Tuesday, April 28, 2009

Investment banking


Paul Krugman vừa có một bài phê phán kịch liệt chuyện lương bổng của giới investment bankers (IB). Lập luận của Krugman là giới IB hầu như không tạo được value-added cho xã hội trong khi được trả lương cực cao. Krugman cho rằng những financial inovations mà Wall street (cách nói khác của IB) mang lại trong vài chục năm lại đây không có giá trị gì cả mà chỉ là tiền đề cho cuộc khủng hoảng hiện tại. Vậy tại sao private sector lại sẵn sàng trả những khoảng lương bổng cao như vậy? Lý do duy nhất mà Krugman nhận thấy là thực tế Wall street đã không còn là private sector nữa mà là một public utility, nhận được một lượng lớn welfare từ tax payers Mỹ.

Thực ra đây không phải là lần đầu tiên Krugman lớn tiếng về vấn đề thu nhập của IB. Các đây vài tuần Krugman đã có một bài trên NYT về vấn đề này và Đỗ Quốc Anh đã có một bài bình luận về bài viết của Krugman. Tôi có comment trong bài viết của Quốc Anh và nhấn mạnh vào việc phân biệt traditional banking với IB, điều mà Krugman đã không đề cập đến trong cả hai bài viết của mình. Traditional banks (TB), đúng như Krugman nói, rất boring và từ trước đến giờ không được trả lương cao hơn các hoạt động kinh tế khác. Ở Mỹ có hàng ngàn TB và hàng năm có vài đến vài chục banks loại này phá sản nhưng không ai để ý và hầu như không có ảnh hưởng gì đến nền kinh tế. Nhưng IB chỉ có vài chục công ty lớn và phần nhiều tập trung ở WS. Bên cạnh IB còn có hàng chục nghìn hedge funds và private equity funds mà tạm thời tôi gộp chung vào IB (dù thực ra các funds này có vai trò tương đối khác các IB lớn như Goldman Sachs hay Morgan Stanley).

Vậy vai trò của IB là gì và đóng góp của nó cho xã hội như thế nào? Liệu có phải IB thực sự chẳng có tích sự gì như Krugman tuyên bố hay không? Trước hết cần biết rằng hầu hết các financial inovations đều do các IB phát minh ra. Hiển nhiên các IB đưa ra các sản phẩm này không giống như một họa sĩ vẽ ra một bức tranh mà do nhu cầu của thị trường và IB tìm cách đáp ứng các nhu cầu này. Một buyer quan trọng trong thị trường sản phẩm của IB chính là các TB, có thể gộp các mutual funds và pension funds vào traditional banks, nghĩa là những entity chủ yếu làm chức năng deposit taking từ người dân. Những TB này cần sản phẩm của IB vì hai lý do: họ cần tham gia vào thị trường wholesale và họ cần quản lý rủi ro cho bản thân mình.

TB cần tham gia vào thị trường wholesale một phần vì đặc thù nền kinh tế Mỹ quá lớn và các TB quá tản mát nên các họ khó có thể giao dịch trực tiếp với nhau, phần khác vì thị trường wholesale giúp các ngân hàng tiếp cận được với một lượng khách hàng lớn hơn rất nhiều mà không phải mở ra nhiều chi nhánh. Các TB được hưởng lợi khi tham gia vào thị trường wholessale hệt như những người nông dân trên khắp nước Mỹ trong thế kỷ 19 đã được hưởng lợi khi tham gia vào các commodity exchanges (CBOT, CME). Cũng nhờ các hoạt động wholesale này, cộng với rất nhiều sản phẩm quản lý rủi ro (options, swaps), mà các TB đã improve việc quản lý rủi ro của mình, tất nhiên đem lại lợi ích cho shareholders, creditors, depositors, và tất nhiên là toàn bộ nền kinh tế.

Liên quan đến quản lý rủi ro, bản thân tôi cho rằng rủi ro của các hoạt động kinh tế về cơ bản là exogenous với các sản phẩm tài chính (trừ những trường hợp moral hazard, adverse selection) cho nên các sản phẩm tài chính của IB không thể loại trừ hoặc giảm bớt rủi ro về mặt tổng thể trong hệ thống. Nhưng những sản phẩm này giúp TB phân tán rủi ro ra cho một số risk takers nhiều hơn rất nhiều trước đây và đó là nguyên lý căn bản của ngành bảo hiểm. Đây là mặt tích cực của các sản phẩm tài chính mà Krugman đã không đề cập đến. Ngay cả với CDS, một sản phẩm bị rất nhiều tai tiếng gần đây (mà hầu hết không chính xác), cũng góp phần giúp các nhà đầu tư phân tán bớt rủi ro mà lẽ ra họ, hoặc thậm chí tax payers (thông qua FDIC, TARP) phải gánh chịu. Tất nhiên mặt trái của khả năng phân tán rủi ro này là sự chủ quan thái quá (moral hazard) của cả nhà đầu tư (AIG) lẫn regulators (SEC, Fed). Nhưng đây không phải là lỗi của các sản phẩm tài chính.

