Monday, May 21, 2012

Equitization III



[Note: Sau entry này tôi sẽ tạm ngưng blogging trong 3 tuần tới vì bận một số việc. Các bạn cứ thoải mái comment và trao đổi, tôi sẽ phản hồi sau khi quay lại.]


Có 2 điểm tôi cần làm rõ thêm liên quan đến đề nghị equitization quyền sử dụng đất của nông dân, tôi nghĩ có một số bạn hiểu nhầm. Thứ nhất, tôi đã nói rõ đây là một alternative, nghĩa là tôi không yêu cầu bỏ hình thức đền bù hiện tại nếu người dân đồng ý với phương án đó. Trong trường hợp 2 bên bất đồng về fair value của quyền sử dụng đất thì có thể sử dụng phương án này nhờ thị trường xác định hộ price. Tôi nghĩ đây là giải pháp có tính pragmatic, dù không hoàn hảo, có thể giúp tháo gỡ những tranh chấp đang và sẽ gây ra những vụ tương tự như Văn Giang trong môi trường pháp luật hiện tại.

Thứ hai, một điều rất quan trọng là tôi giả định chủ đầu tư là người có thiện chí, sử dụng phương án này thay vì dựa vào chính quyền cưỡng chế nông dân để giải quyết bế tắc với nông dân và triển khai dự án đem lại net benefit cho xã hội. Xin nhắc lại, đây là giả định (điều kiện cần) chứ không phải tôi khẳng định thực tế như vậy. Các bạn có thể cho rằng tôi giả định viển vông nên giải pháp equitization sẽ không thực tế. Các bạn cũng có thể giả định ngược lại: tất cả các chủ đầu tư đều là những kẻ tham lam chỉ tìm cách cướp đoạt đất của dân còn nhà nước không đứng về phía nhân dân (nếu vậy sẽ không có giải pháp nào cả ngoài giải pháp chính trị). Tôi không tranh luận về giả định này ở đây, tôi chỉ muốn bàn thêm các khía cạnh technical liên quan đến đề suất equitization mà tôi đưa ra.

Trước hết tôi xin nói qua về comment của bạn Anonymous (May 15, 10:04AM) trong entry trước. Ý tưởng của bạn sử dụng audited balance sheets/earnings sau khi dự án hoàn thành để phân chia lại tiền sử dụng đất cho nông dân (và cho nhà nước) thực ra rất gần với ý tưởng của tôi (phân chia lại ex-post profit). Cái khác nhau căn bản là bạn phải dựa vào một biện pháp hành chính còn tôi dựa vào market. Tôi nói biện pháp của bạn khó thực hiện hơn vì khi can thiệp vào balance sheet của một công ty, nhà nước cần phải có một đạo luật mới. Không thể tự tiện tịch thu một phần lợi nhuận của một doanh nghiệp chia cho một bên thứ ba, chính sách kiểu Robin Hood này dù có mục đích tốt nhưng không có chỗ trong một xã hội pháp quyền. Nếu trước đó người dân đã chấp nhận đền bù (ie. bán đất cho chủ đầu tư) thì về mặt luật pháp họ không còn quyền lợi gì trên mảnh đất trước đây của họ nữa. Trong khi đó nếu người dân là shareholder thì họ được quyền chia sẻ lợi nhuận của dự án trong khuôn khổ pháp luật hiện hành mà không cần thêm bất kỳ một đạo luật nào mới.

Với những lo ngại của bạn bluecell cũng trong phần comment của entry trước, ngay cả nếu không viện dẫn giả định "thiện chí" bên trên, cách giải quyết đơn giản nhất là qui định người dân được quyền nhận lại quyền sử dụng đất như cũ nếu dự án không thành công. Ngoài ra có thể qui định trustee đại diện cho phần cổ phần của người dân quyền được veto những đề suất chuyển nhượng dự án của chủ đầu tư cho một bên thứ ba (có thể qui định trong điều lệ là quyết định chuyển nhượng dự án phải được 100% shareholder approval nếu không người dân có quyền lấy lại đất). Một trong những thiệt thòi của người dân ở thời điểm hiện tại là họ phải đàm phán đơn độc với chủ đầu tư. Bởi vậy việc có một trustee với những chuyên gia có trình độ và uy tín đại diện cho họ sẽ nâng bargaining power cho phía người dân, nâng cả hiểu biết của họ về giá trị mảnh đất mà họ đang sở hữu và value added mà dự án sẽ đem lại (cho họ và cho xã hội). Tôi nghĩ ngay cả với phương án đền bù giải tỏa hiện tại người dân cũng nên có một đại diện chuyên nghiệp thay mặt họ đứng ra đàm phán.

