Monday, November 30, 2009

EMPI III


Hồi tháng Tư tôi có thử tính Exchange Market Pressure Index (EMPI) cho VN theo phương pháp của IMF. Lúc đó tôi chỉ có số liệu đến tháng 10/2008. Hôm nay cập nhật được số liệu đến tháng 7/2009, thấy một điều rõ ràng là VNĐ đã chịu sức ép phá giá rất lớn trong thời gian vừa qua. Phần lớn thời gian của năm 2009, EMPI dương, khác nhiều so với các năm trước đây:



Saturday, November 28, 2009

Too big


Các fan bóng đá chắc còn nhớ vụ Thierry Henry đưa đội tuyển Pháp vào vòng chung kết WC 2010 bằng tay. Đã có những lời đồn đại rằng FIFA cố tình đưa Pháp vào vòng chung kết WC vì Pháp là một đội bóng lớn. Blogger Macroman kết luận: vậy là "too big too fail" không chỉ là vấn nạn trong thị trường tài chính :-)

Have a nice weekend!


Friday, November 27, 2009

Structural reform II


Tôi không bất ngờ về quyết định phá giá VNĐ 5.4% của NHNN, có chăng là hơi thất vọng NHNN đã không đủ dũng cảm phá giá mạnh hơn. Tôi cũng không bất ngờ về thời điểm, thậm chí còn cho rằng NHNN phải phá giá sớm hơn, nhất là sau khi nghe tin VN đàm phán vay của WB/ADB/Nhật với mục đích tăng supply ngoại tệ. Dẫu sao đợt phá giá này cũng không đến mức "too little, too late", mà nói theo Financial Times thì đây là "a measured policy choice". Bây giờ quay lại vấn đề tái cơ cấu kinh tế.

Như đã viết trong bài trước, tái cơ cấu kinh tế ở VN được hiểu là dịch chuyển tỷ lệ nông nghiệp sang công nghiệp và dịch vụ, đồng thời dịch chuyển tỷ lệ sở hữu từ nhà nước sang tư nhân và nước ngoài. Đây là hai khái niệm tái cơ cấu kinh tế phổ biến của các nước đang phát triển và đang chuyển đổi sang kinh tế thị trường. Tuy nhiên khái niệm tái cơ cấu kinh tế còn có thể hiểu rộng hơn theo nghĩa dịch chuyển vai trò đóng góp vào tăng trưởng kinh tế của các cấu thành khác nhau trong nền kinh tế. Ví dụ gia tăng tỷ lệ tiêu dùng cá nhân (C) như trường hợp TQ, tăng tỷ lệ tiết kiệm tư nhân (S) như trường hợp của Mỹ, hay giảm thâm hụt thương mại (NX) như trường hợp của VN. Trong bài này tôi sẽ đề cập đến vần đề NX của VN.

Ở VN có hai conventional thoughts như sau: (i) cần áp dụng chiến lược phát triển dựa vào xuất khẩu, nghĩa là bằng mọi cách phải gia tăng kim ngạch xuất khẩu, (ii) VN là một nước đang phát triển cần phải nhập máy móc thiết bị để đầu tư sản xuất, do đó thâm hụt thương mại là điều có thể chấp nhận được. Hai quan niệm này không sai, nhưng nếu cùng một lúc VN vừa phụ thuộc vào xuất khẩu để phát triển vừa bị nhập siêu nặng thì rất có thể đây là dấu hiệu cơ cấu kinh tế VN bị lệch lạc. Nên nhớ hầu hết các nước đi theo chính sách export-led growth (TQ, Asian Tigers) đều có thặng dư mậu dịch mặc dù xuất phát điểm họ cũng là những nước kém phát triển phải nhập rất nhiều máy móc thiết bị. Vậy thì sự lệch lạc về mặt cơ cấu kinh tế của VN nằm ở đâu?

Đây là một vấn đề rất phức tạp không thể trả lời thấu đáo qua một entry trên blog thế này, nó đòi hỏi phải có một nghiên cứu bài bản dựa vào số liệu và các mô hình kinh tế. Tuy nhiên tôi vẫn cứ tạm "võ đoán" một câu trả lời dựa trên cảm nhận cá nhân, rất có thể không đúng. Theo tôi "vấn nạn" của nền kinh tế VN là sự chạy theo thành tích tăng trưởng bắt chấp thực tế "sức khỏe" của nền kinh tế. Hàng năm QH và chính phủ luôn đưa ra những mục tiêu tăng trưởng rất cao một cách duy ý chí, không tính đến capacity của nền kinh tế và hoàn cảnh khách quan (có thể hơi quá lời, chắc các bạn ở CIEM có tính tới những không rõ chính phủ nghe họ tới đâu). Capacity ở đây có thể kể đến khả năng hấp thu vốn nước ngoài chảy vào, mức độ phát triển của thị trường tài chính, trình độ của lực lượng lao động, khả năng cung cấp các dịch vụ công của hệ thống hành chính, hay thậm chí khả năng phân tích và hoạch định chính sách kinh tế của những người làm chính sách.

Một nền kinh tế khi chạy đúng capacity của mình thì tốc độ tăng trưởng kinh tế được gọi là natural rate. Ở các nước phát triển natural rate thường được liên hệ với tỷ lệ thất nghiệp và lãi suất, phần nào đó phản ánh marginal product of labor and capital đạt được mức độ tối ưu. Trong điều kiện các capacity contraints của VN như đã nói ở trên, việc cố gắng thúc đẩy nền kinh tế chạy quá natural rate sẽ gây ra hai hậu quả: giảm productivity và tăng imblances. Vấn đề thứ nhất có thể thấy rất rõ qua xu hướng ICOR tăng dần như nhiều người đã chỉ ra. Một thước đo khác, chính xác hơn, là Total Factor Productivity (TFP), là phần tăng trưởng còn lại sau khi trừ đi đóng góp của vốn và lao động. Tôi không biết có nghiên cứu chính thức nào về TFP của VN trong những năm gần đây không, tuy nhiên theo một tính toán "back of the envelope" của tôi thì TFP của VN không tăng, hoặc tăng rất chậm trong 15 năm qua (dao động trong khoảng -1.1% đến 1.4%).

Khi productivity không tăng hoặc tăng chậm hơn các nước khác, sản phẩm của VN làm ra sẽ trở nên đắt đỏ hơn khi tính theo đơn vị ngày công lao động (vd để mua một sản phẩm nước ngoài có 1 đơn vị ngày công của họ, người VN phải mất 11 ngày công thay vì 10 ngày công như trước đây). Như vậy NX của VN sẽ càng ngày càng bị thâm hụt trừ khi người VN chấp nhận làm tăng thêm giờ (giảm lương) để bù sự yếu kém về productivity hoặc VNĐ bị mất giá so với các đồng tiền khác để bù cho sự lên giá (tính theo lao động). Trong kinh tế học, hiện tượng đồng nội tệ bị sức ép mất giá khi productivity trong nước thấp gọi là Balassa-Samuelson effect. Tuy nhiên VN đã cố gắng giữ không để đồng nội tệ mất giá quá nhanh. Nguyên nhân, theo tôi, cũng là vì mục tiêu tăng trưởng.

