Posts
Tuesday, January 6, 2009
Housing bubble
Một trong những "ưu việt" khi làm economist cho private sector là các nghiên cứu/dự báo của mình thường không được công bố (trừ "sell-side" economists). Do vậy nếu dự báo của mình sai thì hậu quả chỉ là bị cắt bonus hoặc cùng lắm là mất việc chứ ít khi người ngoài biết được. Trong khi đó public sector economists thường phải công bố các nghiên cứu/dự báo của mình, nếu sai thì khó có thể tránh khỏi bị "đàm tiếu", có thể nhiều năm sau đó. Bài viết "Are home prices the next bubble" năm 2004 của Jonathan McCarthy và Richard Peach, hai nhà kinh tế của NY Fed, là một ví dụ.
Hai tác giả này lập luận rằng số liệu giá nhà đất Mỹ từ giữa thập kỷ 90 cho đến năm 2004 tăng lên không phải do bubble. Trong đó, bubble được định nghĩa theo Stiglitz là trường hợp giá tăng không phải vì fundamental thay đổi mà vì expectation giá sẽ tiếp tục tăng trong tương lai. Để chứng minh cho lập luận của mình McCarthy và Peach dùng chỉ số OFHEO (bây giờ đã đổi thành FHFA) so với 2 biến số mà theo họ là fundamental: income growth và interest rate. Vì tốc độ tăng giá nhà đất có thể giải thích được bằng hai biến số nói trên nên giai đoạn tăng giá nhà đất đó không phải là bubble. Không chỉ có vậy, các chỉ số khác như price-to-income, price-to-rent đều nằm trong khoảng chấp nhận được. McCarthy và Peach thậm chí đã sử dụng một mô hình VECM nhỏ để estimate giá nhà đất và so sánh với chỉ số OFHEO để chứng minh giá nhà "fundamental" không chênh lệch quá nhiều với giá thị trường.
Với những bằng chứng như vậy, bài viết kết luận giá nhà đất của Mỹ cho đến năm 2004 hoàn toàn không phải bubble. Hơn nữa vì giá bám sát với fundamental factors nên nếu kinh tế có suy yếu thì ảnh hưởng vào giá nhà sẽ không lớn. Ngoài ra volatility về giá nhà ở một số bang chủ yếu do inelastic housing supply nên không đáng lo. Và họ kết luận là kinh tế Mỹ sẽ không rơi vào suy thoái vì vấn đề giá nhà đất tăng cao. Tất nhiên kết luận của McCarthy và Peach sai và họ đang phải chịu nhiều búa rừu dư luận. Vấn đề là họ đã sai ở điểm nào?
Krugman chỉ ra 2 sai lầm quan trọng. Thứ nhất là chỉ số OFHEO không phản ánh đúng cơn sốt nhà đất trong giai đoạn đó vì nó là trung bình của giá nhà đất của tất cả các bang, mà không phải bang nào cũng bị sốt. Nhiều người đã chỉ ra rằng OFHEO index ít dao động hơn Case-Shiller rất nhiều chính vì lý do này. Nhìn vào OFHEO index sẽ khó thấy được bubble và cũng khó thấy được hậu quả của bubble bust. Thứ hai, lập luận lãi suất thấp dẫn đến mortgage rate thấp làm tăng giá nhà không tính đến forward looking của người tiêu dùng. Nếu lãi suất hiện tại thấp thì không có gì đảm bảo trong tương lai lãi suất sẽ tăng, do vậy người đi mua nhà sẽ phải tính đến điều này và trả giá nhà theo các giá trị fundamental khác chứ không phải theo interest rate. Nói cách khác, dùng interest rate trong ngắn hạn như một fundamental factor xác định giá nhà là không đúng.
Với lợi ích của hindsight, tôi cho rằng McCarthy và Peach còn có một sai lầm quan trọng khi sử dụng định nghĩa bubble của Stiglitz. Định nghĩa này không sai nhưng khó có thể áp dụng trên thực tế để xác định giá nhà đất có bị bubble hay không. Không hẳn vì chúng ta khó xác định được đâu là fundametal factors (như trường hợp interest rate ở trên), mà quan trọng hơn là ngay cả các fundamental factors cũng có thể bị bubble. Nhiều người đã chỉ ra rằng bubble nhà đất của Mỹ có một phần lý do của saving glut từ các nước khác mà đặc biệt là TQ và các nước OPEC. Do vậy khi nhìn vào income growth và interest rate của Mỹ mà không tìm hiểu những động lực đằng sau nó là gì thì đằng nào cũng không giải thích được bubble nhà đất (i.e. correlation vs causation).
