Thursday, May 21, 2009

Q&A: Quantitative easing


Một số bạn (sinh viên) hỏi tôi trong phần comment của entry này, tôi nghĩ có lẽ viết trả lời thành một entry mới dưới dạng Q&A sẽ giúp các bạn khác tiện theo dõi. Sau đây là câu hỏi:

"Chú cho chúng cháu hỏi Quantitative easing thì khác gì thực hiện open market operation bằng cách mua vào gov securities ạ? Thêm nữa, Qualitative easing là một cách easing bất bình thường, nhưng khi chúng cháu tìm đọc các bài nói về liquidity trap thì tác giả chỉ đưa ra cách giải quyết bằng Quantitative easing, sao họ không đề cập về Qualitative easing chú nhỉ. Cháu đã cố gắng tìm câu trả lời nhưng không được, phải nhờ đến sự giúp đỡ của chú ạ."

Trả lời:

Trong hầu hết các texbooks, chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương (CB) được giải thích là sự điều chỉnh money supply thông qua OMO, nghĩa là khi CB muốn tăng money supply thì sẽ mua vào bonds và bán bonds ra nếu muốn giảm money supply. Tuy nhiên đây chỉ là nguyên lý, trên thực tế, ít nhất là đối với đa số các CB ở các nước phát triển, chính sách tiền tệ được thực hiện thông qua lãi suất cơ bản và OMO là công cụ để CB đảm bảo lãi suất thị trường gần với lãi suất cơ bản mà mình công bố.

Một chi tiết rất quan trọng của việc thực thi các chính sách tiền tệ trên thực tế là lãi suất cơ bản mà CB công bố thường là lãi suất (rất) ngắn hạn, trong đa số trường hợp là lãi suất qua đêm. Để bảo vệ mức lãi suất này OMO mua/bán các loại trái phiếu chính phủ ngắn hạn (1-3 tháng) vì "lãi suất" (yield) của các loại trái phiếu này phản ánh chính xác nhất lãi suất ngắn hạn mà CB muốn bảo vệ. 

Vấn đề là nếu lãi suất cơ bản mà CB công bố rất gần 0% thì cash và bonds sẽ tương đương nhau và các nhà đầu tư (bond holders) sẽ mua bonds thông qua OMO chỉ để giữ cash trong tài khoản của mình chứ không đem đi đầu tư hay tiêu dùng nữa. Đây chính là hiện tượng liquidity trap mà các textbook đã đề cập đến. Về mặt lý thuyết đó là khi đường LM (trong mô hình IS-LM) nằm ngang như trong đồ thị dưới đây và các hoạt động OMO dịch chuyển LM sang phải sẽ không có tác dụng thay đổi lãi suất và output nữa:
(Nguồn: Krugman)


Ngay từ năm 1999, Krugman (bài trong đường link ở trên) đã chỉ ra rằng đối mặt với tình trạng liquidity trap này CB phải thực hiện unconventional OMO qua 2 hình thức: mua bonds dài hạn hoặc can thiệp vào thị trường ngoại tệ (mua vào ngoại tệ). Đây chính là ý tưởng quantitative easing (QE) mà Bank of Japan đã làm 2 năm sau đó và Fed và một số CB lớn đang thực hiện từ đầu năm 2009. Như vậy khác biệt quan trọng nhất giữa OMO và QE là biện phát thứ nhất mua/bán trái phiếu chính phủ ngắn hạn, biện pháp thứ hai mua trái phiếu dài hạn.

Bên cạnh mua trái phiếu chính phủ dài hạn, Fed đã có sáng kiến đổi trái phiếu chính phủ lấy trái phiếu của các công ty và một số loại giấy tờ có giá khác không phải do chính phủ phát hành. Đây là hình thức qualitative easing vì nó không làm balance sheet của CB tăng lên nhưng làm tăng thêm mức độ rủi ro của các assets mà CB nắm giữ, và ngược lại làm giảm rủi ro cho các ngân hàng thương mại. Biện pháp này không nhằm vào money supply như OMO hay QE mà chỉ để giải tỏa stress trong hệ thống ngân hàng. Mặc dù không phải chính sách tiền tệ chính thống theo sách giáo khoa nó cũng có tác dụng kích thích các hoạt động kinh tế vì khi các ngân hàng bớt rủi ro hơn sẽ cho vay nhiều hơn. Qualitative easing mới chỉ xuất hiện từ cuối năm 2007 và cũng chỉ được các nhà kinh tế phân tích rõ bản chất trong thời gian gần đây nên nó chưa đi vào texbook, đó là lý do các bạn chưa tìm thấy sách vở nói về vấn đề này.