Khi một nền kinh tế bị chạy quá natural rate, một hiệu quả khác là nó sẽ bị "nóng". Trước đây tôi đã đề cập đến hiện tượng kẹt xe ở các thành phố lớn và thiếu điện là những biểu hiện của kinh tế phát triển quá nóng. Bong bóng bất động sản và thâm hụt thương mại cũng vậy, đa số các nước phát triển nóng đều có asset price bubble và thâm hụt thương mại, đây là một trong các imbalances của một nền kinh tế. Tuy nhiên đa số các nhà kinh tế đều coi lạm phát là thước đo rõ nhất của mức độ "nóng" của nền kinh tế. Xét về tiêu chí này, VN đã phát triển nóng cho đến cuối năm 2008. Để chống lại lạm phát, liều thuốc standard là giữ lãi suất cao và không để đồng nội tệ mất giá.

Có bạn sẽ thắc mắc giữ VNĐ overvalued sẽ đị ngược lại chính sách phát triển dựa vào xuất khẩu. Vấn đề là một phần khá lớn hàng xuất khẩu của VN là commodity (dầu thô, than, nông sản, thủy sản) được hưởng lợi từ giai đoạn booming của kinh tế thế giới từ 2001-2007, đặc biệt là nhu cầu của TQ và các nước emerging markets khác. Những hàng hóa manufacturing khác của VN phần lớn là gia công, nghĩa là sự thay đổi của tỷ giá sẽ có ảnh hưởng cả vào đầu vào lẫn đầu ra của sản phẩm. Do đó phá giá VNĐ sẽ không có nhiều tác dụng vào kim ngạch xuất khẩu của VN. Trong khi đó phá giá sẽ làm hàng hóa nhập khẩu tăng giá mạnh, dễ dẫn tới lạm phát cao. Lúc đó NHNN chỉ còn một cách là tăng lãi suất (thắt chặt tín dụng) như đầu năm 2008 để chống lạm phát mà hệ quả chắc chắn là suy giảm tốc độ tăng trưởng kinh tế.

Một khía cạnh nữa của chính sách giữ VNĐ overvalued (không bị mất giá) trong thời gian qua là vấn đề thu hút đầu tư nước ngoài. Trước đây một bạn đã comment về khía cạnh này nhưng tôi cho rằng giữ tỷ giá ổn định chủ yếu có lợi cho FII là điều chưa chắc đã có lợi cho nền kinh tế. Tuy nhiên qua sự kiện các lãnh đạo VN (kể cả chủ tịch Nguyễn Minh Triết) khăng khăng VN không phá giá chỉ vài ngày trước khi VNĐ mất giá cho thấy dường như giới policy makers của VN lo ngại phá giá sẽ ảnh hưởng đến foreign investment. Theo tôi đây là lo ngại không đáng có, thay vì khẳng định "không phá giá" các policy makers nên tuyên bố VN sẽ giữ ổn định kinh tế vĩ mô và sẽ điều chỉnh tỷ giá phù hợp với mục tiêu này. Phát biểu như thế sẽ trấn an các nhà đầu tư nước ngoài và cả giới doanh nghiệp trong nước. Đối với các nhà đầu tư, ổn định và "low uncertainty" mới quan trọng chứ không phải có phá giá hay không.

Tóm lại nền kinh tế VN đã bị buộc phải chạy overcapacity trong nhiều năm qua để đạt được tốc độ tăng trưởng GDP cao. Giữ VNĐ overvalued là một phần trong gói chính sách để đạt mục tiêu này. Tất nhiên không sớm thì muộn kinh tế VN sẽ phải rebalance/restructure/burst để quay về natural growth path. Việc NHNN phá giá 5.4% vừa qua là một bước đi đúng hướng. Có điều liệu VN sẽ có những biện pháp restructuring mạnh mẽ hơn hay chỉ dừng lại ở những "measured policy" nhằm giảm áp lực nhất thời?

Update (1/12): Phó Thủ tướng Nguyễn Sinh Hùng yêu cầu Bộ Tài chính phải tăng thu ngân sách cho năm 2010 lên 5-10%. Nếu thuế suất không tăng thì chỉ còn cách tăng GDP.

Update (2/12): Michael Pettis là chuyên gia về kinh tế TQ, nhưng xem ra ông không biết gì về VN. Bài này của Pettis cho rằng VN phá giá để chống lại undervalued RMB là hoàn toàn sai lầm. Bài này cũng trên FT có cái nhìn chính xác hơn.

Update (3/12): GS Trần Hữu Dũng có link đến một bài của Bruce Gale trên Straits Times cũng có một ý giống tôi ở trên. Kinh tế VN đang bị imbalance vì chạy theo tăng trưởng. Gale dự báo rất chính xác là chính phủ VN sẽ phải từ bỏ chính sách kích cầu vì điều này làm gia tăng thâm hụt thương mại và tiếp tục tạo sức ép lên VNĐ. Thực tế chính phủ đã phải bỏ kế hoạch "kích cầu" đợt 2. Tôi cũng đã thảo luận về vấn đề bỏ kích cầu trong bài bình luận phát biểu của ông Lê Xuân Nghĩa. Vào thời điểm đó tôi cho rằng nguy cơ lạm phát do "cầu kéo" không cao, đến thời điểm này nhận định đó không còn đúng nữa. Đồ thị dưới đây cho thấy tỷ lệ credit/GDP đã tăng cao gần với mức đỉnh của năm 2008. Cho đến năm 2006, tỷ lệ này thấp hơn 20% (trừ 2 ngoại lệ không đáng kể). Đợt tăng vọt trong năm 2007 và đầu 2008 đã làm lạm phát tăng cao. Chính sách "kích cầu không giống ai" của VN đã làm tỷ lệ này phục hồi theo V-shape, liệu lạm phát có quay lại theo V-shape hay không?


Update (3/12): Huỳnh Thế Du, một đồng nghiệp cũ của tôi ở Fulbright VN, có một bài viết phân tích rất hay về vấn đề original sin tôi đã đề cập đến trước đây (ở đâyđây). Tôi đồng ý với Huỳnh Thế Du, ngược lại với Bruce Gale bên trên, là vấn đề original sin không quá đáng ngại khi phá giá VNĐ. Ít nhất benefit của việc phá giá cao hơn cost của việc tiền trả nợ nước ngoài tính bằng VNĐ tăng lên.


Thursday, November 26, 2009

Structural reform


Bùi Trinh, một chuyên gia của TCTK về các mô hình cân bằng tổng thể, vừa có một bài viết phê phán xu hướng "tái cơ cấu kinh tế" máy móc của các địa phương. Cụ thể là tỉnh nào hiện nay cũng cố gắng giảm tỷ lệ GDP từ nông nghiệp sang công nghiệp và dịch vụ, vừa không tận dụng được lợi thế so sánh của địa phương mình, vừa gây ra một cuộc đua phá rào thu hút đầu tư mà hậu quả là tất cả các tỉnh đều thiệt.

Trong lý thuyết cân bằng tổng thể, các ngành khác nhau ở các địa phương khác nhau sẽ có tác động (multiplier) khác nhau vào tăng trưởng kinh tế và việc làm với cùng một "liều kích thích". Sự khác nhau này phụ thuộc vào "công nghệ" của ngành sản xuất đó và các linkages trong quá trình sản xuất (gồm cả kinh tế lẫn phi kinh tế, vd vị trí địa lý, thổ nhưỡng, thời tiết, quan hệ bạn hàng, thói quen tiêu dùng...). Bởi vậy cơ cấu kinh tế tối ưu cho mỗi vùng, theo tiêu chí tăng trưởng và việc làm, không phải lúc nào cũng là công nghiệp và dịch vụ chiếm chủ yếu. Trong bối cảnh chính phủ/các tỉnh muốn khuyến khích đầu tư hay bỏ tiền ngân sách ra đầu tư thì cần trú trọng vào các ngành có "độ lan tỏa" cao để đạt hiệu quả đồng vốn cao nhất và có tác dụng tốt nhất lên tăng trưởng và việc làm.

