vậy sau hàng thập kỷ khủng hoảng, và suy thoái trong 4 năm vừa qua (có tăng trưởng GDP âm), North Korea vẫn có GDP per capita bằng với VN đã mở cửa và cải tổ kinh tế hơn 20 năm nay. Nếu North Korea mở cửa và cải cách, đặc biệt nếu thống nhất với South Korea, thì đất nước này sẽ nhanh chóng vượt mặt VN :-(

Update (29/6): Một mô hình về golden rule, trong đó tác giả chứng minh rằng luật này (đã bị FIFA bãi bỏ) thực tế có tạo ra incentive cho các đội chơi tấn công hơn trong 2 hiệp phụ. Tuy nhiên kết luận này phụ thuộc nhiều vào một số giả thiết của mô hình và không tính đến yếu tố tâm lý của cầu thủ.

Update (22/7): Một nghiên cứu về ảnh hưởng của việc trả lương cho trọng tài và performance của họ trong giải ngoại hạng Anh.

Update (30/7): Toàn đội Bắc Triều tiên đã phải đứng chịu "phê bình" của công chúng trong 6 tiếng liền về kết quả thi đấu tệ hại tại WC vừa rồi.

Austerity

Tháng trước lần lượt Hi lạp, Bồ Đào Nha, Tây Ban Nha, Anh, Ý liên tục đưa ra các biện pháp thắt lưng buộc bụng, cắt giảm chi tiêu để kìm chế budget deficit. Cuộc họp G20 mấy ngày qua ở Busan cũng nhấn mạnh vào fiscal auserity cho tất cả các nước. Như đã giải thích trong entry trước, khi stock of debt tăng quá cao thì buộc bạn phải cải thiện budget balance để cứu vãn tình hình.

Điều này không chỉ đúng ở tầm mức quốc gia mà còn đúng cho cả personal budget, kể cả budget về thời gian. Sau khi nhiều dự báo "chắc như đinh đóng cột" của tác giả blog kinhtetaichinh đổ vỡ, "khổ chủ" đang rất khó khăn về mặt thời gian vì phải tập trung hoàn thành vô số các projects mới để còn kịp đưa ra các dự báo "như đinh đóng cột" khác. Để tránh không bị rơi vào một cuộc khủng hoảng như Hi lạp, tác giả blog kinhtetaichinh buộc phải áp dụng austerity measure cho quĩ thời gian của mình, cắt giảm thời gian dành cho blog. Bởi vậy trong thời gian tới blog kinhtetaichinh sẽ tạm thời không update thường xuyên như trước. Tác giả blog sẽ cố gắng giữ các bài review tình hình kinh tế tài chính thế giới cuối tháng, nhưng có thể cũng bị gián đoạn. Nếu có điều kiện (eg. xếp đi vắng), tác giả sẽ viết một số irregular entry về những vấn đề kinh tế nổi bật, nhưng đấy sẽ là ngoại lệ. Hi vọng trong tương lai kinhtetaichinh sẽ quay lại với các bạn như trước đây nếu austerity measure này có tác dụng.

Xin chân thành cám ơn các bạn đã ghé thăm blog kinhtetaichinh trong thời gian qua, nhất là các bạn đã chịu khó bỏ thời gian comment trong các entry. Trong gần 2 năm tồn tại, qua feedback trên blog và private emails, tác giả blog rất vui vì biết kinhtetaichinh đã cung cấp cho các bạn nhiều thông tin hữu ích, đặc biệt cho các bạn sinh viên. Cũng thông qua blog tác giả được biết và làm quen với nhiều bạn/anh/chị mà hi vọng sẽ được gặp lại trong tương lai, ngoài đời hay trên cyberspace. Chúc các bạn thành công và luôn tìm thấy đam mê trong công việc của mình.

Cuối cùng, xin gửi tới các bạn một lecture rất thú vị về motivation trong công việc và trong cuộc sống. Nó giải thích rất chính xác lý do tồn tại của blog này: autonomy, mastery, and purpose.