Tuy nhiên cũng cần thông cảm với McCarthy và Peach vì Alan Greenspan, xếp của họ lúc đó, là một bubble skeptic. Bởi vậy họ dễ dàng chấp nhận một kết quả đúng theo ý của xếp mình. Không biết lúc bài nghiên cứu này được công bố có ai phản biện không, hay bây giờ mới vào hùa chê bai như tôi. Nói vậy thôi chứ đây là một cách để mình học hỏi từ sai lầm của người khác.
Monday, January 5, 2009
VaR
Tình cờ mấy ngày qua trên NYT và VoxEU có 2 bài cùng về Value at Risk (VaR). Bài trên NYT của Joe Nocera tóm lược quá trình hình thành khái niệm VaR và ứng dụng của nó trong giới tài chính ngân hàng. Đọc bài này tôi mới biết nhờ sử dụng VaR một cách thận trọng Goldman Sachs đã gần như tránh được ảnh hưởng của subprime mortgage crisis năm 2007. Bài trên VoxEU của Jon Danielsson đưa ra nhiều lập luận chống lại VaR. Tóm lại VaR là gì và nó nguy hiểm như thế nào nếu không hiểu và sử dụng đúng chức năng của nó?
Value at Risk là số tiền tối đa mà một asset/portfolio có thể mất với một xác suất nào đó trong một đơn vị thời gian. Ví dụ nếu xác suất cổ phiếu của công ty X có thể mất tối đa $10 trong một ngày là 99% thì có thể nói cổ phiếu đó có "daily VaR 99%" là $10. Làm thế nào để tính VaR trong ví dụ này? Đối với VaR của một asset riêng lẻ thì qui trình tính VaR chỉ đơn thuần là xác định probabilility distribution của daily returns dựa vào số liệu ghi nhận được trước đó. Trong trường hợp tính VaR cho một portfolio có nhiều assets thì phải xác định joint distribution của tất cả các assets trong portfolio, thuật ngữ chuyên môn gọi là copula của portfolio.
Tôi sẽ không đi sâu vào kỹ thuật tính toán VaR, ai quan tâm có thể tham khảo thêm ở trang web này. Sau đây tôi chỉ thảo luận về những sai lầm khi sử dụng VaR như một công cụ phòng ngừa rủi ro mà 2 bài báo nói trên đã nêu ra. Về cơ bản có hai loại sai lầm chính: xác định sai VaR và dùng VaR sai mục đích.
- Xác định sai VaR: có hai nguyên nhân phổ biến dẫn đến xác định sai VaR. Thứ nhất là dùng sai mô hình mà phổ biến nhất là dùng normal (Gaussian) distribution hay Gaussian copula cho các công cụ tài chính. Đây là điều Yves Smith rất bức xúc, không phải vì nhiều người lạm dụng normal distribution mà vì Nocera đã không đào sâu vào sai lầm này trong bài báo trên NYT. Dùng normal distribution đơn giản hóa rất nhiều quá trình tính toán nhưng sẽ underestimate VaR vì vấn đề "fat tail", nghĩa là distribution của tất cả các công cụ tài chính đều bị leptokurtic (có nhiều big returns ở tail hơn normal). (Update: Bài này của Economist.com cũng chỉ ra những bất hợp lý khi dùng normal distribution để tính VaR cho CDO.)
Sai lầm thứ hai mà Nocera đã nhắc đến rất nhiều là dùng historical data không phù hợp, hoặc quá ngắn hoặc bỏ mất những giai đoạn quan trọng. Việc sử dụng historical data để estimate VaR còn bị James Kwak và Jon Danielsson phê phán là không phù hợp vì lịch sử không phải lúc nào cũng phản ánh được tương lai, nhất là đối với những uncertainty liên quan đến hành vi con người. Nocera cũng trích dẫn Nassim Taleb cho rằng số liệu trong quá khứ không bao giờ phản ánh được những sự kiện kiểu như "black swan" sẽ xảy ra trong tương lai.