Bên cạnh cách hiểu về "tái cơ cấu" như tác giả Bùi Trinh chỉ ra, còn một khái niệm "tái cơ cấu" nữa cũng quan trọng không kém. Đó là tái cơ cấu về sở hữu sản xuất, nghĩa là dịch chuyển từ sở hữu nhà nước sang sở hữu tư nhân hay nước ngoài. Cho đến nay hầu hết các nhà kinh tế đều cho rằng các doanh nghiệp nhà nước có hiệu quả không cao, do vậy cổ phần hóa là một chính sách đúng và cần phải làm càng nhanh càng tốt. Tái cơ cấu kinh tế để nâng tỷ lệ khối doanh nghiệp tư nhân và nước ngoài sẽ có tác động tích cự lên nền kinh tế dù ở bất kỳ ngành nào hay địa phương nào.

Một bài học quan trọng của Luật Doanh nghiệp ra đời năm 2000 là tốc độ tăng trưởng của khu vực tư nhân và nước ngoài phụ thuộc nhiều vào các infrastructure (trong trường hợp này là qui định pháp lý) hơn là cổ phần hóa. Không kể sự thiếu thốn infrastructure, hiện tại khối doanh nghiệp nhà nước có nhiều ưu tiên hơn trong việc access vào các infrastructure cần thiết cho phát triển, vd vay vốn, xin các loại giấy phép, thủ tục, xin cấp/thuê đất... Bởi vậy để đẩy nhanh quá trình "tái cơ cấu" nền kinh tế theo nghĩa tỷ lệ sở hữu thì việc tạo một mặt bằng bình đẳng cho các thành phần kinh tế cũng rất quan trọng. Bên cạnh đó, thay vì đầu tư thêm cho khối doanh nghiệp nhà nước, resource cần được phân bổ vào phát triển cơ sở hạ tầng, cả cứng lẫn mềm. Đây là một chinh sách tái cơ cấu quan trọng không kém cổ phần hóa và có tác động quan trọng hơn nhiều so với phong trào dịch chuyển cơ cấu kinh tế sang công nghiệp và dịch vụ mà tác giả Bùi Trinh đã phê phán.

25/11


Hôm qua sau khi tôi post entry "Social responsibility" thì Quê Choa đưa lên cái ảnh "Trách nhiệm xã hội" rồi tuyên bố ... đọa. Đến tối thì John Jansen cho biết sẽ chuyển sang sell side và đóng blog. Trong một ngày hai favorite blogs ra đi :-(


Wednesday, November 25, 2009

Tax burden


Tiếc là thống kê sau chỉ cho các nước OECD, không có VN. Nhìn chung châu Âu vẫn là nơi có "sưu cao thuế nặng".




Update (26/11): James Hamilton vừa có một bài rất hay về public debt, tuy số liệu về government revenue của Mỹ do Hamilton đưa ra (21%) không phù hợp với đồ thị bên trên. Hamilton cho rằng tỷ lệ public debt/GDP của một nước phụ thuộc rất nhiều vào political will của nước đó. Hay nói cách khác, nó phụ thuộc vào tính socialist trong hệ thống chính trị như bạn Anonymous (Nov 25, 5:36PM) đã nói ở dưới. Bởi vậy so sánh tỷ lệ này giữa các nước như Paul Krugman đã làm là không phù hợp. Châu Âu có thể sống với debt/GDP cao vì người dân châu Âu và các chính trị gia châu Âu chấp nhận tax burden cao như trong đồ thị trên. Ngược lại Mỹ khó có thể chấp nhận burden cao như vậy nên sustainable debt/GDP sẽ thấp hơn ở châu Âu. Tôi cũng đã có link trên blog này (chưa tìm lại được) về ý tưởng cho rằng debt/GDP còn phụ thuộc vào credit rating của chính phủ và depth của thị trường tài chính. Nghĩa là nhiều nước (đang phát triển) có muốn tăng debt/GDP lên cũng không được vì không ai cho vay khi tỷ lệ đó đạt đến giới hạn sustainable. Dù government có cố gắng đánh thuế (tax, in tiền) thì hiệu ứng Laffer curve sẽ tự động ngăn không cho tax burden tăng lên nữa, dẫn đến debt/GDP bị chặn trên.

Update (1/12): Thu ngân sách năm 2009 của VN ước tính là VNĐ390trillion, bằng 23.3% GDP. Trong khi đó chi từ ngân sách sẽ đạt VNĐ533tril, nghĩa là sẽ có deficit khoảng VNĐ140tril, tương đương 8.4% GDP.


Poker player


Free Exchange cho biết một số hedge funds và brokerage đang tuyển nhân viên từ các professional poker players. Những công ty này cho rằng giới poker players có khả năng tốt về các mặt control emotion, budget management, và strategic thingking, rất phù hợp cho vị trí traders. Tuy nhiên các bạn đừng vì tin này mà bỏ MBA/CFA chuyển sang đánh poker nhé :-)

Update (26/11): Cách đây một thời gian tôi có đọc được trên blog của một bạn thông tin về độ dài của ngón tay đeo nhẫn có ảnh hưởng đến khả năng làm trader. Hôm nay tìm được bài nghiên cứu này có nhắc đến tỷ lệ độ dài của ngón đeo nhẫn so với ngón trỏ. Nếu tỷ lệ này nhỏ thì lượng foetal testosterone trong máu cao và những người này có xu hướng take risk cao. Tác giả bài nghiên cứu cho biết trước đây đã tìm ra được mối liên hệ giữa tỷ lệ ngón tay nói trên với long-term profitability của các traders. Tuy nhiên trong nghiên cứu mới này tỷ lệ ngón tay không có ảnh hưởng vào Sharp ratio (tỷ lệ profit/volatility). Như vậy những người có ngón tay đeo nhẫn dài thành công trong trading chẳng qua vì họ take risk nhiều và natural selection sẽ loại bỏ dần những người không dám take risk. Tôi không biết có nghiên cứu nào về tỷ lệ ngón tay của các poker player không, nhưng như thông tin nói trên thì những người này có khả năng control emotion và budget management tốt thì có thể lại là những người có risk aversion cao. Bạn có cái thước nào bên cạnh chưa?


Social responsibility


Người phụ nữ trong đoạn quảng cáo dưới đây đáng khen hay đáng trách?



Update (26/11): Nếu giả sử vì sự "nhạy bén" của mình, người phụ nữ trong video bên trên kiếm lời được $10m, còn những người khác mỗi người mất $1m (giả sử số người mất tiền nhiều hơn 10, nghĩa là social net gain là negative). Vậy người phụ nữ nói trên đáng khen hay đáng trách? Câu trả lời của một sociologist ở đây, còn của economist bạn QA đã trả lời bên dưới.



Miller-Moore Amendment


Felix Salmon cho biết Nghị sĩ Brad Miller, đồng tác giả của Miller-Moore Amendment, vừa phải vào comment trong blog của Salmon và blog của Yves Smith để phản hồi lại một số phê phán của giới bloggers về luật này. Thêm một bằng chứng nữa cho thấy giới econblog càng ngày càng có ảnh hưởng vào chính trường Mỹ. Vậy Miller-Moore Amendment là gì?

