Potential GDP II

Một số bạn hỏi tôi về số liệu và chi tiết cách tính potential GDP bằng HP filter. Dưới đây là công thức tính HPF cho bất kỳ chuỗi số liệu (y_t) nào, bạn phải minimize giá trị này bằng cách thay đổi s_t và đó chính là chuỗi đã được smooth. Về cơ bản đây là trade-off giữa sai số (phần thứ nhất của biểu thức) và variability của chuỗi đã được smooth (phần thứ 2). Parameter duy nhất bạn phải tự chọn là lambda, càng lớn thì kết quả càng smooth nhưng càng nhiều sai số. Khi lambda tiến đến infinity thì chuỗi s_t trở thành linear trend. Ngược lại khi lambda tiến đến zero thì s_t trùng với y_t. Thường với quarterly data giới kinh tế chọn lambda=1600.

Nhiều statistic/econometric software có sẵn công cụ HPF, ngay cả Excel cũng có addin. Tôi sử dụng Eviews 6 với đoạn code sau để tính và vẽ đồ thị potential GDP growth (sau khi đã hiệu chỉnh seasonal bằng x12):

pagecreate(page=quarterly) q 1998q4 2011q2

read(b2, s=Sheet1) "C:\GDP\GDP.xls" 1

gdp.x12(mode=m)

gdp_sa.hpf gdp_sa_hp

genr gr_sa=@pc(gdp_sa)*4

genr gr_sa_hp=@pc(gdp_sa_hp)*4

gr_sa_hp.line

genr gap=gr_sa-gr_sa_hp

gap.bar

Số liệu GDP theo quí của VN từ 1998 Q4 đến 2011 Q2 tôi lấy từ Datastream và làm một số ước lượng/hiệu chỉnh cho 5 quí đầu tiền (1998:4-1999:4) vì số liệu từ Datastream bị thiếu, bởi vậy số liệu những quí này có thể không chính xác. Bạn nào cần chuỗi số liệu này có thể email vào địa chỉ: kinhtetaichinh.potential.gdp@gmail.com, email này sẽ tự động gửi đường link đến bảng số liệu cho bạn.

Debt/GDP

Trong một podcast gần đây của NPR, Kenneth Rogoff nhắc đến ngưỡng nợ công 90% GDP mà ông và Carmen Reinhart đã tìm ra trong một nghiên cứu nhiều tranh cãi. Theo 2 tác giả này thì mỗi khi một nước phát triển có tổng nợ công vượt quá 90% GDP thì tăng trưởng sẽ chậm lại trung bình 100bps, còn với các nước đang phát triển debt/GDP vượt quá 60% sẽ làm giảm tăng trưởng 200bps. Mặc dù Rogoff đã nhắc đi nhắc lại rằng đây chỉ là correlation chứ không phải causation, một số nhà kinh tế (to tiếng nhất là Paul Krugman) đã chỉ trích nghiên cứu này quá sơ sài và bị bias vì một số outliers. Một điểm rất quan trọng mà Krugman đã chỉ ra là nhiều người (trong đó có tôi) nhầm lẫn bài nghiên cứu quá đơn giản này này với một quyển sách rất công phu và khoa học của cùng 2 tác giả nói trên mà gần như toàn thể giới economist đã ca ngợi (This time is different).

Trong podcast của NPR, Rogoff có đề cập đến debt/income của một cá nhân như là một khái niệm tương đương với debt/GDP của một quốc gia. Với người dân ở các nước phát triển, tỷ lệ debt/income thường khá cao chủ yếu vì mortgage (nợ bất động sản). Rogoff nói tỷ lệ debt/income lớn hơn 100% với cá nhân khá phổ biến và (ông ám chỉ) không có gì phải lo ngại. Thực tế đúng là như vậy vì đa số mortgage ở các nước phát triển đều có thế chấp bằng chính căn nhà của người đi vay. Chính ví dụ này của Rogoff chỉ ra một điểm yếu của ngưỡng 90% debt/GDP mà ông và Reinhart đã nêu ra, đó là việc so sánh debt với GDP có một điểm không logic là so sánh một biến số stock với một biến số flow.