Một lập luận được nhiều người đồng tình là nông dân VN không hiểu biết gì về cổ phần/cổ tức nên sẽ không thể tham gia vào doanh nghiệp với vai trò cổ đông. Như bên trên tôi đã viết vấn đề này (nếu đúng) có thể giải quyết được nếu họ có một đại diện chuyên nghiệp đứng ra đàm phán và thực hiện quyền của shareholder cho họ. Câu hỏi đặt ra là liệu một công ty luật/quĩ đầu tư/công ty chứng khoán có incentive gì đứng ra đại diện cho nông dân hay không? Câu trả lời của tôi là có, incentive đó là tiền. Trả lời cho câu hỏi của bạn nông dân lấy đâu ra tiền để trả phí cho những chuyên gia đó tôi xin lấy ví dụ cụ thể của dự án Ecopark Văn Giang.

Theo thông tin của cổng thông tin Doanh nghiệp và đầu tư Hưng Yên, Công ty cổ phần đầu tư và phát triển đô thị Việt Hưng có vốn điều lệ ở thời điểm tháng 12/2009 là 70 tỷ đồng, đến tháng 2/2010 công ty này tăng vốn điều lệ lên 280 tỷ. Trong khi đó theo tính toán của TS Vũ Quang Việt phương án giá đền bù thấp nhất cho phần đất của dự án là 3.7 triệu đô-la (10000đ/m2), tương đương 74 tỷ đồng, còn phương án giá sau cùng (135000đ/m2) gấp 10 lần (743 tỷ). Như vậy nếu so sánh vốn điều lệ lần đầu (70 tỷ) của công ty Việt Hưng với giá trị đất nhỏ nhất (74 tỷ) thì ít nhất người dân Văn Giang đã có hơn 50% share của dự án. Ngay cả với phương án bất lợi nhất (74/280) người dân cũng được 26%. Tôi nghĩ chỉ cần nông dân Văn Giang được 1/4 số cổ phần như vậy, sẽ có rất nhiều công ty chứng khoán/công ty luật đứng ra nhận làm trustee cho họ.

Quay lại phương án equitization, thực ra vấn đề technical khó khăn nhất là phải xác định được giá trị của phần đất góp vốn vào dự án, nghĩa là vẫn cần phải đánh giá giá trị đất. Như tôi đã viết trong entry trước việc này không dễ và sẽ có khả năng tiếp tục tạo ra tranh chấp. Tuy nhiên tôi cũng đã chỉ ra rằng có thể giảm thiểu rủi ro tranh chấp thông qua một số công cụ tài chính, tôi sẽ nói rõ thêm về hai phương án: preferred shares và options.

Trong phương án preferred share một khung giá đất nào đó có thể sử dụng, có thể chỉ cần là khung giá đất nông nghiệp hiện hành do nhà nước qui định. Như đã dẫn chứng bên trên, ngay cả với phương án giá đất rất rẻ này số cổ phần của nông dân cũng khá lớn. Nhưng ngay cả khi phía người dân chỉ được chia 5-10% số cổ phần dự án, trustee có thể yêu cầu số cổ phần này được phát hành với hình thức preferred share với điều kiện như sau. Trong tương lai khi dự án bắt đầu có income và chia dividend cho các cổ đông, common shareholder sẽ chỉ được nhận số dividend bằng x% dividend của preferred share. Giá trị của x sẽ được qui định tỷ lệ thuận với phần sở hữu của người dân, vd nếu tỷ lệ share của người dân là 10% thì có thể qui định common share sẽ chỉ được nhận cổ tức tối đa bằng 10% dividend của preferred share. Điều này sẽ gây sức ép cho các common share holders phải bỏ tiền mua lại preferred share hoặc chính công ty liên doanh phải buy back số preferred share do người dân nắm giữ (được giao cho trustee quản lý). Nếu số preferred share này đã được giao dịch trên UpCoM hoặc một sàn giao dịch nào đó, giá của nó sẽ do thị trường quyết định.

Trong phương án options, người dân có thể chỉ nhận được một số share rất nhỏ ban đầu, vd 1-2%, nhưng được kèm theo một số options có thể mua thêm một lượng common share với giá tính theo vốn điều lệ ở thời điểm hiện tại. Số lượng options có thể tính theo tỷ lệ giá đất/vốn điều lệ hiện tại (vd trường hợp Văn Giang là 26%) hoặc có thể tỷ lệ thuận với future earning (giống như dạng options cho các executive rất phổ biến trên thế giới). Như vậy các shareholder khác trong dự án cũng có incentive mua lại số options này để tránh khi người dân (trustee) exercise options họ sẽ trở thành cổ đông lớn trong liên doanh. Tất nhiên số options này cũng nên được niêm yết giao dịch trên UpCoM hoặc một sàn giao dịch nào đó để market xác định giá. Cả hai phương án này đều có mục đích giúp quá trình đàm pháp tính số cổ phần của nông dân thuận lợi hơn vì người nông dân có thể chấp nhận tỷ lệ share thấp hơn so với fair value mà họ tính/cảm nhận. Tuy nhiên quyền lợi của phía nông dân vẫn được đảm bảo phần nào nếu dự án thành công và đem lại lợi nhuận lớn. Đây là khía cạnh pragmatism mà tôi muốn nhấn mạnh.