- Dùng VaR sai mục đích: Taleb cho rằng cái mà nhà đầu tư cần quan tâm là những "black swan" có thể xuất hiện trong cái đuôi 1% còn lại chứ không phải những gì diễn ra trong 99% của VaR. Nghĩa là VaR 99% bằng $10 chỉ cho biết có 1% rủi ro cổ phiếu X sẽ mất giá tổi thiểu là $10 chứ nó không cho biết tối đa, hoặc thậm chí trung bình sẽ lỗ bao nhiêu với cùng xác suất. Tuy nhiên hầu hết các chuyên gia về rủi ro không đồng ý với Taleb. Họ cho rằng đúng là VaR không cho biết số lỗ tối đa trong 1% còn lại nhưng mục đích của VaR là 99% kia. Nghĩa là nhà đầu tư cần phải biết những gì sẽ xảy ra trong 99% thời gian mà họ đầu tư số tiền của họ. Ít nhất, nếu độ chính xác của VaR không cao, vì những lý do ở trên, thì nhà đầu tư cũng có thể so sánh VaR giữa hai assets hay hai portfolio có cùng các đặc điểm khác để ra quyết định đầu tư. Ngoài ra so sánh VaR ở các thời điểm khác nhau cũng giúp nhà đầu tư biết được chiều hướng rủi ro của thị trường. Đây chính là điều đã giúp Goldman Sachs tránh được nhiều tác động từ subprime mortgage crisis.
Tuy nhiên việc VaR bị sử dụng sai phần nhiều nằm ở chỗ các CEO/CFO cố tình lợi dụng "kẽ hở" của việc "black swan" nằm trong 1% còn lại để che dấu rủi ro trong portfolio của mình. Đây là hậu quả của việc một số công ty dùng VaR làm công cụ để tính toán bonus cho các CEO/CFO. Khi bonus của những người này phụ thuộc vào VaR của portfolio mà họ quản lý họ sẽ có xu hướng xây dựng những portfolio có VaR thấp (thông qua mô hình sai hoặc dữ liệu lạc hậu) nhưng lại có tail risk rất cao. Nocera chỉ ra một ví dụ rất rõ là UBS khi tính rủi ro theo VaR thì là một trong những ngân hàng có capital/VaR-adjusted assets cao nhất, nhưng trên thực tế nếu chỉ đơn giản tính leverage ratio (capital/assets) thì UBS lại có leverage thuộc hàng cao nhât thế giới.
Tóm lại bản thân VaR là một công cụ rất tốt giúp phòng chống rủi ro. Tuy nhiên cách thức tính toán và sử dụng nó là khác biệt giữa Goldman và Lehman. Không hiểu và/hoặc dùng VaR không đúng cách thậm chí còn tai hại hơn cả những biện pháp phòng người rủi ro sơ đẳng vì nó sẽ tạo ra cảm giác an toàn giả tạo dẫn đến chủ quan quá mức.
Aftermath
Weekend vừa rồi diễn ra Hội thảo thường niên của Hiệp hội Kinh tế Mỹ (American Economic Association). Một trong các bài phát biểu có lẽ được quan tâm nhiều nhất (ít nhất là trong giới finance) là bài "The Aftermath of Financial Crises" của Carmen Reinhart và Kenneth Rogoff. Bài phát biểu này tổng kết các cuộc khủng hoảng tài chính trước đây để đưa ra một bức tranh tổng thể về các ảnh hưởng của khủng hoảng vào nền kinh tế. Một số điểm quan trọng:
- Giá bất động sản thực (real) giảm trung bình 35% trong vòng 6 năm từ đỉnh, trong khi hiện tại chỉ số giá nhà đất của 20 thành phố lớn của Mỹ (Case-Schiller Index) đã giảm 28% từ cuối năm 2006.
- Thị trường chứng khoán giảm trung bình 55.9% trong vòng 3.5 năm, hiện tại S&P 500 đã giảm hơn 40% từ đỉnh tháng 10/2007.
- Tỷ lệ thất nghiệp trung bình tăng 7% trong 4.8 năm, hiện tại (tháng 11/2008) tỷ lệ thất nghiệp của Mỹ là 6.7%.
- GDP giảm trung bình 9% trong vòng 1.9 năm, GDP của Mỹ bắt giảm 0.5% (annualized) trong Q3 2008.
- Nợ chính phủ trung bình tăng 86%, chủ yếu do các biện pháp fiscal stimulus và thất thu thuế do kinh tế suy thoái.