Update (22/05): Theo Greg Mankiw, một số nhà kinh tế đã bắt đầu phát triển các mô hình macro thay money supply bằng interest rate rule (IS-MP model) để phản ánh đúng cách thực hiện chính sách tiền tệ của các CB trên thực tế. Mankiw cho rằng IS-LM và IS-MP tương đương nhau và việc các textbook vẫn tiếp tục dùng money supply (IS-LM) chỉ đơn thuần vì lịch sử và tính sư phạm của nó.

Update (22/05): Như tôi đã từng đề cập trước đây, việc Fed và nhiều CB khác trả lãi suất cho reserves của các commercial banks sẽ mở ra một hướng mới thực thi chính sách tiền tệ. John Robertson (Fed Atlanta) có 2 bài rất quan trọng về chính sách mới này. Một ý cần lưu ý trong lập luận của Goodfriend mà Robertson trích dẫn là với việc trả lãi suất cho reserves, các CB có thể tách chính sách lãi suất (có tác động lên nền kinh tế) ra khỏi chính sách điều hành reserves (liquidity) có ảnh hưởng lên hệ thống tài chính.


20 comments:

  1. chúng cháu cám ơn chú nhiều ạ. Chúng cháu đã hiểu rồi ạ. (Bây giờ nhìn lại cháu mới thấy cháu gõ có spelling mistake, chú post lên rùi ngại quá hic hic :"> nếu tiện thì chú sửa dùm cháu :P hihi cháu cảm ơn chú nhiều ạ)

    ReplyDelete
  2. Chào thầy, trong quá trình nghiên cứu về vấn đề này, em có 1 thắc mắc là current account balance ở hệ thống Nhật Bản có đồng nghĩa với dự trữ bắt buộc trong hệ thống FED không ạ? Nếu nó không đồng nghĩa thì làm sao BOJ có thể target nó được, bắt buộc ngân hàng tm phải giữ tài khoản vãng lai ở mức đó hay không. Em cảm ơn thầy nhiều

    ReplyDelete
  3. Em chào thầy ạ! Em đang tìm hiểu về QE thì tình cờ đọc được blog này của thầy. Thầy có thể cho em hỏi rằng QE có đồng nghĩa với ultra-low policy rate ko, và nếu CB không triển khai QE nữa thì nó sẽ ảnh hưởng thế nào đến giá trị đồng tiền?

    ReplyDelete
  4. @Anonymous: QE và low rate policy (phổ biến hơn là ZIRP: zero interest rate policy) là hai chính sách khác nhau. QE nhằm tăng liquidity ở một mức lãi suất nhất định, còn ZIRP giữ lãi suất bằng không (hoặc rất thấp) để các financial institutions không găm giữ liquidity.

    Khi CB chấm dứt QE thì lượng liquidity sẽ giảm, tương đương với monetary tightening, do vậy sẽ gây sức ép tăng lãi suất và tăng giá nội tệ. Đấy là về mặt lý thuyết, trên thực tế việc chấm dứt QE sẽ phải cân nhắc và phối hợp với monetary policy và tình hình kinh tế/thị trường để tránh ảnh hưởng lớn lên liquidity.

    ReplyDelete
  5. Thầy ơi em đang làm một bài nghiên cứu tài chính quốc tế về gói QE của ngân hàng Anh thực hiện năm 2009 mà thầy cô đưa toàn tài liệu bằng tiếng Anh thôi, chỗ mô hình ý em không được hiểu lắm. Thầy có tài liệu nào về phần này không ạ và cả tài liệu bằng tiếng Việt về QE nữa, vì tiếng Anh của em không được tốt lắm. Em xin cảm ơn thầy trước. Chúc thầy luôn khỏe.

    ReplyDelete
  6. @Trang: Tiếc là tôi không có tài liệu nào bằng tiếng Việt cả. Nếu bạn không hiểu gì cứ đặt câu hỏi lên đây, sẽ có nhiều người có thể giúp giải thích cho bạn.

    ReplyDelete
  7. Thầy và các bạn cho mình hỏi : mình đọc tài liệu tiếng anh thấy người ta nói lãi suất OIS ít rủi ro hơn là lãi suất libor. Mình nghĩ thế này không biết có đúng không: libor là lãi suất cho vay không đảm bảo trên thị trường liên ngân hàng và không có đảm bảo trong khi lãi suất OIS là lãi suất vay qua đêm và có đảm bảo. Vậy có phải hok? mong thầy và các bạn giúp đỡ. Mình xin cảm ơn.

