Friday, January 22, 2010

Bond yield


Không biết bond yield dịch ra tiếng Việt là gì cho chính xác (tôi vẫn dịch là "lợi tức"), nhưng chắc chắn dịch là "lãi suất" sẽ gây ra nhiều nhầm lẫn. Với bonds, hai khái niệm "coupon rate" và "yield to maturity" đều có đơn vị là % (nên dễ bị gọi là "lãi suất") nhưng về bản chất không phải là lãi suất. Coupon rate là số tiền (tính bằng % trên face value) nhà phát hành phải trả hàng năm. Coupon thường là một số cố định không phụ thuộc vào tình hình lãi suất trên thị trường, trong khi yield lên xuống cùng với thị trường và credit risk của nhà phát hành. Với những nhà phát hành bonds có lịch sử lâu dài (ví dụ chính phủ các nước phát triển, các công ty lớn) coupon rate thường được quyết định dựa vào thói quen, nghĩa là nếu trước đây đã phát hành bonds với coupon 6% thì bây giờ sẽ phát hành bond với coupon tương tự.

Với những nước/công ty mới bắt đầu phát hành bonds, coupon rate có thể phải chọn sao cho hấp dẫn thị trường hoặc để phù hợp với cashflow của mình. Ví dụ nếu VN phát hành bonds với coupon 3% trong khi yield 7% thì số cash mà VN nhận được sẽ thấp hơn face value của số bonds phát hành. Ngược lại nếu bán với coupon bằng 12% thì sẽ nhận được số tiền lớn hơn face, có thể là cashflow VN cần ngay trong thời điểm này. Một khía cạnh nữa liên quan đến coupon rate là duration của bonds, nghĩa là sensitivity của bond price với sự tăng giảm lãi suất trên thị trường. Coupon rate càng cao thì duration càng ngắn, cũng là một yếu tố ảnh hưởng đến lựa chọn của người mua. Tuy nhiên đặt coupon rate quá cao sẽ gây ra khó khăn về mặt cashflow cho nhà phát hành, chưa kể về mặt tâm lý nhà đầu tư sẽ nghi ngại những loại bonds như vậy (có ai còn nhớ Nguyễn Văn Mười Hai trả lãi suất bao nhiêu không?)

Quay lại vấn đề "yield to maturity", là "lãi suất" theo như cách hiểu của các quan chức VN, một bài báo gần đây của Bloomberg cho rằng VN sẽ phải chấp nhận YTM cao hơn Indonesia và Philippines ít nhất 100bps. Cơ sở nào để BB đưa ra nhận định này? Đồ thị dưới đây tôi vẽ scatter plot của yield vs duration cho tất cả các sovereign bonds của Indonesia, Philippines và VN mà tôi tìm được trên Datastream. Đáng tiếc là Philippines chỉ có một loại bonds duy nhất (điểm mầu tím), đợt bond nước này vừa phát hành Datastream không có số liệu. VN cũng chỉ có một loại bonds duy nhất phát hành năm 2005 (điểm mầu hồng), còn lại là bonds của Indonesia (điểm mầu xanh là đợt vừa phát hành mà Bloomberg đề cập đến).


Sau đó tôi fit một đường polynomial trend line cho các điểm của Indonesia, tạm gọi là "yield curve" của nước này. Ở thời điểm hiện tại, duration của VN bond là 5.002, yield là 6.264. Indonesia không có bond nào có cùng duration nên tôi dựa vào "yield curve" của Indonesia để xác định spread giữa VN và Indo bond yield, ước lượng khoảng 125bps. Nếu giả sử sắp tời VN bond sẽ có coupon rate bằng với lần phát hành trước (6.875%) thì duration sẽ là 7.267. Ước lượng khoảng cách 125bps từ đường "yield curve" của Indonesia lên sẽ có kết quả xấp xỉ 7%. Tuy nhiên nhiều khả năng khi dịch ra duration 7.267 thì VN-Indo spread sẽ giảm xuống, có thể sẽ khoảng 100bps như dự báo của Bloomberg.

Như vậy khả năng YTM cho lần phát hành bond này nằm trong ngưỡng 7% mà BTC đề ra có lẽ sẽ khó, chỉ cần lãi suất thị trường hoặc hoặc credit risk của VN biến động khoảng 10-20bps là VN bond yield sẽ vượt qua ngưỡng này. Tất nhiên BTC có thể tăng coupon rate lên để giảm duration xuống, giả sử kéo duration xuống khoảng 6.0 thì yield sẽ vào khoảng 6.7-6.8%, hoàn thành chỉ tiêu của BTC đặt ra và justify cho chuyến công du hiện tại của thứ trưởng Trần Xuân Hà đi một vòng mấy trung tâm tài chính thế giới.


