Liquidity trap

Đây là topic bắt đầu được nhắc đến khá nhiều trong mấy ngày qua trong giới econblogs. Thực ra khoảng tháng 4-5/2008 đã có người nhắc đến nó và kinh nghiệm của Japan trong giai đoạn 1990s (Roubini). Nhưng lúc đó nhiều người cho rằng tình trạng kinh tế của Mỹ khác xa Nhật, ít nhất là Mỹ vẫn đang bị lạm phát 4-5%, nên liquidity trap khó xảy ra. Tuy nhiên sau khi giá dầu thô sụp đổ xuống dưới $70/thùng (50% so với đỉnh chỉ cách đây 3 tháng), khả năng deflation đã không còn quá xa và nguy cơ liquidity trap bỗng nhiên thành hot topic.

Về mặt lý thuyết, liquidity trap là trường hợp nominal interest rate đã xuống quá thấp (gần zero), cộng với lạm phát âm khiến cash trở thành một công cụ tài chính hấp dẫn. Do vậy mọi cố gắng của ngân hàng trung ương nới lỏng chính sách tiền tệ để kích thích đầu tư và tiêu dùng đều không có tác dụng. Liquidity được bơm thêm vào hệ thống tài chính sẽ nằm yên trong các tài khoản ngân hàng thay vì được đem đi đầu tư. Tệ hại hơn, nhà đầu tư có thể sẽ chuyển số liquidity này ra nước ngoài để mua assets với lợi tức cao hơn (carry trades), càng làm chậm quá trình credit expansion mà central bank cố gắng đạt được.

Helicopter Ben, nickname của Thống đốc Cục dự trữ liên bang Mỹ Ben Bernanke, đã có một bài phát biểu quan trọng về các biện pháp đối phó với vấn đề deflation mà Japan đã gặp phải trong thập kỷ 90 và chính Mỹ cũng bị rơi vào trong cuộc Đại khủng hoảng 29-33. Biện pháp quan trọng nhất mà Bernanke đưa ra là phối hợp giữa fiscal expansion và monetary easing, điều mà Bernanke so sánh với textbook's helicopter drop. Không có gì ngạc nhiên là fiscal stimulus number II gần như chỉ còn là vấn đề khi nào và bao nhiêu.

Tuy nhiên không phải tất cả các nhà kinh tế đều ủng hộ helicopter drop. Tyler Cowen (Marginal Revolution) cho rằng fiscal stimulus sẽ chỉ delay quá trình adjustment những lệch lạch của nền kinh tế. Có thể Fed và Treasury sẽ giữ cho GDP không sụt giảm quá mạnh, nhưng chính sách này sẽ là tiền đề cho một cuộc khủng hoảng khác trong tương lai mà có thể còn tồi tệ hơn. Một số đề suất khác (Thoma, Kling) thay stimulus thông qua tax rebate bằng government spending cũng có những rủi ro tương tự, chưa kể crowding out có thể xảy ra trong ngắn hạn.

Steve Waldman cũng đưa ra một ý tương tự như Cowen. Cuôc khủng hoảng hiện tại xảy ra cơ bản vì hệ thống tài chính của Mỹ đã phát triển lệch lạc. Thay vì phải là một bàn tay vô hình luân chuyển vốn một cách hiệu quả từ người tiết kiệm đến nhà đầu tư thì nó đã xóa sạch mọi thông tin hữu ích trong một quá trình mỹ miều với cái tên là "risk spreading", làm cả hai phía của thị trường (saver/borrower) đưa ra những quyết định sai lầm. Giải quyết cuộc khủng hoảng hiện tại phải là một cuộc cải tổ triệt để hệ thống tài chính chứ không phải một vài chính sách Keynesian nhằm lấy uy tín ngắn hạn cho các policy makers.

Quay lại vấn đề liquidity trap và fiscal stimulus. Đến thời điểm hiện tại, nhiều tên tuổi nặng ký như Feldstein, Krugman, Summers, đã kêu gọi cho fiscal stimulus. Bernanke với khả năng trả lãi suất cho excess reserve hoàn toàn có thể accommodate bất kỳ liquidity expansion nào. Fed Funds Rate hiện tại đã là 1%, cũng chẳng còn xa 0% là mấy (3-month OIS hiện tại là 0.6%, T-note yield  là 0.33%). Theo Jeff Hummel, balance sheet của Fed trong mấy tuần vừa qua cho thấy Mỹ gần như đã rơi vào liquidity trap: mức độ tăng của bank reserve gần như bằng đúng với tăng trưởng base money. Nghĩa là tất cả các công cụ tiền tệ của Fed (repos, discount window, TAF, PDCF,...) chỉ làm tăng cash giữ trong bank chứ không làm tăng credit (một ví dụ cụ thể ở entry này).

Tất nhiên Bernanke đã không chịu ngồi yên nhìn những gì xảy ra ở Nhật diễn lại trước mắt mình. CPFF đã được đưa vào hoạt động để Fed trực tiếp can thiệp vào thị trường corporate credit. Sắp tới MMIFF cũng sẽ được kích hoạt với cùng mục đích. Khả năng can thiệp tiếp theo là Fed sẽ mua trực tiếp equity của các doanh nghiệp, một kế hoạch TARP thứ hai. Và như đã đề cập đến ở đây, Fed càng ngày càng giống monobank system của VN và các nước XHCN trước những năm 90.

Update (04/11): Một vấn đề đau đầu nữa của Fed là yield curve sẽ càng ngày càng dốc khi Fed funds rate tiến dần về zero, nhất là trong hoàn cảnh hiện tại khi Treasury đang phải issue thêm rất nhiều bonds để finance cho các chương trình giải cứu của mình và cả của Fed thông qua SFP. Nếu Fed không thể "talk down" the yield curve, nhiều khả năng Fed sẽ phải cho vay dài hạn hơn và mua equity trực tiếp từ doanh nghiệp như đã nói ở trên. Một khả năng nữa là Treasury sẽ tăng phát hành TIPS thay cho bonds/notes thông thường.

Update (17/12): Krugman có một bài viết về lý thuyết liquidity trap và kinh nghiệm của Nhật bản thời kỳ 1990s viết từ năm 1998 nhưng rất có giá trị.

Update (22/05/09): Một bài viết khác của Krugman cũng về liquidity trap.