Nếu bạn nào đã từng đi vay mortgage của ngân hàng chắc sẽ nhớ rằng điều mà ngân hàng quan tâm là debt/wealth (giá trị vay/giá trị nhà) và interest payment/income chứ không phải debt/income. Chỉ số thứ nhất cho biết rủi ro vỡ nợ (insolvency) của bạn, còn chỉ số thứ hai cho biết rủi ro liquidity, nghĩa là khả năng service số debt ở một thời điểm nào đó. Hai chỉ số này là stock/stock và flow/flow. Cách đây khá lâu tôi có đọc một tài liệu của S&P về cách đánh giá sovereign rating và họ cũng sử dụng 2 chỉ số tương tự. Tất nhiên việc so sánh một biến stock với một biến flow không hoàn toàn vô nghĩa, một số ratio trong phân tích tài chính là flow/stock hay ngược lại. Tuy nhiên nếu bạn sử dụng những chỉ số này cần phải cẩn thận, nhất là so sánh những ratio này giữa các công ty khác nhau (vd khi so sánh ROA giữa 2 công ty).

Quay lại vấn đề nợ công, rõ ràng ngưỡng tối đa debt/GDP phụ thuộc vào những biến số khác như total wealth (có thể thấy từ chính nghiên cứu của R&R, các nước "giàu" có ngưỡng 90% trong khi các nước "nghèo" chỉ là 60%). Nhưng như vậy thì tốt hơn nên nhìn vào những ratio có cùng đơn vị, i.e so sánh stock với stock hoặc flow với flow, ví dụ debt/wealth, interest payment/budget, hay deficit/GDP. Thực ra đây là những chỉ số mà IMF và các tổ chức tài chính (quốc tế/tư nhân) thường xuyên theo dõi. Có lẽ debt/GDP popular vì nó đơn giản và dễ tính, và còn vì nhiều chính trị gia phương Tây thích sử dụng khái niệm này. Nhưng sẽ rất nguy hiểm nếu ai đó nói debt/GDP của VN vẫn còn trong ngưỡng an toàn và yên tâm đi vay tiếp mà không quan tâm đến những chỉ số khác phản ánh rủi ro chính xác hơn. Mới đây có một bạn hỏi tôi Quốc hội có nên đặt trần debt/GDP cho VN hay không, quan điểm của tôi là nên đặt trần deficit/GDP hay interest payment/budget nếu QH thực sự có khả năng enforce.

Capital surplus

Luật Doanh nghiệp của VN qui định cổ phiếu của công ty phải có face value là một tỷ lệ nhất định của vốn điều lệ. Đây là một qui định "cổ hủ" (nhiều nước đã bỏ yêu cầu này) và gây ra phiền phức cho chính những nhà quản lý. Cụ thể là nếu cổ phiếu được phát hành ra bên ngoài và được mua với giá cao hơn face value thì trong sổ sách của công ty xuất hiện thêm "mục thặng dư vốn" (capital surplus) sẽ gây rắc rối như trong trường hợp sau đây.

Mục 7.1 (tr. 10) trong bản cáo bạch IPO của Petrolimex qui định việc phân phối số tiền thu được từ đợt phát hành cổ phần (có lẽ đây là qui định chung cho các đợt cổ phần hóa khác chứ không riêng gì Petrolimex). Nếu tôi hiểu đúng gạch đầu dòng thứ ba (viết rất không rõ nghĩa) thì 94.99% số capital surplus sau khi hoàn thành IPO sẽ phải chuyển về cho nhà nước. Logic của việc chuyển số tiền này về cho nhà nước có lẽ là số capital surplus đó được cho là capital gain của nhà đầu tư đầu tiên (i.e. nhà nước). Bạn có thể dễ thấy hơn logic này nếu thay vì chỉ IPO một phần, nhà nước bán 100% số cổ phần của mình cho công chúng thì tất cả số tiền thu được (gồm face value + capital surplus) sẽ vào túi của nhà nước. Tuy nhiên nếu đã coi số capital surplus này là capital gain thì tại sao nhà nước không được hưởng toàn bộ số surplus?