Một ví dụ quan trọng về việc sản phẩm tài chính đã giúp các nhà đầu tư phân tán rủi ro của mình là private equity hay venture capital funds. Như Quốc Anh đã chỉ ra, và tôi muốn đẩy lập luận xa hơn, nếu không có các sản phẩm này thì chắc gì đã có Silicon valey, chắc gì đã có Ebay và Amazon, chắc gì đã có Viagra. Nói đến hedge funds người ta chỉ nhớ đến George Soros hay LTCM nhưng ít người biết rằng hàng chục nghìn hedge funds nhỏ khác đã hấp thu một phần rủi ro của hệ thống giúp cho dòng vốn luân chuyển dễ dàng hơn và chảy được đến những chỗ mà TB bình thường sẽ ngần ngại rót vốn vào. Vinacapital, Dragon Capital, IDG không ít thì nhiều đã có đóng góp tích cực cho sự phát triển của kinh tế VN.

Nói như vậy không có nghĩa là tôi muốn justify cho những mức lương hàng chục, thậm chí hàng trăm triệu USD, trong giới IB. Tôi đồng ý với Krugman những mức lương cao như vậy một phần do Greenspan/Bernanke và rồi Paulson/Geithner puts. Nhưng tôi cho rằng lý do quan trọng để shareholders của các IB chấp nhận trả những khoản tiền khổng lồ cho các nhân viên của mình chính là việc các IB đã không boring như Krugman mong muốn. Các IB lớn thuê những nhân viên tài năng cũng giống như MU, Chelsee thuê Ronaldo hay Drogba. Họ cần người giỏi không chỉ để hoàn thành những công việc không đơn giản chút nào mà còn để dùng tên tuổi của các ngôi sao này thu hút vốn và khách hàng. Thị trường lao động trong những lĩnh vực không boring (IB hay nghệ thuật, thể thao đỉnh cao) không giống như thị trường lao động bình thường và những shareholders của Citi hay MU hiểu và chấp nhận điều này. Có thể có người cho rằng điều này bất hợp lý hay không công bằng, nhưng tôi thà chấp nhận những bất công về thu nhập này để được dùng dịch vụ của Google hay được xem những trận bóng của MU hơn là quay về xã hội "công bằng" của vài chục năm trước ở VN.

Update (04/05): Daniel Gros cũng cho rằng commercial banks trong đợt khủng hoảng này thực ra không đến nỗi tệ, mà chính investment banks mới bị lỗ nặng nề.

Update (08/05):
Adam S. Posen và Marc Hinterschweiger có một bài viết cho rằng các financial innovations trong thời gian gần đây không có đóng góp gì cho tăng trưởng kinh tế. Bằng chứng là dù tổng số notional value của derivatives tăng mạnh (300% trong giai đoạn 2003-2008) nhưng real investment không tăng. Ngoài ra gần 90% số derivatives này được mua đi bán lại trong nội bộ giới tài chính, chứng tỏ các sectors khác trong nền kinh tế không có nhu cầu sử dụng các sản phẩm tài chính này.

Tôi cho rằng bài viết này không chính xác khi gắn innovation với notional value của derivatives. Trong entry về CDO và CDS tôi đã giải thích sự khác biệt giữa notional và net amount. Hơn nữa derivatives chỉ là một phần của financial innovations. Còn lập luận cho rằng nonfinancial sectors không mua sử dụng nhiều derivatives cũng không thuyết phục, tôi cho rằng derivatives do giới IB phát triển và phát hành chủ yếu phục vụ cho giới TB, gián tiếp đem lại lợi ích cho nền kinh tế.

Ngay cả khi thực sự các innovations gần đây không có ích lợi gì, điều này cũng klhông đồng nghĩa với việc từ nay về sau không cần innovation nữa. Đặc điểm của các innovation trong kinh tế và tài chính là nó không thể kiểm nghiệm trong phòng thí nghiệm được trước khi đem ra sử dụng đại trà. Do đó đành phải chấp nhận sự đào thải tự nhiên trong quá trình sử dụng những innovation này, nghĩa là những innovation nào không có ích sẽ dần bị đào thải. Nếu quá trình đào thải gây ra khủng hoảng như lần này thì nhiệm vụ của regulator là ngăn không để rủi ro tích tụ quá nhiều vì innovation được đưa ra quá nhanh. Vấn đề regulation tôi cũng đã có thảo luận ở một entry khác, tuy nhiên tôi nghĩ việc regulation hiệu quả sẽ luôn luôn đi chậm sau innovation vì chính bản chất của quá trình innovation là phải đi tiên phong. Do đó ngoài vấn đề cần có những regulators giỏi có lẽ còn phụ thuộc cả vào yếu tố may mắn nữa.

Update (20/05): Niall Ferguson cũng cho rằng innovations trong giới finance trong 30 năm qua đã đem lại lợi ích kinh tế cho xã hội.


2 comments:

  1. Dear, Thầy Giang cho em hỏi chút là thầy đánh giá như nào về ngành IB tại Việt Nam ạ, hiện có SSI, VCSC và 1 số quỹ đầu tư hay công ty CK là có nghiệp vụ IB, còn hiện VN chưa có 1 IB ạ...xin cảm ơn thầy

    ReplyDelete
    Replies
    1. Các công ty chứng khoán của VN đúng là có cung cấp một số dịch vụ IB như stock/bond underwriting, IPO advisor.... Nhưng một IB đúng nghĩa không thể thiếu được mảng market making, cái này chắc phải một thời gian nữa VN mới có.

      Delete