Trước đây mỗi khi một ngân hàng phá sản FDIC sẽ phát mãi toàn bộ assets của ngân hàng này và trả nợ cho các chủ nợ. Trình tự trả nợ là những người có secured loans (có thế chấp) sẽ được trả toàn bộ số tiền đã cho vay, sau đó phần còn lại sẽ chia cho các unsecured debt holders. Trong số những unsecured debt holders này số đông là người dân gửi tiền trong ngân hàng đó. Vì FDIC bảo đảm sẽ bồ thường cho số tiền gửi (bảo hiểm tiền gửi) đến một giới hạn nào đó (hiện là $250K), cho nên nhiều trường hợp FDIC sẽ phải lấy tiền của mình (tức là tiền của chính phủ hay taxpayer money) ra để bồi thường vì số tiền còn lại sau khi trả cho secured debt holders không đủ để bồi thường số tiền gửi.

Khi cuộc khủng hoảng nổ ra, số lượng ngân hàng bị phá sản tăng nhanh (hiện đã vượt 120) nên FDIC bị lỗ nặng và có khả năng sẽ không còn tiền để bồi thường. Do đó FDIC phải tính đến một số phương án tăng số tiền trong quĩ của mình (tăng phí bảo hiểm, yêu cầu các ngân hàng ứng trước phí bảo hiểm cho 3 năm tới, vay nợ trên thị trường vốn) hoặc giảm số tiền phải trả cho secured debt holders. Phương án thứ hai chính là Miller-Moore Amendment. Theo cách này, một số secured debt sẽ chỉ còn nhận được 80% số nợ, 20% còn lại sẽ bị gộp chung với unsecured debts. Sau khi dự luật được đưa ra giới báo chí và bloggers phản đối gay gắt, cho rằng như vậy bất công cho các chủ nợ và sẽ ảnh hưởng xấu đến khả năng vay secured debt của các ngân hàng. Đó là lý do tại sao Brad Miller phải lên tiếng trong thế giới blog.

Lập luận của Miller là đa số các bloggers và báo chí, thậm chí cả bankers, hiểu sai nội dung của luật này. Cuộc khủng hoảng vừa rồi, nhất là trường hợp của Lehman và AIG cho thấy hệ thống tài chính Mỹ có một problem sau. Mỗi khi một ngân hàng gặp khó khăn về thanh khoản, nó thường phải đi vay (secured) với những điều kiện rất thiệt thòi và trong đa số trường hợp các secured creditor mới đòi hỏi collateral rất nhiều. Do đó chỉ trong vài ngày cuối trước khi phá sản gần như toàn bộ assets của ngân hàng sẽ phải dùng làm collateral cho các secured debts cuối cùng, dẫn đến các unsecured creditors không còn gì nữa và FDIC càng bị thâm hụt nặng. Giải pháp của Miller-Moore là khi thanh lý tài sản và đền bù cho các secured creditors, FDIC sẽ xác định những creditors nào đã cho vay trong những ngày cuối cùng và sẽ áp dụng "20% haircut" như đã nói ở trên. Như vậy những secured creditors trước đây không bị ảnh hưởng và vẫn được đền bù đủ (theo số collateral của hợp đồng vay trước đó). Trên thực tế điều này sẽ giúp cho các secured creditor cũ không bị thiệt vì tình trạng "jumping the queue" của các secured creditors mới trong những ngày cuối cùng. Tất nhiên cũng giúp giảm bớt gánh nặng bồi thường của FDIC.

Không biết tình trạng tài chính của Bảo hiểm Tiền gửi VN như thế nào, nhưng đây là một bài học hữu ích cho cơ quan này.

Update (1/12): Một bài tóm tắt rất chi tiết của James Kwak.


Monday, November 23, 2009

Market maker


Đọc bài phỏng vấn ông Trần Thanh Hải, tổng giám đốc VGB, tôi có cảm giác thị trường vàng VN thiếu các market makers. Thông thường một thị trường phải bao gồm các dealers (các cửa hàng vàng, luôn cố gắng giữ neutral position vào cuối ngày) và các market makers là các big players có khả năng long hoặc short trong một giai đoạn dài hơn các dealer có thể chịu đựng. Các market maker một phần có vốn lớn nhưng quan trọng là họ có công cụ để hedge các open positions.

Trong hoàn cảnh thị trường vàng của VN bị cấm nhập khẩu các big players không dám take short position khi giá vàng tăng, nghĩa là không làm được chức năng market maker. Tuy nhiên tôi không rõ những big player (vd SJC, PNJ, commercial banks) có tìm cách hedge giá vàng bằng derivatives bên ngoài VN hay không. Giả sử khi giá vàng trong nước sốt cao hơn giá vàng quốc tế, nếu một big player có thể hedge giá vàng bằng futures hoặc options ở bên ngoài thì họ có thể bán mạnh vàng ở trong nước mà không cần phải nhập vàng physical vào để cân bằng. Cách arbitrage này nhanh hơn rất nhiều so với phải đợi NHNN cho phép nhập.

Update (1/12): Eric Falkenstein giải thích về 5 nhóm players trong một thị trường tài chính phát triển: market maker, clearing house, originator, servicer, warehouse.


Short sell


Đọc bài này mới biết các ngân hàng vừa rồi đã giúp cho giới đầu cơ vàng short sell. Hình như UBCK cấm short sell cổ phiếu, không rõ có qui định nào cấm short sell các loại assets khác hay không. Thực ra các ngân hàng bắt giới đầu cơ thế chấp hơn 100% giá trị vàng vay thì họ khá an toàn. Tuy nhiên có khả năng "short squeeze" đã gây ra cơn sốt giá vàng ngày 11/11 vừa rồi, nghĩa là khi các ngân hàng đồng loạt thanh lý các tài khoản short sell này thì họ làm demand tăng đột biến, tạo thành positive feedback loop (giá vàng tăng -> thanh lý thêm tài khoản -> mua vàng -> đẩy giá tiếp tục tăng).


Saturday, November 21, 2009

Foreign reserves


Hồi đầu năm khi nghe tin chính phủ sẽ lấy $1b từ dự trữ ngoại hối quốc gia ra chi cho chương trình kích cầu tôi đã lo rằng các policy maker của VN có quan niệm sai về foreign reserves. Bây giờ thấy quốc hội có ý định sẽ chuyển từ "giám sát" sang "quyết định" việc sử dụng quĩ này tôi càng thấy lo cho cái misunderstanding này.

Dự trữ ngoại hối của quốc gia, hay chính xác hơn của ngân hàng trung ương, cần phải hiểu là một công cụ để điều hành liquidity về ngoại hối chứ không phải là một khoản tiết kiệm có thể đem ra chi tiêu khi cần thiết. Sở dĩ một nước/một ngân hàng trung ương cần phải có quĩ dự trữ này vì cán cân ngoại tệ thường biến động khá nhiều trong năm, có thể do yếu tố mùa vụ (seasonal factors), có thể do các cú shocks kinh tế và tài chính. Bởi vậy ngân hàng trung ương cần phải có một công cụ điều chỉnh (smooth) đỉnh và đáy của cung cầu ngoại tệ nhằm tránh tỷ giá thay đổi quá nhanh và quá nhiều có tác động không tốt lên nền kinh tế.