Ngược lại, nếu lập luận theo company valuation thì có thể coi số surplus này là phần chênh lệch giữa book value và vốn điều lệ. Trong trường họp này số chênh lệch này được chia theo tỷ lệ cổ phần nắm giữ là hợp lý. Tuy nhiên nếu nhà nước rút phần chênh lệch của mình (94.99% capital surplus) thì các cổ đông còn lại cũng phải được rút số 5.01% còn lại mới hợp lý. Trong phương án này nếu giá cổ phiếu sau đó rất gần với giá IPO thì nhà đầu tư sẽ bán ngay số cổ phiếu mình nắm giữ ra thị trường và họ được hưởng một khoản chênh lệch mà hầu như không phải làm gì cả. Như vậy chỉ có một logic duy nhất hợp lý là giá cổ phiếu sau IPO phải giảm ngay lập tức về face value để phản ánh việc các cổ đông rút số capital surplus của mình ra. Trong trường hợp chỉ một mình nhà nước được rút phần capital surplus của mình thì giá cổ phiếu sau IPO có thể cao hơn face value để phản ánh phần capital surplus còn lại (nhà đầu tư bị thiệt vì nhà nước được hưởng free một phần số capital surplus mới này).

Theo tôi nhà nước nên để lại phần capital surplus của mình trong doanh nghiệp đã cổ phần hóa. Còn nếu nhà nước rút ra thì phải điều chỉnh lại tỷ lệ cổ phần nắm giữ hoặc rút ra thông qua hình thức share buyback, nghĩa là cũng làm giảm tỷ lệ cổ phần của nhà nước. Một điểm nhỏ nữa là trong gạch đầu dòng thứ 2 của mục 7.1, việc nhà nước phải chịu chi phí thực hiện chính sách cho người lao động dôi dư cũng không hợp lý trên quan điểm valuation. Chi phí này phải do công ty (post IPO) chịu, nghĩa là chia sẻ cho tất cả các cổ đông chứ không phải chỉ những cổ đông trước IPO.

Update (25/7): Để thấy sự bất công khi nhà nước được rút phần capital surplus của mình sau IPO còn các nhà đầu tư tư nhân thì không, bạn có thể coi rút capital surplus như một đợt special dividend. Ở đây cổ đông nhà nước được trả dividend theo tỷ lệ góp vốn của mình nhưng các cổ đông khác không được nhận số dividend tương ứng.

Google+

Năm ngoái tôi có mục links hàng tháng để bookmark lại các bài báo/blog tôi cho là quan trọng (thường với một comment ngắn). Vì việc edit links hàng ngày quá phức tạp và mất thời gian nên tôi không tiếp tục làm mục này từ đầu năm nay. Rất may dịch vụ Google+ vừa ra đời cho phép bookmark và comment rất dễ dàng nên tôi sẽ thay mục Links hàng tháng bằng Google+ stream. Tôi để link đến trang Google+ của tôi ở bên trái và RSS cho một số entry mới nhất. Các bạn có thể add thẳng RSS sau đây vào reader của mình nếu thấy tiện: http://plusfeed.appspot.com/112488760986970926997. Bạn nào đã có Google+ account có thể add account của tôi vào circle của các bạn để update trực tiếp. Bạn nào cần Google+ invitation có thể gửi email cho tôi (blog.kinhtetaichinh at gmial.com), tôi sẽ send invitation cho các bạn chừng nào còn quota của Google (first come first serve).

Profit margin

[Tôi đang xem thử một số chỉ tiêu tài chính của Petrolimex nhân đọc bài báo này. Nếu tìm được điều gì thú vị về Petrolimex tôi sẽ viết thêm sau, trước mắt thấy chữ "lợi nhuận biên" (Bảng 12) có lẽ dịch từ "profit margin" có vẻ không ổn nên muốn viết vài dòng làm rõ.]