    ReplyDelete
  8. Thưa thầy!e có một thắc mắc cần sự giải đáp của thầy. thuật ngữ "gilt-OIS spreads" có nghĩa là gì ạ? theo e thì đó là khoảng cách giữa lãi suất trái phiếu chính phủ và lãi suất trao đổi qua đêm, nếu mà khoảng cách này càng hẹp thì cho thấy thị trường tín dụng đang hoạt động trơn tru và khá tốt phải không ạ? thầy có thể giải thích dùm em tại sao nó lại có ý nghĩa như vậy không ạ?
    e cám ơn thầy nhiều!chúc thầy nhiều sức khỏe!!!

    ReplyDelete
  9. @Anonymous (Apr 2): Libor và OIS là hai khái niệm khác nhau rất nhiều chứ không chỉ ở vấn đề có bảo đảm hay không. Libor đúng là cho vay qua đêm liên ngân hàng không bảo đảm như bạn nói, nhưng OIS (overnight index swap) không phải là lãi suất cho vay mà là lãi suất cố định trong một hợp đồng interest rate swap. Lãi suất thả nổi trong swap này là overnight index, thường là Fed funds rate (ở Mỹ) hay cash rate (ở Úc), nói chung là overnight rate của các commercial banks với reserve tại central bank. Nói swap an toàn hơn cũng đúng vì trong hợp đồng swap 2 bên không trao đổi notional amount (xem entry Notional value tôi viết cách đây mấy tháng) nên rủi ro lớn nhất là đối tác không trả lãi suất (nhỏ hơn nhiều so với notional amount).

    @Tuấn: gilt là tên lóng của trái phiếu chính phủ Anh, OIS tôi đã giải thích bên trên. Rủi ro của OIS là đối tác không thực hiện cam kết trong hợp đồng swap, thường gọi là counter party risk. Cho nên đúng như bạn nói, khi gilt-OIS spread thấp thì rủi ro thấp, nghĩa là thị trường hoạt động tốt.

    ReplyDelete
  10. thầy ơi QE của Anh được thực hiện dựa vao CB reserves. Vậy có phải là in tiền ra hok thầy?

    ReplyDelete
  11. @Anonymous (Apr 24): nếu hiểu "in tiền" theo nghĩa đen thì không.

    ReplyDelete
  12. Thầy ơi cho em hỏi, em đang làm một bài tập về ảnh hưởng của zero interest rate lên monetary policy. em vẫn chưa được hiểu lắm. Mong thầy có thể cho e ví dụ cụ thể hoặc 1 entry nào về vấn đề này được không ạ?em cám ơn thầy!

    ReplyDelete
    Replies
    1. Bạn cần nói rõ bạn không hiểu gì thì tôi và mọi người mới có thể giúp được. Nếu bạn đọc được tiếng Anh thì search blog của Krugman và Sumner có rất nhiều bài nói về ZIR.

      Delete
  13. Thầy ơi, cho em hỏi vấn đề này được không ạ! em có xem tác động của QE đối với lợi tức của trái phiếu chính phủ anh, mà em không hình dung được là nó tác động như thế nào ạ, mong thầy giúp dùm em! Em xin cảm ơn thầy

    ReplyDelete
    Replies
    1. Tất cả các central bank khi thực hiện QE (Fed, BoE, BoJ) đều tuyên bố muốn kéo lãi suất dài hạn (bao gồn bond yield) xuống để kích thích kinh tế.

      Delete
  14. Thưa thầy, em muốn hỏi QE đã tác động như thế nào đến nền kinh tế UK hiện nay ạ? Và theo thầy đó là tác động tốt hay xấu ạ? Em cám ơn thầy.

    ReplyDelete
  15. chào thầy, thầy có thể giải thích cho em khái niệm Automatic Fiscal stabilizes và vai trò của nó trong hệ thống nền kinh tế được không ạ?

    ReplyDelete
  16. Chào chú Giang,
    Theo cháu biết thì khi CB thực hiện OMO, CB sẽ thông báo mở thầu cho khác commercial banks rồi các banks sẽ lựa chọn trái phiếu nào trong portfolio để đấu thầu OMO.
    Vậy là việc bán gov bond ngắn hạn hay dài hạn là phụ thuộc vào các banks chứ đâu phải CB, và thực tế cháu thấy gov bond kỳ hạn 2,3 năm khi thực hiện OMO vẫn trúng thầu.
    Cảm ơn bài viết của chú.

    ReplyDelete