Như vậy, ngoại trừ tỷ lệ thất nghiệp đã rất gần với trung bình, các chỉ số kinh tế khác của Mỹ sẽ phải tiếp tục suy giảm khá nhiều để lần suy thoái này tương đương với trung bình trong lịch sử. Thời gian để Mỹ vượt qua suy thoái nhiều khả năng sẽ lâu hơn giữa năm 2009 như nhiều nhà kinh tế dự báo.
Saturday, January 3, 2009
Unemployment insurance
Từ ngày 1/1/2009 có 2 thay đổi quan trọng với người lao động VN. Đó là luật thuế thu nhập cá nhân và luật bảo hiểm thất nghiệp chính thức có hiệu lực. Trong khi báo chí nhắc khá nhiều đến thuế thu nhập cá nhân, tin tức về bảo hiểm thất nghiệp không thấy nhiều. Có lẽ bảo hiểm thất nghiệp là điều gì đó quá xa vời đối với đa số người lao động và cả các doanh nghiệp nhỏ nên họ ít quan tâm tới. Chưa kể luật bảo hiểm này qui định phải ít nhất 12 tháng sau khi đóng phí bảo hiểm thì người lao động mới được xét chi trả bảo hiểm. Nghĩa là nhanh nhất phải đến tháng 1/2010 mới có người được nhận tiền bảo hiểm thất nghiệp.
Việc phải đợi đến năm 2010 quĩ bảo hiểm này mới bắt đầu chi trả là một điều rất đáng tiếc vì đây là một công cụ kích cầu rất hiệu quả mà lẽ ra nó nên được sử dụng ngay khi VN phải đối mặt với năm 2009 đầy khó khăn. Đối với các nước phát triển, hệ thống bảo hiểm thất nghiệp được coi là một automatic shock absorber cho nền kinh tế. Nghĩa là khi kinh tế phát triển mạnh và tỷ lệ thất giảm thì dòng tiền chảy vào quĩ cao hơn dòng tiền chi trả ra, cho nên sẽ làm giảm bớt aggregate demand. Ngược lại khi kinh tế suy thoái người thất nghiệp được nhận tiền từ quĩ vừa giảm bớt khó khăn cho họ vừa ngăn không để aggregate demand giảm quá nhanh.
Điểm đặc biệt của cơ chế này so với các fiscal stimulus package là nó đã được luật hóa và vận hành không cần cơ quan lập pháp cho phép nữa, do vậy nó là automatic và rất kịp thời. Để tăng cường hiệu lực của cơ chế automatic shock absorber này, đã có đề suất thay đổi mức đóng góp vào quĩ và mức chi trả từ quĩ tùy thuộc vào tình hình kinh tế. Ví dụ khi kinh tế tăng trưởng nóng thì phí bảo hiểm tự động được nâng lên, vừa giúp số tiền trong quĩ tăng lên nhanh hơn vừa giảm bớt nhu cầu thuê nhân công của các doanh nghiệp và hạ nhiệt nền kinh tế. Ngược lại khi kinh tế suy thóai thì số tiền chi trả từ quĩ cho người thất nghiệp được tăng lên, kích thích aggregate demand mạnh hơn. Thêm vào đó, thời gian được hưởng bảo hiểm thất nghiệp có thể được kéo dài ra trong giai đoạn suy thoái vì lúc này khả năng tìm việc mới sẽ khó khăn hơn bình thường.
Ở các nước phát triển, bên cạnh hệ thống bảo hiểm thất nghiệp của nhà nước, khu vực tư nhân cũng cung cấp rất nhiều hình thức bảo hiểm thất nghiệp khác. Có điều những loại hình bảo hiểm tư nhân này chủ yếu nhắm vào các đối tượng có thu nhập cao vì giới lao động nghèo lương thấp rất ít quan tâm đến bảo hiểm và rủi ro bị thất nghiệp của họ rất cao. Do đó dù mang tên là bảo hiểm thất nghiệp (unemployment insurance), về bản chất đây là một dạng social safety net cho người nghèo và một số nước gộp chung quĩ bảo hiểm xã hội vào quĩ an sinh xã hội và không gọi là unemployment insurance mà là unemployment benefits (Úc). Ngay như ở VN bảo hiểm thất nghiệp cũng do quĩ Bảo hiểm xã hội quản lý.