Chữ "margin" trong tiếng Anh dưới dạng danh từ thì thông thường có nghĩa là "lề sách", tức là khoảng trống giữa mép tờ giấy đến phần có in chữ (nghĩa đen). Những ai thường xuyên soạn văn bản trên máy tính chắc không xa lạ gì với khái niệm margin này (đo bằng inch hay cm). Nhưng cũng có lúc danh từ này và nhất là tính từ "marginal" lại có nghĩa là "bên lề" (trái ngược với trong trung tâm) được dùng với nghĩa bóng. Ví dụ "at the margin" là nằm ở bên lề/ngoài xa, hay "marginal group" là nhóm người ở "bên lề xã hội". Tính từ marginal khi được dịch thành "biên" như trong "marginal cost" phản ánh đúng ý nghĩa của từ gốc trong tiếng Anh là chi phí xa nhất (cho sản phẩm có số thứ tự lớn nhất). Tuy nhiên "profit margin" dịch thành "lợi nhuận biên" thì không chuẩn về mặt ngữ nghĩa. Danh từ "margin" ở đây phải hiểu theo cách thứ nhất nghĩa là khoảng cách (giữa chi phí và giá bán/doanh thu) chứ không phải ngoài biên. Tôi nghĩ chữ "profit margin" dịch thành "tỷ lệ lợi nhuận" hay "tỷ suất lợi nhuận" thì hợp lý hơn.

Update: Bảng 15 (tr. 49) của tài liệu này dùng thuật ngữ "tỷ lệ lợi nhuận"

NGDP growth

Trả lời cho câu hỏi của Paul Krugman, Scott Sumner cho rằng "...long run nominal interest rates are closely linked to long run NGDP growth". Rất nhiều mô hình kinh tế (dynamic) cũng sử dụng assumption này vì nó khá chính xác trên thực tế và có ý nghĩa về mặt kinh tế học, i.e. phản ánh real growth và inflation. Một điểm cần lưu ý là khi tính nominal GDP (NGDP) growth thì phải sử dụng một sample đủ dài, ít nhất phải dài hơn một business cycle để tránh số liệu bị nhiễu do các chính sách fiscal và monetary.

Đồ thị dưới đây là nominal GDP của VN (đã hiệu chỉnh seasonal effect) với trục hoành theo log scale. Trong khoảng sample từ 1994Q4 đến 2011Q2 có thể thấy NGDP của VN tăng trưởng khá "linear", nghĩa là độ dốc của NGDP (theo log) khá ổn định. Do đó có thể áp dụng nguyên tắc mà Scott Sumner chỉ ra bên trên, cụ thể NGDP tăng 15.6%/năm (without SA) và 16.4% (with SA) nên (risk free) long-run nominal interest rate của VN vào khoảng 16%/năm. Con số này không có nhiều ý nghĩa trên thị trường tài chính VN hiện tại vì ngay cả chính phủ cũng không/chưa phát hành được trái phiếu dài hạn (>10 năm), tuy nhiên có thể là một starting point cho việc tính NPV cho các dự án dài hạn của cả doanh nghiệp lẫn nhà nước. IRR các dự án đầu tư công (dài hạn) nên có nominal IRR cao hơn 16% thì mới nên triển khai, các dự án tư nhân cần có thêm 2-3% risk premium nữa.

Seasonal III

Trong 2 entry trước tôi sử dụng chương trình X12 để phân tích chuỗi số liệu GDP của VN. Entry này sẽ áp dụng X12 cho chuỗi CPI do GSO công bố, từ đó tính ra tốc độ lạm phát saar của VN, chỉ số mà thống đốc PBoC Zhou Xiaochuan nói rằng tốt hơn lạm phát tính theo yoy mà TQ (và VN) vẫn đang sử dụng. Điểm khác biệt quan trọng giữa GDP và CPI là chuỗi số liệu đầu chỉ được thống kê/công bố theo quí còn chuỗi thứ hai theo tháng. Điều này không gây khó khăn cho chương trình X12 về mặt kỹ thuật, tuy nhiên kết quả tính toán sẽ khó phát hiện ra seasonal effect hơn vì chuỗi số liệu với tần số (frequency) càng cao thì khả năng bị nhiễu (noise/signal) càng lớn. Dưới đây là đồ thị lạm phát tính theo CPI trước và sau khi hiệu chỉnh X12 cho giai đoạn 1995-1999:

Seasonal effect quan trọng nhất là lạm phát (mom) đạt đỉnh vào tháng 2 hàng năm (trùng với Tết âm lịch) rồi sau đó giảm mạnh. Tuy nhiên qui luật này rất hay bị phá vỡ như trong năm 1998-1999 hay 2008-2011. Bản thân chuỗi saar cũng không loại bỏ hết được seasonal effects vì bị nhiễu quá nhiều. Lưu ý "nhiễu" hay "noise" ở đây phải hiểu là các tác động ngẫu nhiên (thiên tai, giá cả thế giới biến động...) và cả các chính sách giá cả trực tiếp của chính phủ (tăng giá xăng dầu, giảm giá cước điện thoại di động...). Chính vì có quá nhiều noise trong chuỗi số liệu này nên cách tốt nhất là lấy trung bình seasonal effect của từng tháng trong năm trong toàn bộ giai đoạn. Nghĩa là lấy non-seasonally adjusted annualized inflation trừ đi saar rồi tính trung bình cho 12 tháng trong năm. Kết quả như sau:

Đồ thị này cho thấy tính trung bình thì seasonal effect dương trong 3 tháng 1,2, và 12 hàng năm còn lại là âm. Nghĩa là loại trừ các yếu tố gây nhiễu (giá cả thế giới, chính sách...) ra thì lạm phát 3 tháng trước tết bao giờ cũng cao hơn lại phát trung bình của cả năm và ngược lại lạm phát từ tháng 3 đến tháng 11 thấp hơn lạm phát trung bình. Một kết luận có thể rút ra ở đây là nếu headline inflation (số của GSO công bố) trong những tháng giữa năm có xu hướng giảm thì chớ vội mừng, rất có thể đó chỉ là tác động của seasonal effects chứ không/chưa phải do nỗ lực chống lạm phát của các bộ ngành nhà nước. Bởi vậy NHNN nên thận trọng không nên hạ lãi suất và/hoặc thả tín dụng quá nhanh nếu lạm phát 3 tháng tới tiếp tục dịu xuống.

Seasonal II

Nếu nhìn vào đồ thị GDP theo quí của VN trong entry trước các bạn có thể thấy chương trình X12 đã lọc khá tốt seasonal effects trong nền kinh tế VN. Để có thể quan sát tốt hơn biến động của nền kinh tế tôi tính tốc độ tăng trưởng GDP theo saar (seasonally adjusted annualized rate) - một khái niệm rất phổ biến trong giới kinh tế tài chính. Thực ra đây chỉ là tính tốc độ tăng trưởng qoq (quarter over quarter) của chuỗi GDP đã được hiệu chỉnh bằng X12 và sau đó nhân với 4. Đồ thị sau là tăng trưởng GDP saar của VN từ Q3 2000 đến Q2 2011.

Cho đến giữa năm 2007, tăng trưởng saar qoq của VN khá ổn định, trung bình khoảng hơn 7% tuy vẫn còn hiện tượng seasonal. Cụ thể Q3 và Q4 hàng năm thường có tốc độ tăng trưởng thấp hơn Q1 và Q2, tuy nhiên đây có thể là hậu quả của X12 lên raw data vì Q1 và Q2 có seasonal effects rất lớn nên có thể X12 đã hiệu chỉnh "quá tay" Q3/Q4. Dẫu sao pattern này cũng chỉ tạo ra chênh lệch của saar qoq giữa 2 quí đầu năm và 2 quí cuối năm không quá lớn, khoảng trên dưới 2.5%.