Effective funding cost

Nguyên tắc accounting cũng như economic textbook định nghĩa stock of debt của một nước như sau:

D_t = D_{t-1}*(1+r) - BB_t

Trong đó D_t là debt ở năm t, r là lãi suất trung bình cho government debt (effective funding cost for government), BB là budget balance. Nói theo ngôn ngữ thông thường, stock of debt của năm nay sẽ bằng stock of debt của năm ngoái, cộng với lãi suất phải trả cho số debt đó và trừ đi thặng dự ngân sách trong năm. Như vậy stock of debt của một nước sẽ tăng lên nếu nước đó có budget deficit, hoặc budget surplus không đủ để trả cho lãi suất của số debt hiện tại. Biến đổi biểu thức trên một chút sẽ có:

r = (D_t + BB_t)/D_{t-1} - 1

Theo nhà báo Nguyễn Vạn Phú, D_2008 của VN bằng 36.2% GDP và D_2009 là 41.9% GDP (phương án thấp). Lấy hai số này nhân với nominal GDP của hai năm tương ứng (từ website của TCTK) sẽ ra 534964 tỷ và 689457 tỷ VNĐ (tăng 28.9%). Budget deficit (bội chi) của VN năm 2009 BB_2009=6.9% GDP, nghĩa là 113538 tỷ. Áp dụng vào công thức trên sẽ tính ra effective funding cost của chính phủ VN trong năm 2009 là 7.66%.

Nên nhớ đây là lãi suất trung bình, nghĩa là đã bao gồm các khoản vay ODA ưu đãi có lãi suất rất "hữu nghị" và các khoản "tạm ứng" của NHNN có lãi suất bằng không. Như vậy bất kỳ dự án nào của nhà nước cũng cần phải có financial IRR bằng 7.66% mới đủ hòa vốn, nếu không stock of debt tính theo % GDP sẽ tiếp tục tăng. Tất nhiên chính phủ có thể giảm tỷ lệ debt/GDP xuống cho an toàn bằng cách "thả" cho lạm phát tăng cao như năm 2008, một hình thức đánh thuế gián tiếp (inflation tax) lên người dân để trả nợ.

Cảnh báo: Những tính toán trên đây chỉ để tham khảo, kết quả tính toán phụ thuộc vào độ chính xác của các thống kê được công bố.

May

Giới traders WS từ xa xưa truyền tụng nhau câu nói "Sell in May, go away". Nếu bạn thực hiện strategy này (short DJIA hoặc SPX) trong tháng 5 vừa rồi, bạn đã bỏ túi 7-8%, đủ để có thể yên tâm đi nghỉ hè trong 3 tháng tới. Nhưng các policy makers, nhất là ở châu Âu, không may mắn như bạn, có lẽ họ sẽ bận túi bụi trong mấy tháng hè này để đảm bảo những green shoot nảy mầm từ mùa xuân năm ngoái không tàn rụi khi chưa kịp trưởng thành. Nói theo kiểu "hàn lâm" là cái chữ V không biến thành W. Hoặc hơn thế nữa, để đảm bảo những mầm mống của một châu Âu thống nhất, mà bước đầu tiên là một đồng tiền chung, không bị lụi tàn.

Hồi cuối năm ngoái tôi dự báo "chắc như đinh đóng cột" rằng đồng USD sẽ tiếp tục mất giá, tất nhiên là so với đồng EUR. Lý do là nếu Mỹ thoát khỏi khủng hoảng và phục hồi mạnh thì sẽ không tránh khỏi bị lạm phát cao, dẫn đến đồng USD sẽ phải mất giá để Mỹ giữ được competitiveness. Đấy là chưa kể khi TQ và những chủ nợ của Mỹ lo ngại Treasury yield tăng sẽ diversify số dự trữ khổng lồ của họ ra khỏi Mỹ, tất yếu phải bán USD assets và làm tăng USD supply (the exactly opposite just happened this month, see below). Còn nếu kinh tế Mỹ tiếp tục stagnant, Fed/Treasury sẽ phải tiếp tục kích cầu/nới lỏng bằng mọi cách, kết quả là liquidity sẽ tràn ngập thị trường và đồng USD không thể ngóc đầu lên được.