Tuy nhiên cũng giống như các hình thức bảo hiểm xã hội khác (hưu trí, y tế), thế giới đang có trào lưu chuyển dần từ defined benefits sang defined constributions. Đây là điều không thể tránh khỏi khi cơ cấu dân số già dần ở nhiều nước làm cho hệ thống pay-as-you-go (PAYG) có nguy cơ bị phá sản. Một số nhà kinh tế cho rằng cuộc khủng hoảng tài chính hiện tại ở Mỹ sẽ không là gì nếu so với cuộc khủng hoảng hệ thống social security trong tương lai khi cơ chế PAYG không thể cáng đáng được số lương hưu phải chi trả. Mà điều này cũng chẳng còn xa, chỉ 20-30 năm nữa thôi nên không sớm thì muộn Mỹ sẽ phải chuyển sang defined contributions.
World Bank đã từng có một nghiên cứu rất lớn về vấn đề chuyển đổi này. Kết luận là một mô hình hybrid như của Úc, vừa kết hợp definded benefits từ một quĩ bảo hiểm xã hội của nhà nước vừa kết hợp với defined constributions dựa vào private sector sẽ là tối ưu và dễ chuyển đổi. Tuy nhiên cá nhân tôi cho rằng VN đã bỏ lỡ một cơ hội rất lớn khi bắt đầu xây dựng hệ thống bảo hiểm xã hội cách đây vài năm khi không đi theo mô hình defined constributions hòan toàn của Singapore và Malaysia.
Ở hai quốc gia nói trên toàn bộ hệ thống social safety net được đưa vào một central provident fund. Không chỉ tiền hưu, tiền khám chữa bệnh, tiền thất nghiệp được chi trả từ đây mà cả tiền đào tạo (education), tiền mua nhà (housing), và ở một mức độ nhất định cả tiền đầu tư vào các tài sản tài chính, cũng được điều phối thông qua quĩ provident này. Vì mức đóng góp cũng như giới hạn rút tiền ra từ quĩ có thể thay đổi được, đây cũng là một dạng automatic fiscal stabilizer của chính phủ. Về bản chất các quĩ này là hình thức forced saving nên nó còn là công cụ để chính phủ định hướng tỷ lệ saving trong dài hạn nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế.
Rất nhiều người, nhất là các tín đồ của Washington Consensus, không ủng hộ hình thức provident funds như của Singapore và Malaysia vì nó áp đặt tỷ lệ saving cho tất cả mọi người. VN khi bắt đầu xây dựng hệ thống bảo hiểm xã hội đã bắt chước y hệ thệ thống social security của Mỹ, kể cả bảo hiểm thất nghiệp vừa đi vào hiện thực. Có thể VN đã được "tư vấn" từ WB/IMF và những nhà kinh tế liberal của phương Tây. Trong khi đó đã bỏ qua kinh nghiệm của hai người hàng xóm rất thành công của mình. Đât là website của hai provident funds này:
- Central Provident Fund (Singapore)
- Employees Provident Fund (Malaysia)
Update (06/01): Krugman có vẻ không ủng hộ privatize hệ thống bảo hiểm xã hội.
Homo economicus
Kinh tế học cổ điển coi con người là một cỗ máy luôn xử lý tức thì các thông tin mà nó nhận được để đưa ra các hoạt động kinh tế tối ưu. Dùng từ theo kiểu "bác học" thì homo sapiens được coi là homo economicus, cỗ máy kinh tế đội lốt người. Từ Adam Smith tới Friedrich Hayek, các nhà kinh tế luôn có một niềm tin là xã hội kinh tế sẽ được vận hành trơn chu và tối ưu nếu từng cá nhân tối ưu hóa hành vi cho lợi ích của cá nhân mình. Từng cá nhân không cần phải lo về coordination với các cá nhân khác mà thị trường, hay theo Adam Smith là invisible hands, sẽ đảm nhiệm việc này.
Đến khi John Nash đưa ra game theory thì các nhà kinh tế mới nhận ra tầm quan trọng của coordination trong một xã hội có khiếm khuyết về thông tin. Ví dụ prisoner dilemma nổi tiếng cho thấy dù từng cá nhân hành động một cách tối ưu, nếu thiếu một cơ chế coordination hiệu quả xã hội có thể sẽ rơi vào một inferior equilibrium. Vấn đề là, game theory vẫn tiếp tục giả định xã hội loài người là một tập hợp các homo economicus, dưới những ràng buộc nhất định (luật pháp, qui tắc) các cá thể này vẫn tiếp tục tối ưu hành vi của mình như những siêu máy tính.