Trong thời kỳ Bretton Woods, IMF đã gánh một phần chức năng này cho các ngân hàng trung ương thông qua các khoản vay giải tỏa liquidity cho các nước thành viên. Đồng SDR ra đời cũng nhằm mục đích gia tăng khả năng cho vay liquidity của IMF khi nhu cầu liquidity của các nước tăng cao vì thương mại quốc tế phát triển. Đáng tiếc là trong thời gian khủng hoảng tài chính 1997-1998 ở châu Á, IMF đã không làm tốt chức năng cho vay liquidity này mà đã trói buộc các nước đi vay với những điều kiện cải cách hà khắc theo quan điểm của Washington Consensus. Do vậy nhiều nước châu Á sau đó đã ra sức tích trữ foreign reserves để phòng tránh các cuộc khủng hoảng trong tương lai. Ngoài ra châu Á còn tìm cách lập ra một quĩ tiền tệ riêng của mình, độc lập với IMF. Kế hoạch này không thành công nhưng châu Á cũng đã thiết lập được một thỏa thuận swap lines (Chiangmai initiative) về hỗ trợ liquidity trong nội bộ.

Có thể nói trong cuộc khủng hoảng 2007-2009 châu Á bị ảnh hưởng nhẹ hơn các khu vực khác, đặc biệt nếu so vơi các nước Đông Âu, một phần vì các quĩ dự trữ ngoại hối đã thừa đủ để trấn an giới đầu tư nước ngoài không tháo chạy. Một số nước đã tích trữ ngoại tệ quá nhiều, vượt xa nhu cầu smoothing liquidity nên đã phải lập ra các quĩ đầu tư số tiền này (ví dụ GIC của Singapore, SAFE của TQ) bên cạnh official foreign reserves. Tất nhiên rút tiền từ những quĩ này để kích cầu là giải pháp hợp lý vì không làm ảnh hưởng đến khả năng can thiệp thanh khoản của ngân hàng trung ương. Ngược lại, quĩ dự trữ ngoại hối của VN còn khá thấp nên rút ra để kích cầu là một việc làm rủi ro và sai mục đích của quĩ.

Nếu QH giành quyền quyết định việc sử dụng quĩ dự trữ ngoại hối, NHNN sẽ mất khả năng điều hòa thanh khoản cho thị trường ngoại tệ vì mỗi lần muốn can thiệp phải xin QH cho phép. Không những QH có thể không quyết định kịp thời vì không phải lúc nào kịp tổ chức họp và biểu quyết ngay được, QH còn có thể có những mục tiêu trái ngược với NHNN liên quan đến dự trữ ngoại hối. Ví dụ QH sẽ quan tâm đến việc bảo vệ giá trị của quĩ, trong khi NHNN có thể không cần quan tâm quĩ đã mất 20-30% giá trị miễn là đạt được mục tiêu ổn định tỷ giá. Việc giành quyền quyết định cách thức sử dụng quĩ dự trữ ngoại hối như vậy đi ngược lại với xu hướng độc lập hóa ngân hàng trung ương.

Thực ra nếu NHNN hoàn toàn độc lập với chính phủ, đã không thể có chuyện chính phủ lấy $1b từ dự trữ ngoại hối ra để kích cầu. Tính độc lập của NHNN tuy chưa phải là điều kiện đủ, nó là điều kiện cần để phòng chống lạm phát và ổn định vĩ mô. QH và cả chính phủ viện dẫn đủ thứ lý do để không trao quyền độc lập cho NHNN, đáng tiếc là bản thân QH vẫn chưa hiểu rõ vai trò của một ngân hàng trung ương độc lập.

Update (1/12): Một bài nghiên cứu mới của Joshua Aizenman cho rằng tích trữ dự trữ ngoại hối để chống lại capital flight là một cách làm rất tốn kém, dù có hiệu quả.


Friday, November 20, 2009

Again


John Jansen cho biết 2 ngày vừa rồi Treasury bill lại có negative (nominal) yield, giống như tháng 12 năm ngoái. Tuy nhiên lần này cả Jansen và một số commenters khác đều cho rằng đây là ảnh hưởng của year-end effect khi các ngân hàng đua nhau mua bonds để "làm đẹp" sổ sách trước khi năm tài chính kết thúc. Năm nay tất cả các investment banks lớn đã trở thành commercial banks hoặc bank holdings nên theo luật Mỹ phải kết thúc năm tài chính vào 31/12. Có thể các "cựu" investment banks này đang mua vào một lượng lớn TBill. Ngoài ra một số central banks cũng mua USD trong mấy ngày qua để giữ đồng tiền của họ không bị lên giá quá mạnh so với USD (và với RMB), chắc cũng là big buyers trong TBill market.

Update (23/11): Bloomberg cho biết đây là lần đầu tiên kể từ năm 1938 khi nominal T Bill âm trong khi stock market tăng điểm (năm ngoái stock mất giá khi bonds yield giảm). Trong mấy ngày cuối tuần có một số giả thuyết sau đây giải thích cho hiện tượng negative yield này:
- China dịch chuyển foreign reserve từ long-term bonds sang short term bill để gây sức ép với Mỹ. Nếu trước đây China muốn liquidate số USD denominated holdings của mình thì phải bán bonds ra market, còn nếu China giữ short-term bill thì chỉ cần để số bill này hết hạn. Nghĩa là China tạo ra uncertainty trong market, các player khác không biết được liệu lúc nào China sẽ ngừng roll over các holding của mình.
- Hàng loạt các central banks tiếp tục can thiệp vào thị trường ngoại hối để giữ cho đồng tiền nước mình không lên giá. Sau khi mua USD vào họ phải chuyển số cash đó thành T Bill/Note hoặc gold.
- Có khả năng một cuộc khủng hoảng ở các emerging markets đang manh nha. Mấy ngày cuối tuần trước CDS spread của Greece, Turkey, South Africa, Ukraine tăng mạnh. Stock markets ở các nước này cũng giảm giá mạnh và có dấu hiệu carry unwind ở các thị trường này. Riêng Ukraine có tin đồn sẽ default trong vài tuần tới.


Why?


The Economist có một bài bảo vệ quan điểm của TQ không muốn nâng giá đồng RMB. Điều đáng ngạc nhiên là trong đoạn trích dẫn dưới đây, "some Chinese economists" nhắc đến VN và cho rằng nếu TQ nâng giá RMB thì VN cũng sẽ nâng giá VNĐ. Nói cách khác, họ cho rằng VNĐ đang và sẽ fixed vào RMB (???)

"Some Chinese economists warn that the benefits to America from yuan revaluation are much exaggerated. In particular, a stronger yuan would not significantly reduce America’s trade deficit. There is little overlap between American and Chinese production, so American goods cannot replace Chinese imports. Instead, consumers would simply end up paying more for imports either from China or other producers, such as Vietnam. This would be like imposing a tax on American consumers."


Responsible finance


Khi tôi được một người bạn dắt vào "thăm quan" Crown Casino ở Melbourne, anh bạn tôi cho biết trong sòng bạc lớn nhất Úc này có 3 ngôn ngữ chính: tiếng Anh, tiếng Hoa, và tiếng Việt. Mấy năm lại đây khi thấy người người đổ xô đi "lướt sóng" trên thị trường chứng khoán, rồi gần đây là các sàn vàng, nghiệm thấy đúng là dân Việt mình máu mê đỏ đen thật.