Ấy vậy mà chỉ vài tháng sau, đích thân TT Sarkozy đã phải đập bàn tuyên bố nếu Angela Merkel không đồng ý với kế hoạch giải cứu Hi lạp trị giá €110b, Pháp sẽ rút ra khỏi EMU, đặt dấu chấm hết cho đồng EUR. Cuối cùng Đức đã chấp nhận và đợt giải ngân đầu tiên cho Hi lạp đã kịp thời cung cấp số liquidity cần thiết để nước này thanh toán €8.5b tới hạn, tránh khỏi outright default vào phút cuối cùng. Tuy nhiên market dường như không còn tin vào khả năng chi trả của Hi lạp, dù EU có cho vay đủ để nước này không cần phát hành thêm bonds trong 18 tháng tới. Tệ hơn nữa, nhiều người không còn quan tâm đến Hi lạp mà đặt câu hỏi: who's next? Portugal, Spain or even Italy? Vấn đề contagion không còn là if nữa mà là how.

Không biết Sarkozy có phải đập bàn một lần nữa không nhưng chỉ hơn 1 tuần sau khi đưa ra gói giải cứu cho Hi lạp, châu Âu công bố một gói giải cứu cho chính bản thân mình, tất nhiên lớn hơn nhiều: €750b. Thêm vào đó Fed mở lại swap lines khi các ngân hàng châu Âu bắt đầu có khó khăn thanh khoản USD, bằng chứng là Ted spread tăng liên tục từ 15bps đến gần 40bps. Đối mặt với việc các nước PIGS không chóng thì chầy sẽ bị hạ credit rating, ECB tuyên bố sẽ chấp nhận tất cả các government bonds làm thế chấp chứ không yêu cầu phải có investment grade nữa. Không lâu sau đó ECB đưa ra kế hoạch sẽ trực tiếp mua vào EU bonds và mở €60b credit line cho các nước, điều mà giới tài chính đã kêu gọi từ đầu cuộc khủng hoảng (với tên gọi nuclear weapon).

Tuy nhiên thị trường vẫn tiếp tục bi quan và chỉ một lệnh sell gõ nhầm đã làm náo loạn WS trong phiên giao dịch chiều 6/5. Đến giờ này dù SEC đã điều tra gần cả tháng và QH Mỹ đã gọi nhiều chuyên gia tới điều trần, lý do DJIA mất 1000 điểm rồi rebound trong 1 tiếng ngày hôm đó vẫn chưa được tìm ra. Người thì đổ cho high frequency trading, người thì cho rằng market circus breakers của các sàn giao dịch không hoạt động đồng bộ, hay thậm chí có người đổ lỗi cho một lời phát biểu của Jeff Frankel ám chỉ khủng hoảng sẽ lan rộng. Dẫu gì đi nữa, không ai dám khẳng định một vụ sụp đổ tương đương như vậy sẽ không xảy ra trong tương lai. Những investors nào đang sử dụng real-time stop-loss sẽ phải hết sức cẩn thận vì lần sau Nasdaq có thể sẽ không cancel trades một lần nữa.

Và cái "lần sau" đấy đã suýt nữa xảy ra khi Đức bất ngờ tuyên bố cấm naked short sell và naked CDS, market players tháo chạy ồ ạt làm đồng EUR rơi không phanh từ 1.25 xuống 1.22 chỉ trong vòng 10 phút cuối ngày 18/5. Giới giang hồ (aka bloggers) đồn đại rằng ECB/Fed đã phải âm thầm nhờ SNB can thiệp vào thị trường ngoại hối trong mấy ngày sau đó để cứu không cho đồng EUR sụp đổ. Nhưng như những lần can thiệp trước đây, chỉ trong vòng một tuần đồng EUR quay lại test 1.22 level khi FT đưa một bản tin về việc TQ đang xem xét lại portfolio của mình để bán bớt EUR assets. Không rõ ECB có rỉ tai PBoC gì không nhưng ngay ngày hôm sau TQ đã phủ nhận tin này dù ai cũng biết TQ đang như ngồi trên đống lửa nhìn số EUR assets của mình bay hơi cùng với các hợp đồng xuất khẩu hàng hóa vào châu Âu.