Nhưng từ Q3 2007 đến nay, nền kinh tế không còn ổn định nữa và pattern bên trên bị phá vỡ. Đặc biệt là Q1 năm 2010 và 2011 saar qoq đã âm khá mạnh, nhất là Q1 năm nay. [Nếu saar qoq âm 2 quí liên tục thì nền kinh tế bị cho là rơi vào technical recession.] Bên cạnh đó Q4 của 2 năm 2009/2010 có tốc độ tăng trưởng kỷ lục, rất bất thường so với pattern của 7 năm trước đó. Chênh lệch tăng trưởng saar qoq giữa Q4 2009 và Q1 2010 gần -19% còn cho năm 2010/1011 là -23% so với trung bình khoảng +2.5% của 7 năm trước đó. Rất có thể đối mặt với tăng trưởng GDP sụt giảm trong 3 quí đầu năm 2009/2010, chính phủ đã đẩy mạnh đầu tư và chi tiêu công trong Q4 của 2 năm đó để kéo tăng trưởng trung bình cả năm lên. Hoặc đơn giản hơn là ai đó đã dùng thủ thuật accounting "transfer" GDP của Q1 2010/2011 sang Q4 2009/2010 để số liệu GDP 2009/2010 không quá tệ.

Dù gì đi nữa, bất ổn vĩ mô đã kéo dài từ năm 2008 đến nay và thủ tướng Dũng đã đúng (Nghị quyết 11) khi chuyển từ mục tiêu tăng trưởng sang ổn định vĩ mô, nhưng hơi muộn.

Seasonal

Cũng như nhiều người tôi rất "nể" các quan chức Ngân hàng trung ương TQ (PBoC), vd bác này. Tuy nhiên tôi hơi thất vọng khi thấy bác thống đốc PBoC Zhou Xiaochuan phát biểu: "In China, we use the year-on-year inflation figure without seasonal adjustment: that's the problem, ..."You always try to think about the base effect."

Khái niệm "seasonal" được dùng để chỉ các qui luật thay đổi theo chu kỳ năm của các chuỗi số liệu (kinh tế). Ở nhiều nước, các hoạt động kinh tế bị ảnh hưởng khá nhiều bởi yếu tố thời tiết, các tập tục văn hóa (vd nghỉ lễ tết, nghỉ hè của học sinh...) nên số liệu thống kê có thể thay đổi rất mạnh từ tháng/quí này sang tháng/quí khác. Một trong những cách loại bỏ ảnh hưởng mùa vụ này là so sánh số liệu ở một thời điểm trong năm với thời điểm cùng kỳ năm trước đó (year-over-year hay year-on-year). Bởi vì đây là so sánh giữa 2 thời điểm nên người ta chỉ tính tốc độ tăng trưởng hoặc chênh lệch chứ không ai dùng index, do đó không bao giờ có "base effect" như bác Zhou nói. Hơn nữa khi đã sử dụng yoy growth rate thì không ai lại làm seasonal adjustment nữa vì bản thân yoy rate đã loại bỏ seasonal effect rồi.

Tuy nhiên thống đốc Zhou có lý khi nói: "It's better to use month-on-month inflation (data)...seasonally adjusted and annualized". Nói chung nên sử dụng số liệu mom hay qoq, nghĩa là so sánh số liệu của một tháng/quí với tháng/quí ngay trước nó và sử dụng một số công cụ econometrics để hiệu chỉnh seasonal effects. Có 2 phương pháp hiệu chỉnh phổ biết trên thế giới là X11/X12 do Bureau of Census của Mỹ xây dựng và Tramo/Seats của Bank of Spain (bạn nào quan tâm chi tiết có thể thao khảo tài liệu này). Cả 2 phần mềm hiệu chỉnh seasonal effect này đều có thể download và sử dụng miễn phí (Eviews và nhiều phần mềm statistics khác cũng tích hợp sẵn X12/X12 và Tramo/Seats). Hiện tại số liệu thống kê của VN (tăng trưởng GDP, lạm phát theo CPI) đều được công bố theo yoy, mong rằng TCTK sẽ sớm áp dụng seasonal adjustment để công bố mom và qoq. Dưới đây là số liệu GDP của VN (quarterly) trước và sau khi được hiệu chỉnh seasonal effect bằng X12. GDP Q1 hàng năm trước khi hiệu chỉnh thường giảm rất mạnh vì tết âm lịch nhưng tôi chưa tìm ra lý do tại sao GDP Q3 lại giảm.