18 comments:

  1. Ý của bác Giang đúng nhưng khó khả thi. Thứ nhất, khung giá đất do Nhà nước ban hành hàng năm và chi tiết do các địa phương ban hành cho địa phương ccủa mình. Thứ hai, đất thuộc diện thu hồi và đền bù cho các dự án không phải chỉ có ruộng của nông dân như nhiều người vẫn nhầm tưởng; có cả đất vườn và đất ở (thổ cư) của các hộ đang sinh sống trước khi có dự án. Thứ ba, các sản phẩm tài chính phái sinh vẫn đang còn "xa xỉ" với người VN, ngay cả trong lĩnh vực đầu tư tài chính, ngân hàng cũng ít được áp dụng triệt để

    ReplyDelete
  2. Liên quan đến ước lượng của bác Vũ Quang Việt. Có một điểm cần làm rõ.

    Bác Việt ước lượng 50% diện tích 500ha được xây dựng, ngay sau đó có bác nào đó đã phản hồi rằng diện tích được xây dựng chỉ được chiếm 30% trên tổng diện tích mặt bằng. Thật ra người phản hồi bác Việt nói đúng. Nhưng đó chỉ là mặt sàn. Nên bác Việt tính như vậy còn đang là THẤP chứ chưa phải cao. Nếu một chung cư cao cấp 10 tầng có mặt sàn 2.000m2 thì phải tính nhân 10 thành 200.000m2 mới đúng. Tất nhiên diện tích giao dịch đuợc không phải đến 200.000m2 nhưng cứ cho là một nửa (trừ đi hành lang, cầu thang,...) vẫn còn 100.000m2 giao dịch. Cho nên bác Việt đã áp giá 20triệu/m2 là rất thấp rồi. Nếu tính toàn bộ diện tích xây dựng có thể giao dịch được có thể con số 50% của diện tích đất thậm chí còn chưa thấm vào đâu cả. Bác nào biết chính xác số liệu có thể góp ý ở đây.

    Tóm lại, bác Việt hàm ý đề cập đến tổng DIỆN TÍCH Ở được giao dịch trong khi bác phản hồi bác Việt lại nhầm sang DIỆN TÍCH ĐẤT.

    ReplyDelete
  3. Nên thêm một quy định là các cty bất động sản phải là công ty niêm yết hoặc phải niêm yết sau một khoảng thời gian nào đó thì nông dân sẽ có nhiều quyền lợi hơn.

    ReplyDelete
    Replies
    1. Nếu là công ty niêm yết lại càng dễ. Với Công ty niêm yết có thể kiểm toán quốc tế giống như các Công ty trên 2 sàn chứng khoán VN hiện nay vậy. Trường hợp này quá dễ.

      Delete
  4. Xin bổ sung cho ước lượng của bác Vũ Quang Việt để ai chưa hiểu ý tại sao bác ấy lại tính diện tích bán ra là 50% diện tích đất tức 250ha trong khi thực tế chỉ xây dựng 30% diện tích. Bác Việt không sai hoặc không nhầm vì nhà chung cư hay căn hộ có rất nhiều tầng. Chỉ cần xây 1/8 diện tích đất nhưng chung cư 4 tầng cũng đảm bảo diện tích bán ra bằng 50% diện tích đất rồi. Ở đây là so sánh diện tích chứ không nhất thiết là đất hay không. Tính toán kinh tế phải tính diện tích giao dịch.

    ReplyDelete
  5. Góp ý với bác Giang:

    Nếu tính cổ phần của dân thì phải tính giá đất đền bù chiếm tỉ lệ bao nhiêu trên giá thành của dự án chứ không thể tính tỉ lệ với vốn điều lệ được. Nếu vốn điều lệ của công ty thực hiện dự án nhỏ thì tỉ lệ của dân sẽ quá lớn, nếu vốn điều lệ quá lớn thì tỉ lệ của dân sẽ trở nên quá nhỏ. Hơn nữa 2 biến này là độc lập với nhau nên liên hệ như vậy không hợp lý. Tính giá tiền đền bù trên giá thành dự án mới đúng vì giá đền bù là bộ phận cấu thành của giá thành dự án.