Chỉ đến khi behavioral economics ra đời thì homo sapiens mới tách khỏi homo economicus. Lúc này homo sapiens có thể mắc sai lầm vì bộ nhớ có giới hạn hay tốc độ xử lý thông tin không đủ nhanh. Tóm lại hành vi kinh tế của homo sapiens không phải lúc nào cũng tối ưu nữa mà bị ảnh hưởng bởi những yếu tố khác như tâm lý, thần kinh, thói quen. Vậy thì những khiếm khuyết này của homo sapiens sẽ có ảnh hưởng thế nào đến quán trình coordination trong xã hội? Liệu invisible hands hay Nash equilibrium có còn phù hợp nữa không?
Paul Seabright, giáo sư kinh tế đại học Toulouse I, cho rằng xã hội loài người phát triển theo qui luật mà Charles Darwin đã khám phá ra cách đây đúng 150 năm. Theo Seabright, trong một xã hội kinh tế homo sapiens không mắc sai lầm như behavioral economists vẫn tin mà đó là cách để homo sapiens hòa nhập và coordinate với các cá thể khác. Những hành vi "không tối ưu" theo cách nhìn của các nhà kinh tế chính là natural evolution để homo sapiens vươn lên trong nấc thang tiến hóa của xã hội.
Bất kỳ cá nhân nào cũng phải thực hiẹn hai hành vi: cạnh tranh và hợp tác. Homo sapiens phải cạnh tranh để có thể lọt vào một coalition mạnh nhất, trong đó họ sẽ phải hợp tác với nhau để cạnh tranh với các coalitions khác. Những coalitions mạnh dần dần sẽ thắng thế và buộc những kẻ thua cuộc phải tuân theo luật chơi của mình. Đây chính là ý tưởng tiến hóa của Darwin mà từ trước tới giờ các nhà kinh tế chưa bao giờ cân nhắc một cách nghiêm túc trong lý thuyết của mình.
Update (03/01): Eric Schoenberg, một behavioral economist, cho rằng ngay cả khi từng cá nhân hành xử rational, collective outcome có thể irrational.
Bequest
Greg Mankiw, giáo sư kinh tế Harvard, đã rất tự hào là trong số 8 young star economists do The Economist bầu chọn có 6 người đã từng là sinh viên hoặc giáo viên của Harvard. Đọc kỹ lĩnh vực nghiên cứu của 8 nhà kinh tế trẻ này có thể thấy là macroeconomics đang mất dần tính hấp dẫn và popularity với các nhà nghiên cứu kinh tế. Đây có thể là dấu hiệu bế tắc của lĩnh vực này, nhưng cũng có thể là hậu quả của tư tưởng đề cao thị trường và giảm bớt can thiệp nhà nước vào nền kinh tế khởi xướng từ thời Thatcher, Reagan, Greenspan. Với sự quay lại "ngoạn mục" của can thiệp nhà nước vào thị trường trong năm vừa qua và một vài năm tới, có thể macroeconomics sẽ lại được quan tâm trở lại. Hãy chờ xem lần bầu chọn tới của The Economist (10 năm một lần).
Một trong những lĩnh vực nghiên cứu trong bài báo nói trên có liên quan đến macroeconomics là intertemporal taxation của Ivan Werning (MIT), một mở rộng từ lý thuyết intertemporal optimum consumption/saving của Frank Ramsey từ năm 1920. Mô hình của Ramsey có một giả định rất quan trọng, dù không thực tế, là người tiêu dùng "bất tử". Điều này cần thiết để Ramsey đưa ra khái niệm steady state, một dạng equilibrium trong dài hạn. Sau này giả định "bất tử" đã được loại bỏ trong các mô hình overlapping generations, mặc dù vòng đời của người tiêu dùng vẫn khá đơn điệu (2-3 giai đoạn).
Một kết quả thu được của các mô hình overlapping generations là hành vi tiêu dùng và tiết kiệm của một cá nhân có thể bị ảnh hưởng bởi quyết định để lại tài sản thừa kế (bequest) cho con cháu. Nhờ đưa được vấn đề bequest này vào mô hình mà các nhà kinh tế đã giải thích được một số hiện tượng "khó hiểu" mà trước đây mô hình Ramsey đã "bó tay". Ngoài ra sau khi mô hình hóa được bequest, các nhà kinh tế đã tìm được ảnh hưởng của việc đánh thuế vào tài sản thừa kế tới hành vi của người để lại thừa kế. Vì khi tài sản thừa kế bị đánh thuế là lúc người để lại tài sản đã chết nên loại thuế này ở nhiều nước bị gọi là "death tax".