Tuy nhiên sau khi đọc xong bài Responsible finance của Private sector development blog (WB) tôi chợt nghĩ có lẽ mức độ ham mê "đỏ đen" của người Việt một phần do sự thiếu hiểu biết, hay nói chính xác hơn thiếu giáo dục về personal finance của người VN. Tôi không rõ khi một nhà đầu tư đến mở tài khoản ở một công ty chứng khoán hay sàn vàng người đó có được cảnh báo về rủi ro khi "lướt sóng" hay không. Nói chung ngay cả ở các nước phát triển nơi luật pháp qui định rất chặt về những yêu cầu cảnh báo như vậy, các công ty chứng khoán cũng tìm mọi các "lấp liếm" rủi ro để chiêu dụ khách hàng. Ở Úc bất kỳ tài liệu marketing nào về các sản phẩm tài chính đều phải kèm theo dòng chữ "Past performance is not indicative of future results", nhưng dòng chữ này luôn được in rất nhỏ (small print) để khách hàng không để ý.

Do vậy việc giáo dục kiến thức và ý thức về personal finance được chú trọng ngay ở cấp phổ thông. Mặc dù hiệu quả giáo dục không thể nào hoàn hảo và không thiếu những người nướng cả gia sản vào những canh bạc ở casino hay sàn chứng khoán, ngoại tệ, thậm chí cả derivatives, nhưng tôi tin rằng những bài học cơ bản về responstible finance đó cũng giúp ngăn ngừa một phần tính máu me cờ bạc sau này. Việc ngăn ngừa bớt những vụ tự tử vì thua bạc hay phá sản vì thua chứng khoán không chỉ giảm bớt đau khổ cho mỗi cá nhân mà còn giảm bớt gánh nặng và rủi ro cho xã hội. Bởi vậy giáo dục về responsible finance có thể coi tương đương như giáo dục về luật giao thông, bảo vệ sức khỏe, hay thậm chí giáo dục giới tính.

Trong bài viết Responsible finance tôi có link ở trên, Philippines đã bắt đầu đưa giáo dục về financial literacy vào trường phổ thông (lớp 1-6). Đây là điều VN nên học hỏi.


Thursday, November 19, 2009

Daron Acemoglu


"Say you're a world leader and you want your country's economy to prosper. According to this Clark Medal winner from MIT, there's a simple solution: start with free elections."


Wednesday, November 18, 2009

SCIC V


SCIC có hai chức năng chính: quản lý và đầu tư vốn của nhà nước. Trên thế giới các công ty theo dạng này thường được gọi là Sovereign Wealth Fund (SWF) như Future Fund của Úc, Temasek/GIC của Singapore, ADIA của Saudi Arabia, hay CIC/SAFE của TQ. Các SWF của các nước thường có nguồn vốn từ thặng dư ngân sách chính phủ (nhiều trường hợp từ nguồn bán tài nguyên thiên nhiên) hoặc từ quĩ dự trữ ngoại hối của ngân hàng trung ương. Trường hợp SCIC của VN, nguồn vốn duy nhất cho đến thời điểm này là phần cổ phần của nhà nước trong các doanh nghiệp được cổ phần hóa.

Sự ra đời của SCIC là một bước phát triển tất yếu khi hình thức địa phương/bộ chủ quản trước đây không còn phù hợp trong một nền kinh tế thị trường. Có thể nói vai trò chính của SCIC từ khi thành lập đến nay là tập trung cổ phần của nhà nước vào một cơ quan có khả năng và chuyên môn để quản lý hiệu quả. Trong vài năm gần đây, SCIC ráo riết thoái vốn khỏi một số công ty trong các lĩnh vực không quan trọng và bắt đầu tích trữ một lượng tiền mặt khá lớn. Do vậy, từ đầu năm 2008 SCIC bắt đầu chủ động đem tiền đi đầu tư vào những dự án lớn trong các lĩnh vực điện lực, dầu khí, cơ sở hạ tầng, và cả những kế hoạch liên doanh với một số SWF nước ngoài (Qatar, Kuwait).

Những hoạt động này cho thấy SCIC đang hướng đến mô hình Temasek của Singapore, chuyển dần từ quản lý một portfolio các doanh nghiệp được bộ Tài chính chuyển giao sang chủ động đi tìm các cơ hội đầu tư vào các ngành mũi nhọn. Hình thức này về cơ bản là một dạng private equity fund khổng lồ với một shareholder duy nhất là nhà nước. Kinh nghiệm của Temasek cho thấy hai điều kiện cần để mô hình này có thể thành công là tính minh bạch trong hoạt động và tính chuyên nghiệp trong quản lý và điều hành các hoạt động đầu tư.

Ngay từ khi ra đời cho đến nay, cả chính phủ Singapore lẫn các lãnh đạo Temasek luôn khẳng định công ty này hoạt động hoàn toàn vì lợi nhuận và không chịu bất kỳ sự can thiệp nào của chính phủ. Để thuyết phục các nhà đầu tư, các đối tác kinh doanh, và chính phủ các nước Temasek cố gắng minh bạch tối đa các hoạt động của mình. Theo đánh giá của
Edward Truman (Peterson Institute for International Economics) chỉ số minh bạch của Temasek đứng thứ hai ở châu Á và là một trong những SWF có chỉ số minh bạch vào loại cao trên thế giới. Mức độ minh bạch của Temasek thể hiện rất rõ qua việc tự nguyện công bố báo cáo tài chính hàng năm (gọi là Temasek Review) mặc dù theo luật Singapore công ty này không có nghĩ vụ công bố vì không phải là công ty đại chúng.

Cho đến thời điểm này, rõ ràng SCIC chưa học được bài học minh bạch của Temasek. Ngoài một số rất ít thông tin công bố trên báo chí, SCIC không công khai báo cáo tài chính định kỳ, không có kiểm toán độc lập, và đặt biệt là không phân biệt ranh giới giữa quyết định thương mại và quyết định chinh sách. Trong điều kiện không minh bạch như vậy, sự xuất hiện của SCIC trong thị trường private equity rất có thể gây crowding out các nguồn vốn khác từ các quĩ private capital nước ngoài như Vinacapital, Dragon, hay các công ty tư nhân lớn có tiềm lực như Vincom hay Hoàng Anh - Gia Lai. Sự không minh bạch cũng sẽ làm giảm hiệu quả đầu tư và giảm tính cạnh tranh của bản thân SCIC. Nếu một ngày nào đó SCIC có ý định đầu tư ra nước ngoài như Temasek thì minh bạch hóa là điều kiện tiên quyết.

Điều kiện thành công thứ hai của Temasek là tính chuyên nghiệp của đội ngũ lãnh đạo và các qui trình quản lý và đầu tư. Hội đồng quản trị 9 người của Temasek chỉ duy nhất có một đại diện của Bộ Tài chính Singapore, còn lại là các doanh nhân thành đạt và uy tín. Trong số 380 nhân viên của Temasek, 36% là các chuyên gia quốc tịch nước ngoài (trong đó có cả người VN). Ngược lại, toàn bộ hội đồng quản trị của SCIC là các quan chức hoặc cựu quan chức chính phủ, hầu hết không có kinh nghiệm kinh doanh. Tuy SCIC không công bố nhưng không có dấu hiệu nà cho thấy SCIC có thuê chuyên gia nước ngoài hoặc thuê tư vấn chuyên nghiệp trong các hoạt động đầu tư của mình. Thậm chí Qui chế Người đại diện của SCIC còn giới hạn chỉ có công dân VN mới có thể đại diện SCIC ngồi trong các hội đồng quản trị các công ty mà SCIC quản lý. Một hạn chế đáng tiếc trong hoàn cảnh VN còn rất thiếu những người có khả năng và kinh nghiệm quản trị doanh nghiệp.