Bonus thêm đồ thị CDS spread của VN so với Indonesia và Philippines. Khoảng cách hiện tại giữa VN và Indo là 57bps, cách đây 3 tháng còn tương đương nhau :-(


Update (27/01): VN đã phát hành thành công số bond nói trên, yield 6.95%. Một điểm đáng lưu ý trong bản tin này là VN đã hoãn ngày phát hành từ 22/01 sang 25/01, một quyết định market timing rất thành công của thứ trưởng Trần Xuân Hà (hoặc của các brokers tư vấn cho VN). Cuối ngày 22/1 (thứ Sáu) yield của số bond phát hành năm 2005 giảm 26bps, chủ yếu do credit spread giảm (20bps). Sáng 25 khi đấu thấu yield có tăng lên một chút (6.14%) nhưng vẫn tốt hơn rất nhiều so với ngày 21. Nếu đấu thầu ngày 22, rất có thể các bidder vẫn áp dụng spread ngày 21 và VN có thể phải trả thêm 20bps (tương đương $14m) nữa, nghĩa là yield có thể sẽ vượt 7%.

Một market timing tốt nữa (có thể vô tình trùng hợp) là TCTK đến hôm qua (26/1) mới công bố CPI tháng 1, tăng 1.36% (mom), 7.62% (yoy).


11 comments:

  1. Amount: $1 Billion
    Maturity: Jan. 29, 2020
    Coupon: 6.75%
    Price: 98.576
    Yield: 6.95%
    Spread: 332.7 basis points over Treasurys
    Ratings: Ba3 (Moody's Investors Service)
    BB (Standard & Poor's)

    Thầy Giang cho em hỏi, giá Price: 98.576 ở đây là 985,76 triệu USD ạ?

    Em cám ơn thầy

    ReplyDelete
  2. Đã phát hành thành công rồi, bác Giang ơi!

    ReplyDelete
  3. @Anonymous (Jan 25): Bond price nói trên là "clean price", trên secondary market thì không hẳn là số tiền người bán bond nhận được (dirty price). Nhưng trong trường hợp bond vừa được phát hành thì đúng như vậy (clean price=dirty price). Em xem thêm thông tin về clean vs dirty price của bond ở đây.

    ReplyDelete
  4. This comment has been removed by the author.

    ReplyDelete
  5. Anh vui lòng có thể cho hỏi, từ "Sovereign spreads" dịch sang tiếng Việt như thế nào là chính xác? Theo một số nguồn thì dịch là "chênh lệch lợi suất trái phiếu chính phủ" nhưng theo em hiểu, cụm từ "lợi suất trái phiếu chính phủ" phải là "government bond yield" (hoặc "bond yield").
    Cảm ơn anh.

    ReplyDelete
  6. @Katherine:
    sovereign bond = trái phiếu chính phủ
    yield = lợi suất
    spread = chênh lệch

    sovereign [bond yield] spread = chênh lệch lợi suất trái phiếu chính phủ, người ta có thể rút gọn không viết phần trong ngoặc nên dịch như vậy không có gì sai. Điều mà tôi thấy "lán cấn" là chữ spread, dịch là chênh lệch không phản ánh được hết nghĩa của từ này. Nếu giải thích dài dòng thì sovereign spread là khoản lợi suất của trái phiếu chính phủ của một nước vượt trội so với lợi suất của trái phiếu chính phủ Mỹ (hoặc Đức, Nhật... nghĩa là một nước nào đó được thị trường cho là an toàn).

    ReplyDelete
  7. Hiện tại em đang tìm hiểu về bond nhưng đụng phải 1 khái niệm hơi khó hiểu là duration mà cụ thể ở đây là Macaulay Duration.Tư tưởng bắt đầu của việc tính cái Duration này là để ước tính cái interest-risk.Ông Maculay của NBER phát minh ra nội dung về cái duration này,ông ta nhận thấy là 1 coupon bond có thể coi là 1 tập hợp các Zero-coupon bond,cái này thì đúng nhưng em không hiểu dược cái ý nghĩa của việc " 1 coupon bond có thể coi là 1 tập hợp các Zero-coupon bond" trong việc tính duration lắm.Với vấn đề thứ 2 là ý nghĩa của con số duration.Ví dụ 1 trái phiếu coupon 10 năm với coupon rate là 10%/1 năm và có par value là 1000USD thì tính duration ra 6,75850 năm.Em ko hiểu được cái 6,75850 ở đây có nghĩa là gì.Mong được thầy giải đáp

    ReplyDelete
    Replies
    1. Duration ở đây được hiểu là % thay đổi giá bond / % thay đổi lãi suất. Đúng ra duration không có đơn vị nhưng vì lý do lịch sử người ta vẫn dùng đơn vị là năm. Nếu tất cả các loại bond có cùng coupon thì có thể so sánh theo maturity (yield curve), khi bond có coupon khác nhau thì phải convert về zero coupon bond, còn "làm ẩu" thì có thể so sánh theo duration.

      Delete
  8. em đang vướng mắc nhiều về vấn đề trái phiếu này.
    cám ơn anh

    ReplyDelete
  9. Hiện em đang cần số liệu trái phiếu chính phủ kỳ hạn 5 năm từ 2003-2014 lấy theo tháng .Thầy có thể chỉ giúp em cách lấy được không ạ !

    ReplyDelete
  10. Thưa thầy em hiện tại bắt đầu học về trái phiếu và có xem ví dụ ở WallstreetJournal.
    http://online.wsj.com/mdc/public/page/2_3020-treasury.html#treasuryA.
    Tuy nhiên em chưa hiểu asked yield ở đây là gì? Và áp dụng các công thức để tính đc asked yield đều lêch so với số liệu trên web. Thầy giảng giúp em phần này được không ạ?

    ReplyDelete