Các nhà kinh tế thường phản đối các loại thuế, nhất là "death tax" vì như vậy là đánh thuế hai lần. Đi xa hơn nữa, Ivan Werning cho rằng nhà nước không những không nên đánh thuế vào bequest mà phải subsidy thêm cho số tài sản này, tất nhiên là cũng lũy tiến như thuế thu nhập. Có nghĩa là nếu tài sản thừa kế do bố mẹ để lại thấp (và tài sản và thu nhập của các con cũng thấp) thì nhà nước nên cho thêm tiền bù vào số bequest thấp đó. Lập luận của Werning là nhà nước cần phải loại bỏ cái vòng luẩn quẩn cha mẹ nghèo thì con cái cũng nghèo theo. Hay nói cách khác nhà nước cần đảm bảo "công bằng về mặt cơ hội" cho mọi công dân không phụ thuộc vào hoàn cảnh gia đình mà người đó sinh ra. Một ý tưởng socialist còn hơn của nhiều người cộng sản, mà lại từ một nhà kinh tế trẻ của MIT.
Friday, January 2, 2009
10th Anniversary
Ai đã từng học qua macroeconomics chắc đều biết Mundell-Fleming model, một mở rộng của Keynesian IS-LM cho các nền kinh tế mở. Dù tên tuổi của Robert Mundell được biết đến nhiều qua mô hình này, Mundell được trao giải Nobel kinh tế năm 1999, năm đồng Euro ra đời, chủ yếu vì ông là người đầu tiên đưa ra lý thuyết optimum currency area (OCA), là nền tảng lý thuyết của việc thành lập EMU. Lý thuyết này đưa ra một số tiêu chuẩn để một nhóm nước có thể thành lập một OCA, nghĩa là có chung một đồng tiền hay có tỷ giá cố định giữa các đồng tiền trong liên minh.
Điều kiện đầu tiên và quan trọng nhất mà Mundell nêu ra từ năm 1961 là đặt thù của các nền kinh tế trong OCA. Nếu các nước có cơ cấu kinh tế quá khác nhau thì đó không phải là điều kiện tốt để có chung một đồng tiền. Lý thuyết là như vậy nhưng để xác định cái ngưỡng cụ thể của sự khác nhau này không dễ. Trên thực tế phe chống lại thành lập EMU dựa vào tiêu chuẩn này cho rằng cơ cấu kinh tế các nước nam Âu quá khác biệt với Đức. Sau 10 năm, tờ Telegraph đưa ra một ví dụ rất rõ cho thấy sự khác biệt này. Ở Tây ban nha, lãi suất của 98% tất cả số mortgage được tính theo Euribor, khác nhiều so với các thành viên khác trong EMU. Bởi vậy khi ECB target inflation nhưng không bao gồm giá bất động sản, Tây ban nha đã bị bong bóng nhà đất rất lớn và đang có nguy cơ đe dọa sự ổn định của nền kinh tế.
Điều kiện thứ hai là sự tự do dịch chuyển của người lao động trong một OCA. Đây chính là lý do EU đã phải thông qua luật tự do đi lại và tự do thuê nhân công giữa các nước trong nội bộ EU trước khi đồng Euro ra đời. Tuy nhiên kể cả 10 năm sau khi rào cản hành chính bị dỡ bỏ, labor mobility vẫn là một hạn chế lớn của EMU vì rào cản ngôn ngữ, văn hóa, tập quán vẫn còn quá cao. Chính vì vậy, cũng theo Telegraph, nhiều nước đã mất lợi thế cạnh tranh vì nhân công rẻ như Ý, Tây ban nha, và chắc chắn cả những thành viên nghèo hơn gia nhập sau này như Hi lạp hay Slovakia.
Milton Friedman, một trong những người chống đối mạnh mẽ nhất việc thành lập EMU, cho rằng Euro sẽ đổ vỡ ngay khi EMU phải đối mặt với một cuộc khủng hoảng kinh tế. Lập luận của Friedman và những người cùng quan điểm với ông rất đơn giản: những nước "yếu" hơn trong EMU sẽ không thể chống chọi được khủng hoảng nếu không có independent monetary policy, thậm chí fiscal policy cũng bị trói rất chặt bởi Stability and Growth Pack, một qui định giữa các nước EMU không được để thâm hụt ngân sách quá cao. Khi cuộc khủng hoảng này bùng nổ, government bond yield của Ý đã tăng vọt so với yield của Đức, một dấu hiệu của khả năng rạn vỡ EMU như Friedman dự đoán.