Tính chuyên nghiệp của Temasek còn thể hiện qua chiến lược, qui trình đầu tư, cơ chế quản lý rủi ro, và nhất là chế độ lương thưởng gắn liền vào lợi nhuận đầu tư. Với SCIC, chưa kể việc thiếu vắng một qui trình đầu tư minh bạch và chuyên nghiệp, một cơ chế quản lý rủi ro hiện đại, những người đại diện cho SCIC hoàn toàn không có một chế độ đãi ngộ và thưởng nào theo cơ chế thị trường. Các qui định về lương và phụ cấp của người đại diện không khác gì của một nhân viên hành chính sự nghiệp. Rất có thể ngay cả các chuyên viên đầu tư của chính bản thân SCIC cũng không có chế độ lương thưởng xứng đáng với kết quả đầu tư. Điều này vừa làm giảm incentive làm việc, vừa dễ gây ra chảy máu nhân viên có năng lực cho các quĩ private capital khác.

Không kể hoàn cảnh khách quan mà SCIC phải đương đầu hiện khó khăn hơn rất nhiều so với Temasek những năm 70-80, việc SCIC không đảm bảo được tính minh bạch và tính chuyên nghiệp sẽ làm mong ước lặp lại thành công của Temasek trở nên rất xa vời. Nếu SCIC không hoạt động hiệu quả nó sẽ không khác gì một bộ phận mở rộng của Bộ Tài chính, vẫn chỉ là bình mới rượu cũ cho việc quản lý và đầu tư vốn nhà nước.

Note: Một version của bài này đã đăng trên TBKTSG.

Update (2/12): Theo Mạnh Quân của SGTT, SCIC vừa bị phát hiện ra đã nộp thiếu VNĐ900m tiền thuế thu nhập. Giả sử đây là toàn bộ số thuế thu nhập SCIC phải đóng cho quĩ lương trong 6 tháng cuối năm 2009 (6 tháng đầu năm thuế thu nhập được miễn theo chương trình kích cầu). Giả sử tiếp là effective tax rate của số thuế này là 20%, như vậy tổng số quĩ lương trước thuế cho 6 tháng là VNĐ900m/0.2=VNĐ4.5b. Như vậy quĩ lương cho cả năm là VNĐ9b. Giả sử SCIC có 100 nhân viên, trung bình lương của một nhân viên là VNĐ90m một năm, hay 7.5m/tháng. Giả sử 10% số senior staff có mức lương gấp 3 lần mức trung bình đó, mỗi người sẽ nhận được khoảng 22m/tháng, chắc không cao so với mặt bằng lương trong giới finance ở VN.

Update (3/12): Hóa ra guestimation của tôi ở trên còn thấp hơn thực tế 3 lần. Lương lãnh đạo của SCIC vào khoảng VNĐ78.5m/tháng. Tuy nhiên quĩ lương cho senior staff tôi guestimate hôm qua là tương đối chính xác. Nếu SCIC có 10 senior staff, lương trung bình 22m/tháng thì quĩ lương cho số senior staff này là 22m*12*10= 2.6b, khá gần với quĩ lương cho lãnh đạo được công bố là 2.642b. Tuy nhiên tôi over-guestimate lương cho nhân viên vì tổng số nhân viên của SCIC là 130 người chứ không phải 100 như tôi đoán ở trên.


Coins


Dạo vừa rồi rộ lên thông tin Úc quay lại điều tra vụ Securency hối lộ cho một số quan chức của VN để nhận được hợp đồng in tiền polymer. Quyết định chuyển sang dùng tiền polymer được NHNN đưa ra dưới thời thống đốc Lê Đức Thúy. Tuy nhiên ít người để ý rằng quyết định phát hành lại tiền xu cũng dưới thời ông Thúy và (theo một nguồn tin chưa được kiểm chứng) các đồng xu của VN cũng do Úc giúp chế tạo. Vào thời điểm đó, mặc dù có nhiều ý kiến phản đối việc phát hành tiền xu trở lại, NHNN vẫn kiên quyết giữ quan điểm, viện dẫn nhiều ưu điểm của tiền xu.

Một trong những "ưu điểm" được đưa ra là tiền xu vẫn đang được sử dụng rộng rãi trên thế giới và rất thuận tiện cho các loại máy bán hàng tự động. Điều này đúng nhưng ngay từ lúc đó trên thế giới đã bắt đầu có những dịch chuyển từ thanh toán bằng tiền xu sang các loại thẻ điện tử và thậm chí bằng điện thoại di động. Do vậy ý định phát hành tiền xu để phục vụ cho các máy bán hàng tự động là một ý tưởng đi ngược lại trào lưu công nghệ. Chưa kể trong một nền kinh tế có nhân công rẻ như VN, đầu tư vào một hệ thống bán hàng tự động chưa chắc đã có hiệu quả kinh tế. Cho nên không có gì khó hiểu khi thống đốc Nguyễn Văn Giàu đã "quên" trả lời chất vấn của đại biểu Nguyễn Thị Nga về vấn đề phát triển hệ thống bán hàng tự động để "phục vụ" cho tiền xu.

Ngoài vấn đề không có máy bán hàng tự động và chất lượng của những đồng tiền này rất kém, sự thất bại của việc phát hành tiền xu còn ở chỗ lạm phát của VN khá cao. Cho nên purchasing power của những đồng xu này mất đi nhanh chóng mà khả năng thay đổi mệnh giá của tiền xu rất khó. Đây không phải là vấn đề của riêng VN, ngay cả Mỹ cũng đang đau đầu vì giá trị của đồng 1 xu (penny) đã trở nên quá thấp và cũng muốn loại bỏ đồng xu này. Bởi vậy quyết định của NHNN không tiếp tục phát hành tiền xu nữa là đúng đắn. Tuy nhiên NHNN cần thừa nhận chính sách phát hành tiền xu dưới thời ông Lê Đức Thúy là sai lầm. Nếu vì "tế nhị" đương kim thống đốc không phê phán được cựu thống đốc thì QH hoặc Thủ tướng đứng ra làm điều này. Hôm qua Thủ tướng Úc đứng ra xin lỗi về những chính sách sai lầm của chính phủ Úc hàng chục năm trước. Thừa nhân sai lầm để sửa chữa thể hiện sự trung thực và văn minh của từng cá nhân và của cả một chính thể.


Tuesday, November 17, 2009

Usury


Mấy hôm nay đọc báo thấy QH đang bàn thảo về luật NHNN, nổi bật nhất là vấn đề có bỏ hay không qui định về lãi suất cơ bản. Thực ra việc thực thi chính sách tiền tệ thông qua điều hành một loại lãi suất nào đó là cách phổ thông nhất trên thế giới. Tên gọi và tính chất của loại lãi suất này khác nhau ở mỗi nước (vd Fed funds rate ở Mỹ, Cash rate ở Úc, Bank rate ở Anh, Refi rate ở EMU...). Dự thảo luật NHNN (chắc do NHNN soạn thảo) cũng có nói sẽ sử dụng một số loại lãi suất để chi phối lãi suất thị trường, tuy không nói cụ thể là lãi suất gì trừ có nhắc đến lãi suất tái cấp vốn. Theo tôi đây là một thiếu xót của dự luật này. Đúng ra luật NHNN phải qui định rõ lãi suất mục tiêu của NHNN là lãi suất nào, tên gọi là gì, áp dụng trong thị trường nào, ai là người điều chỉnh, qui trình điều chỉnh ra sao. Đây là một vấn đề hệ trọng và tôi sẽ bàn vào dịp khác.