Public transport

Mới đọc được tin này: "Để khuyến khích người dân TPHCM đi xe buýt nhiều hơn, từ ngày 1-8, Trung tâm Quản lý điều hành vận tải hành khách công cộng sẽ tổ chức chương trình "giữ vé và trúng thưởng cùng xe buýt", tình cờ lại thấy tin này: "The government of the city state of Singapore... is planning to pilot an incentive scheme ... Commuters will earn credit for each journey taken (triple credit for off-peak journeys) to earn a chance of cash prizes in weekly lotteries". TPHCM nên học tập kinh nghiệm của Singapore (thực ra Singapore học tập kinh nghiệm của Ấn độ) nhưng làm ngược lại, tăng gấp 3 số giải thưởng cho những vé đi trong peak hours.

OMO

Bảng số liệu dưới đây là thống kê hoạt động OMO do NHNN công bố trên website của mình. Rất tiếc từ tháng 12/2010 đến tháng 5/2011 NHNN không update số liệu trên web nên tôi chỉ thu thập được số liệu từ đầu tháng 5 đến nay. Nhìn vào phần tôi highlight xanh trong bảng số liệu này có thể thấy rất rõ khoảng 2 tuần trước khi NHNN giảm lãi suất OMO từ 15% xuống 14% số lượng thành viên dự thầu và khối lượng giao dịch giảm rõ rệt, có phiên chỉ có hơn 50 tỷ trúng thầu. So với các giai đoạn trước và sau phần highlight có thể thấy giới ngân hàng đã "án binh bất động" trong 2 tuần đó, có thể vì họ đã biết lãi suất OMO sẽ giảm nên không ai dại gì giao dịch trừ khi họ có nhu cầu liquidity cấp bách. Nếu bạn để ý 2 ngày đầu tháng 5 trước khi lãi suất OMO tăng từ 14% lên 15% cả khối lượng lẫn số thành viên dự thầu đều cao đột biến. Có chăng các quyết định về lãi suất OMO đã bị leak cho một số ngân hàng trước khi được NHNN chính thức công bố?

Statistics

TBKTSG:

"Theo số liệu thống kê của Sở Giao thông vận tải TPHCM, 6 tháng đầu năm 2011 thành phố đã xảy ra 30 vụ ùn tắc giao thông kéo dài trên 30 phút."

Hôm trước một bạn khuyên tôi nên "trừ hao" cho các con số thống kê của VN, với con số 30 vụ ùn tắc giao thông bên trên chắc phải "cộng hao" mới được.

Capitalism II

"... capitalism has its own built-in wealth transfer system." - Professor Michael Cox (3:08).

Keep tightening

Từ đầu năm tới giờ NHNN và thống đốc Nguyễn Văn Giầu phải chịu khá nhiều "búa rìu" vì đã siết chặt chính sách tiền tệ và phá giá VND. Không chỉ một số nhà kinh tế supply-sider phản đối mà rất nhiều doanh nghiệp và hiệp hội doanh nghiệp cũng ca thán chính sách này. Không dừng lại ở việc phản đối trên báo chí, gần đây có vẻ một số hoạt động lobby đã được tung ra (vd tin này, tin này hay tin này) nhằm thuyết phục/gây sức ép thống đốc Giầu giảm bớt nhiệt huyết chống lạm phát.

Tuy nhiên dường như những biện pháp hà khắc của NHNN đã bắt đầu có tác dụng. Lạm phát chựng lại, nhập siêu giảm, sức ép tỷ giá USDVND cũng giảm, thậm chí lãi suất liên ngân hàng cũng có vẻ dịu xuống. Ngoài những sự kiện trên, TBKTSG có một bản tin nhỏ nhưng rất quan trọng mà có lẽ thống đốc Giầu nên viện dẫn để bảo vệ chính sách của mình (và có thể cả cái ghế thống đốc) trong những ngày tới.