Trái với đa số investors, các policy makers của châu Âu cho rằng họ đã ngăn chặn được cuộc khủng hoảng. Bini Smaghi, ECB executive board member, khuyên investors nên tin vào đánh giá của IMF dài 120 trang chứ đừng tin các bình luận 1 trang của giới brokers đang tiếp tục bi quan về tình hình châu Âu. Có lẽ các quan chức Portugal cũng nghĩ như vậy nên nước này tranh thủ lúc bond yield đang cao vòi vọi buy back bonds của mình với giá rẻ, đúng với kịch bản của Ecuador hơn một năm về trước. Central bankers của Portugal có thể make profit từ lần speculation này, nhưng đó chỉ là paper profit, real economy của các nước PIGS không có lối thoát. Trong khi kinh tế suy thoái và thất nghiệp gia tăng thì các nước này phải đưa ra hàng loạt biện pháp thắt lưng buộc bụng để vừa lòng Đức, nước "chủ chi" chính cho các gói giải cứu. Nhưng điều này cần thiết để giúp chính phủ Angela Merkel gạ được QH Đức thông qua (21/5) những cam kết giải cứu của mình hồi đầu tháng.

Bên kia bờ Đại Tây Dương, chính phủ Obama cũng gạ được US Senate thông qua dự luật cải tổ hệ thống ngân hàng. Chiến thắng của Obama có lẽ một phần nhờ scandal của Goldman Sachs đã làm public opinion chống lại giới WS đúng vào thời điểm bỏ phiếu. Dù GS đã cố gắng thu xếp để vụ việc chìm vào quên lãng, vụ computer glitch ngày 6/5 đã tiếp tay rất nhiều cho những người ủng hộ dự luật này. Điểm thành công nhất của lần cải tổ này là sự quay lại của tinh thần Glass-Steagall, tách investment banking ra khỏi commercial banks. Thêm vào đó là yêu cầu central clearing cho các loại OTC derivatives và cơ chế phá sản cho các institution quan trọng cũng là một đổi mới đáng kể. Tuy nhiên Simon Johnson vẫn rất thất vọng vì dự luật không đả động gì đến vấn đề too-big-to-fail, thậm chí Volcker's version nhẹ nhàng hơn chỉ yêu cầu đánh thuế những big banks cũng đã bị bỏ ra vào phút chót.

Một dự báo "như đinh đóng cột" khác của tôi mấy tháng trước là ECB sẽ more hawkish hơn BoE, đơn giản vì đấy là ECB. Nhưng khi CPI của UK tăng 3.7% trong tháng 4 (trong khi BoE target 2%), dự báo này xem ra không còn đứng vững. Có lẽ BoE sẽ phải gia nhập hàng ngũ của RBA và Norgebank bắt đầu chu kỳ tăng lãi suất sớm hơn dự kiến (ironically, thị trường lại price in RBA sẽ giữ nguyên lãi suất thứ Ba tới, nếu không cắt). Trong khi đó PBoC tiếp tục dùng RRR để thắt chặt tiền tệ và thông báo sẽ gia tăng các biện pháp gây khó dễ cho giới real estate speculators để tránh một vụ sụp đổ nhà đất như ở Mỹ. Michael Pettis không hổ danh blogger hay nhất về kinh tế TQ với một bài viết mới về khả năng RMB sẽ phải revalue sớm hơn dự kiến chính vì đồng EUR mất giá, ngược với đa số các bình luận khác. Nhưng sau cuộc họp China-US SED mấy ngày cuối tháng, chẳng thấy Tim Geithner lẫn các quan chức TQ tuyên bố điều gì rõ ràng, nhưng biết đâu "no news is good news".

Nhưng chắc chắn "no news" từ BP thì không "good" tí nào. Đến giờ này "top kill" đã thất bại và "nuclear option" đang được nghiên cứu, đúng theo nghĩa đen của từ này:

Update (17/6): Very good article on HTF.