Mặc dù có thiếu xót sót như vậy, dự thảo luật NHNN có đề cập đến công cụ lãi suất. Nếu coi lãi suất cơ bản là lãi suất công cụ của chính sách tiền tệ thì thực ra dự thảo này không bỏ lãi suất cơ bản, nó chỉ không gọi tên lãi suất đó là lãi suất cơ bản mà thôi, không như một số đại biểu quốc hội hiểu nhầm là NHNN cố tình bỏ lãi suất cơ bản và sẽ không còn công cụ điều hành chính sách tiền tệ. Lý do mà NHNN đã cố tình lờ đi cái tên "lãi suất cơ bản" lại không nằm trong luật NHNN mà nằm trong luật Dân sự. Điều 476 của Luật Dân sự qui định không ai được phép cho vay vượt quá 150% (gấp rưỡi) lãi suất cơ bản, mục đích là để chống lại tình trạng cho vay nặng lãi.

Thực ra nếu để có lãi suất tham chiếu cho việc chống cho vay nặng lãi thì Luật Dân sự có thể dựa vào lãi suất cho vay trung bình trên thị trường liên ngân hàng hay lãi suất tiền gửi trung bình của một số ngân hàng thương mại lớn. Cách này vừa thuận lợi hơn vì lãi suất tham chiếu phản ánh kịp thời và chính xác hơn mặt bằng lãi suất trên thị trường vừa không bị lệ thuộc vào một cái tên gọi mà NHNN có thể thay đổi trong tương lai. Tôi chưa tìm hiểu kỹ nhưng cho rằng những nước có luật chống cho vay nặng lãi (usury) cũng dùng cách tính trung bình như vậy.

Một điểm nữa cần xem xét là liệu cái trần 150% của Điều 476 Luật Dân sự có phù hợp hay không, dù là so với "lãi suất cơ bản" hay lãi suất cho vay trung bình trên thị trường. Hiện tại Fed Funds Rate của Mỹ đang là 0.25%, lãi suất (yield) của trái phiếu chính phủ Mỹ thời hạn 3 tháng là 0.27%, lãi suất cho thời hạn 10 năm là 3.4%, thời hạn 30 năm là 4.2%. Như vậy các mức lãi suất cho các thời hạn khác nhau vượt xa giới hạn 150%. Nếu xét lãi suất cho vay địa ốc dài hạn hay lãi suất trái phiếu công ty thì chênh lệch với Fed Fund Rate còn cao hơn nữa. Như vậy nếu Mỹ cũng áp dụng qui định giới hạn 150% lãi suất cơ bản như Luật Dân sự VN thì thị trường tài chính Mỹ sẽ đóng băng. Không chỉ có Mỹ, có lẽ toàn bộ thị trường tài chính thế giới sẽ không vận hành được trong một giới hạn cứng nhắc như vậy.

Bởi vậy, dù ý định ngăn ngừa cho vay nặng lãi là rất cần thiết, nhất là trong hoàn cảnh VN, nhưng Điều 476 Luật Dân sự cần có sự sửa đổi để qui định này không trở thành một rào cản cho việc vận hành và phát triển lành mạnh thị trường tài chính. Việc sửa đổi phải tính đến thực tế của thị trường và không nên quá cứng nhắc theo một con số hay một tên gọi nào đó. Trong khi nghiên cứu phương án sửa đổi, QH nên tăng giới hạn 150% lên, ít nhất cũng là 250% như NHNN đã từng đề nghị. Đây không phải là vì quyền lợi của giới ngân hàng mà là quyền lợi của toàn bộ nền kinh tế.


CDM


Clean Development Mechanism (CDM) là một cơ chế được đưa ra trong Kyoto Protocol cho phép các nước giàu bỏ tiền vào các dự án có thể offset khí CO2 ở các nước nghèo, tạo ra carbon credit để họ (các nước giàu) đạt được mục tiêu giảm lượng CO2 thải ra theo cam kết trong Kyoto Protocol. Đây là một dạng market based incentives để các nước nghèo phát triển các công nghệ "xanh" đồng thời giúp các nước giàu không bị ảnh hưởng quá mạnh khi phải hạn chế lượng CO2 thải ra. Một dạng CDM rất phổ biến là trồng rừng, nghĩa là các nước giàu bỏ tiền giúp các dự án trồng rừng để đổi lại họ được carbon credit.

Gần đây CDM nở rộ ở các dự án cải tạo lại các nhà máy nhiệt điện, điện mặt trời, thủy điện nhỏ và phong điện đang thu hút quan tâm đặc biệt của các nhà đầu tư CDM. Đúng là những loại hình năng lượng tái tạo này "xanh/sạch" hơn nhiệt điện cổ điển trên nhiều khía cạnh, đặc biệt là lượng CO2 thải ra. Tuy nhiên chúng quá mới mẻ và tác động vào môi trường chưa hẳn đã được đánh giá kỹ càng, nhất là thủy điện vừa và nhỏ. Tôi không dám kết luận là những hoạt động CDM hiện nay là một dạng các nước giàu đẩy rủi ro về môi trường sang các nước nghèo. Nhưng với những gì xảy ra ở miền Trung vừa rồi, VN cần thận trọng hơn khi phát triển thủy điện vừa và nhỏ. Đặc biệt không nên quá lạc quan cho rằng:

"Nếu TĐ không thân thiện với môi trường hơn điện nhiệt, điện than, tại sao người ta lại tìm tới chúng tôi để ký hợp đồng mua chỉ tiêu giảm phát thải theo “cơ chế phát triển sạch - CDM” quy định bởi Công ước khung của Liên hiệp quốc và Nghị định thư Kyoto?" - Hoàng Anh Tuấn, Giám đốc Công ty TNHH Hoàng Nguyên, chủ 3 dự án thủy điện vừa và nhỏ ở Đăk Lăk, Đăk Nông.


Monday, November 16, 2009

China VI


Tôi chưa bao giờ "coi thường" TQ như bạn Anonymous (Nov 13, 8:43 AM) nói trong entry này. Bây giờ đọc tin Văn phòng Biến đổi Thời tiết của Bắc kinh có thể "hô phong hoán vũ" theo đúng nghĩa đen như thế này thì càng sợ anh láng giềng phương Bắc. Một ngày nào đó anh ấy gây mưa lớn trên thượng nguồn các con sông của VN thì các hồ thủy điện (vd Sơn la) làm sao mà xả lũ kịp :-(


Socialism


Đồ thị sau đây được Greg Mankiw đưa ra từ mấy hôm nay, giới econblog cũng nhắc tới nhiều. Đây là đồ thị giữa thu nhập trước thuế và thu nhập thực sự sau thuế (và sau transfer) của người Mỹ một gia đình 3 người ở Virginia. Mankiw và cả tác giả của đồ thị này (Clifford Thies) tập trung vào đoạn dốc xuống rất nhỏ ngay trước ngưỡng $40K. Tuy nhiên điều làm tôi "ngạc nhiên" nhất chính là cả đoạn gần như nằm ngang khi thu nhập trước thuế từ 0 đến $40K. Gần như bất kỳ người Mỹ một gia đình 3 người nào ở Virginia cũng sẽ có thu nhập sau thuế xấp xỉ 40K, nghĩa là nếu gia đình có thu nhập trước thuế dưới $40K chính phủ Mỹ sẽ bù cho phần thiếu hụt để gia đình đó thực nhận được $40K. Ôi thiên đàng XHCN!