Theo ông Lê Tiến Trường, Phó Tổng Giám đốc Tập đoàn Dệt may Việt Nam (Vinatex), xuất khẩu của toàn ngành dệt may trong 6 tháng đầu năm tăng 30% so với cùng kỳ năm 2010. Tất nhiên đây là cố gắng rất lớn của các doanh nghiệp dệt may nhưng không thể không kể đến phần đóng góp của việc phá giá VND hơn 13% trong 12 tháng qua. Còn nhớ nhiều chuyên gia đã phản đối việc phá giá VND vì không chắc sẽ có lợi cho xuất khẩu và họ viện dẫn dệt may làm một ví dụ điển hình vì ngành này nhập khẩu phần lớn nguyên liệu đầu vào. Đúng là giá nguyên liệu đầu vào đã tăng, theo ông Trường "...trong đó bông tăng 103% về giá trị nhưng giảm gần 10% về lượng". Đối mặt với giá nguyên liệu nhập khẩu gia tăng, doanh nghiệp đã quay sang tìm các nguồn nguyên liệu khác rẻ hơn và đó là ... nguyên liệu nội địa. [Các bạn sinh viên kinh tế nhớ khái niệm elasticity of substitution nhé].

Quan trọng hơn, trong số $6.16 tỷ kim ngạch xuất khẩu dệt may có $2.1 tỷ xuất siêu. Nghĩa là hơn 30% giá trị xuất khẩu dệt may là value-added trong nước (là thành phần đóng góp vào tăng trưởng GDP). Nếu nhân con số này với tỷ lệ phá giá VND hơn 13% trong 12 tháng qua thì competitiveness của hàng dệt may từ VN đã tăng khoảng 4%, nghĩa là một doanh nghiệp may gia công có thể chào giá thấp hơn 4% so với năm ngoái chỉ nhờ tác động của phá giá. Tất nhiên không thể một sớm một chiều nội địa hóa toàn bộ số 70% nguyên liệu đầu vào, nhưng rõ ràng đưa VND về đúng giá trị thực sẽ khuyến khích các doanh nghiệp xuât khẩu quay về tìm nguồn cung cấp nội địa, và điều này đúng không chỉ với ngành dệt may.

Một thông tin khác từ ông Lê Tiến Trường là toàn ngành dệt may đạt lợi nhuận khoảng 1000 tỷ đồng trong 6 tháng đầu năm. Mặc dù con số này nhỏ, nhưng trái với những lời phàn nàn lãi suất cao không doanh nghiệp nào chịu được, ít nhất ngành dệt may vẫn có lãi (tất nhiên không thể so với lợi nhuận của giới ngân hàng). Nếu nghi ngờ của tôi về tỷ lệ leverage của các doanh nghiệp vừa và nhỏ của VN rất cao, dù số lợi nhuận tuyệt đối nhỏ nhưng nhân với leverage cao thì các ông chủ của những doanh nghiệp này vẫn có thể có ROE kha khá. Riêng Vinatex vẫn còn những dự án có return on capital lớn hơn 20%, nghĩa là ROE là 40% nếu họ vay ngân hàng 50% vốn đầu tư. Thống đốc Giàu không cần phải lo khi các doanh nghiệp tuyên bố lãi suất cao họ sẽ bỏ tiền vào tài khoản tiết kiệm ở ngân hàng còn hơn.

Phá giá nội tệ và tăng mạnh lãi suất (cộng với thắt chặt chi tiêu công) là liều thuốc đắng nhưng cần thiết. Những nước láng giềng của VN đều đã uống liều thuốc này trong cuộc khủng hoảng tài chính 97-99, sau đó đã giữ đồng nội tệ undervalued trong một thời gian dài và đã đều có tăng trưởng rất ấn tượng. Mong cho thống đốc Giầu "chân cứng đá mền" không thả lỏng tiền tệ/tín dụng quá sớm.

Update: Ngành giầy dép cũng có kim ngạch xuất khẩu 6 tháng đầu năm 2011 cao nhất trong lịch sử, tăng 31% so với cùng kỳ năm ngoái.

Update (22/7): Ông Lê Tiến Trường cho biết thêm "Ngành dệt may trở thành ngành công nghiệp chế biến có mức xuất siêu cao nhất cả nước."