Dù chưa đến mức tan vỡ, nhiều chỉ số kinh tế trung bình của EMU, theo Martin Wolf cho biết, đã sụt giảm so với trước khi đồng Euro được lưu hành. GDP per capita của các nước thành viên chỉ tăng 1.6% mỗi năm trong giai đoạn 1999-2008, trong khi giai đoạn 1989-1998 là 1.9%. Năng suất lao động cũng giảm từ 1.6% trước 1999 xuống 0.6%. Những chỉ số này nếu so với các nước đứng ngoài EMU như Đan mạch, Thụy điển thì trung bình của EMU đều kém hơn.
Một trong những lập luận ủng hộ cho việc thành lập EMU là để thúc đẩy thương mại giữa các nước thành viên. Andrew Ross, giáo sư kinh tế Berkeley, trong một nghiên cứu năm 2000 cho rằng currency union có thể làm tăng thương mại giữa các nước thành viên lên 3 lần. Trên thực tế sau 10 năm tỷ lệ tăng trưởng này chỉ vào khoảng 10-15%. Dù Jeff Frankel có cố gắng giải thích cho con số tăng trưởng khiêm tốn này, các thành viên EMU như Tây ban nha, Bồ đào nha, Hi lạp cũng không hi vọng gì bởi họ đang phải đối mặt với current account deficit ngày càng lớn. Lợi ích của đồng Euro cho thương mại cuối cùng rơi hết vào tay Đức, thành viên có sức mạnh kinh tế và lợi thế cạnh tranh lớn nhất trong EMU.
Cách đây 7 năm, tôi đã rất hồ hởi giống như nhiều quan chức và nhà báo ở châu Á lúc đó về viễn cảnh của một đồng tiền chung châu Á (thậm chí lúc đó đã có người đặt tên cho nó là ACU). Khi tôi trình bày ý định làm luận án với đề tài currency union cho châu Á, thầy giáo hướng dẫn đã "nhẹ nhàng" góp ý rằng đây là một đề tài tốt nhưng có lẽ phải 40-50 năm nữa thì châu Á mới sẵn sàng cho một liên minh như EMU. Do vậy ông khuyên tôi nên chọn một đề tài nào đó "gần với mặt đất" hơn và tôi đã nghe theo lời khuyên này. Sau 10 năm, đồng Euro có thể nói là một thử nghiệm thành công về mặt chính trị nhưng chưa thể nói nó là một thành công về mặt kinh tế. Như Frankel viết, 10 năm vẫn còn quá ngắn để đánh giá hiệu quả kinh tế của đồng Euro, vậy đợi thêm 40-50 năm nữa để đồng Acu ra đời có lẽ cũng không quá lâu.
Update (03/01): Martin Feldstein, cựu chủ tịch NBER, cho rằng thời gian tới sẽ là thử thách cho EMU và không loại trừ khả năng sẽ có thành viên xin rút ra.
Update (03/02): Một bài viết rất hay về EMU của Niels C. Jensen cho rằng khả năng đổ vỡ của EMU rất nhỏ. Trái lại, với bài học của Ireland vs Iceland vừa qua, nhiều nước nhỏ ở châu Âu sẽ nộp đơn xin gia nhập EMU. Thậm chí có khả năng Mỹ và EMU sẽ đi đến một thỏa thuận về một đồng tiền chung (trans-Atlantic currency). Jensen cũng đề cập đến khả năng các thành viên "yếu" trong EMU co thể sẽ trao quyền kiểm soát kinh tế cho EU để EU thực hiện những cuộc cải cách "hà khắc" giống như những gì IMF đã áp đặt lên các nước ĐNA thời 97-98.
Update (22/05): Thorvaldur Gylfason cho rằng châu Phi nên có một đồng tiền chung và điều kiện kinh tế, chính trị, xã hội của châu Phi rất thuận lợi cho kế hoạch này.
Update (26/11): Martin Feldstein vẫn tiếp tục cho rằng sẽ có thành viên của EMU xin ra, có thể là Spain, Greece, hay Ireland.
Thursday, January 1, 2009
Subscribe to:
Posts (Atom)