    ReplyDelete
    Replies
    1. vốn điều lệ là vốn chủ đầu tư bỏ ra (equity), còn giá thành dự án gồm cả vốn vay. Cổ phần chỉ tính trên equity, thay vì góp tiền như chủ đầu tư thì người dân góp đất.

      Delete
    2. Còn một vấn đề nữa, là chi phí bôi trơn dự án có thể khá lớn, nên nếu chỉ tính trên vốn chủ điều lệ thì hơi thiệt cho CĐT, bù lại thì giá đất thường bị định giá thấp hơn thị trường nên có thể xem như huề.

      Delete
    3. Bạn Tung Son nhầm. Tất cả các dự án đều có dự toán tổng mức đầu tư. Chí phí bôi trơn như bạn nghi ngờ không bao giờ có trên dự toán cả. Đấy không nằm trên nguyên tắc. Ta phải làm việc trên nguyên tắc khi tính toán khoa học. Tỉ lệ giá đền bù/tổng mức đầu tư thông thường khá lớn, dù với Văn Giang khá nhỏ. Nhưng khi hạch toán lợi nhuận nó đã được khuếch đại về giá trị tuyệt đối theo lợi nhuận. Ở đây hàm ý cổ phần người nhận đền bù cần phải nhận được cả khâu đền bù và sau dự án. Phần còn lại dĩ nhiên vẫn vô cùng lớn nhưng phần đó được tái phân bổ về ngân sách, về dân và chủ đầu tư thế nào đấy là thuộc chức năng quản lý của Nhà nước rồi.

      Delete
    4. Tất nhiên đây là cách giải quyết theo hướng tiếp cận của bác Giang. Có một hạn chế rõ ràng trong hướng này. Đó là giá đền bù nếu quá thấp thì tỉ trọng càng thấp. Nhưng thấp hay không thấp ở khởi điểm là một câu hỏi vô cùng khó xác định hay định lượng. Cách tiếp cận này mặc nhiên đã coi giá đền bù là chấp nhận được rồi. Dù sao theo hướng này nhưng giải đến đáp số vẫn khả quan hơn nhiều so với việc chỉ dừng lại ở giá đền bù.

      Delete
    5. Lời giải cho đến người dân cuối cùng nhận được bao nhiêu tiền sau khi phân bổ cổ phần cho phần giá trị gia tăng cũng rất đơn giản:

      Trước đây ai nhận tiền đền bù chia cho tổng số tiền đền bù của toàn bộ số hộ nhận được bằng bao nhiêu thì khi nhận khoản phân bổ trở lại họ sẽ nhận về đúng theo tỉ lệ đó. Ví dụ trước đó họ nhận 100triệu/100tỉ của tổng số tiền đền bù, nay họ sẽ nhận thêm lại 1/1000 số tiền tái phân bổ từ số cổ phần đã được gia tăng về giá trị. Vậy là xong.

      Delete
  6. Giá thành nghĩa là tổng mức đầu tư của dự án. Đối với dự án như Văn Giang hơi đặc biệt vì tổng mức đầu tư rất lớn. Nhưng với những dự án quy mô vừa và nhỏ cấp địa phương tỉ lệ giá đền bù trên tổng mức đầu tư sẽ cao hơn rất nhiều. Nhưng ngay như dự án Văn Giang nếu áp dụng số liệu của bác Vũ Quang Việt sẽ ra con số như sau:

    ReplyDelete
    Replies
    1. 37:(750+112)=4,3%

      Vậy với phần gia tăng là 1,6 tỉ theo cách tính của bác Việt và với phương án góp vốn cổ phần của dân 4,3% thì số tiền được nhận thêm sẽ là: 0,043 x 1,6tỉ= 65triệu(USD). Đây cũng không phải phương án tồi. Mặt khác nó rất rational.

      Delete
    2. 68triệu là con số chính xác hơn 65.

      Delete
  7. Em thưa thầy! thầy cho em hỏi vấn đề này nhé! em xin lỗi là không liên quan gì đến bài viết trên.^^ em đang tìm hiểu về tỉ giá hối đoái nhưng tìm mãi mà không thấy cách thức cụ thể nhằm tính toán ra tỉ giá hối đoái của hai quốc gia với nhau. thầy có thể giải thích và cho em một ví dụ bất kì, hoặc tài liệu nào chuyên sâu về vấn đề này được không ạ... E rất cảm ơn thầy!!!

    ReplyDelete
  8. Đại biểu Quốc Hội ngay lúc này đang đóng góp ý kiến tương tự ý kiến này về Quyền sử dụng đất.

    ReplyDelete
  9. Bộ Trưởng bảo ghi nhận và sẽ nghiên cứu đưa vào triển khai. Chắc tầm 5 năm nữa ra đời. Sau đó sửa chữa mất 10 năm nữa :d

    ReplyDelete