Friday, March 19, 2010

Repo 105


Cuối tuần trước Jenner & Block, công ty luật được tòa xử vụ phá sản Lehman Brothers năm 2008 chỉ định khám định sổ sách của công ty này, đã công bố bản báo cáo cuối cùng về hoạt động của Lehman trong những tháng trước khi phá sản. Bản báo cáo 2200 trang này, với tên lóng là Valukas repost (theo tên của chủ tịch Jenner & Block), đã làm sôi sục giới báo chí và econbloggers nước Mỹ. Lý do là Valukas report đưa ra bằng chứng Lehman đã dùng thủ thuật derivatives (như trường hợp Greece) để che dấu tình hình tài chính tồi tệ của mình ít nhất trong 3 quí cuối cùng. Tệ hại hơn, kiểm toán của Lehman, Ernst & Young, đã để Lehman qua mặt (nếu không muốn nói là đã "ngậm miệng ăn tiền") giúp cho Lehman rũ bỏ $50b bad assets khỏi balance sheets vào mỗi cuối kỳ báo cáo thông qua một hình thức repo. Felix Salmon đã thốt lên: "Enron brought down Arthur Andersen. Will Lehman do the same for E&Y?"

Vậy thủ thuật repo mà Lehman sử dụng là gì? Thông thường repo (repurchase aggrements) được sử dụng như một dạng vay/cho vay thế chấp. Người bán trong một repo vay tiền của người mua và dùng assets của mình thế chấp bằng cách bán tạm cho người mua với cam kết sẽ mua lại sau một thời gian nhất định và với mức giá đã thỏa thuận trước. Chính vì vậy luật kế toán Mỹ liệt kê các giao dịch repo vào loại funding transactions chứ không phải asset sell. Tuy nhiên
The Economist cho biết Lehman đã lợi dụng một ngoại lệ là accounting rule SFAS 140 và dùng chi nhánh London để classified số repo này thành sell với tư vấn của công ty luật Anh Linklaters. Kế hoạch này được Lehman gọi là Repo 105 và Repo 108. Một số nhà phân tích cho rằng sở dĩ Lehman phải giao cho chi nhánh London thực hiện Repo 105 vì không một luật sư nào ở Mỹ chịu công nhận đó là asset sells.

Thông thường nếu repo là một funding transaction số assets thế chấp sẽ không được bỏ khỏi balance sheet. Với Repo 105, Lehman coi như đã bán đứt số assets này ($50b) và dùng số cash thu được để trả nợ, do vậy balance sheets giảm xuống và leverage ratio cũng giảm xuống ngay trước khi phải nộp báo cáo tài chính hàng quí. Sau khi nộp báo cáo xong Lehman mua lại số assets đó theo cam kết trong repo và leverage tăng trở lại, nhưng investors và regulators không biết điều này (E&Y có lẽ biết nhưng làm ngơ). Valukas report không buộc tội Lehman lừa dối mà chỉ nêu ra lỗ hổng trong qui định kế toán SFAS 140. Nhưng Valukas nói thẳng Ernst & Young đã không làm tròn trách nhiệm kiểm toán vì về mặt tài chính Lehman không justify được các repos này (kể cả nếu coi chúng là asset sell). Valukas đưa ra một số internal emails của các executives của Lehman trao đổi với nhau cho thấy chính Lehman đã dùng Repo 105 với mục đích window dressing như vậy.

Không kể các cáo buộc khác trong Valukas report (stress tests, liquidity pool, planned Maiden Lane...) mà có thể liên lụy trực tiếp đến Geithner và Bernanke, vụ Repo 105 cho thấy giới top investment bankers của WS (không chỉ Lehman, ai cũng làm như vậy) luôn tìm cách "lợi dụng kẽ hở pháp luật" để kiếm lợi như nhiều doanh nghiệp VN. Điều khác biệt là tội "lợi dụng kẽ hở pháp luật" ở VN là tội hình sự, còn ở Mỹ, như Valukas nói Lehman executives không phạm tội hình sự như Enron trước đây mà chỉ có thể bị kiện dân sự.

Quay lại bài viết của Bruce Krasting, một chi tiết mà tác giả này phát hiện ra là trong giai đoạn tháng 3/2009 chính Fed cũng dùng thủ thuật repo trong các transaction liên quan đến chương trình mua $1.25 tril MBS. Có điều Fed "khôn" hơn, tách repo transactions làm đôi và dùng forward contracts để thực hiện nửa thứ hai. Nghĩa là Fed mua MBS hôm nay nhưng đồng thời bán MBS forward, đồng nghĩa với một hợp đồng repo. Bruce Krasting lý giải hoạt động này là cách Fed cho các ngân hàng vay liquidity bí mật khi khủng hoảng lên cao trào. Tuy nhiên ngoài vấn đề liquidity, mà Fed vẫn có thể bơm ra qua những kênh khác, việc giả lập repo như vậy còn có tác dụng giảm số MBS xấu mà các banks nắm giữ vào thời điểm đó, hệt như Repo 105 của Lehman. Tất nhiên những transactions này hoàn toàn legal và đã có positive impact vào hệ thống, góp phần giải tỏa cuộc khủng hoảng. Fed đã thành công còn Lehman đã thất bại, đó là sự khác biệt quan trọng nhất.

Update (22/03): John Hempton (Bronte Capital) đưa ra bằng chứng cho thấy BoA đã dùng cách này để giảm leverage ít nhất từ năm 2006. Hempton so sánh quarter-average assets với end-of-quarter assets trong 2006 Annual Report của BoA, kết quả là end-of-quarter luôn luôn nhỏ hơn đáng kể.

Update (26/03): E&Y đưa ra lời bào chữa cho mình.

Update (30/03): SEC bắt đầu điều tra Repo 105.

Update (26/05): WSJ cho biết trong 10 quarter vừa qua, BoA, DB, Citi đã giảm tỷ lệ debt qua repo xuống trung bình 41% vào mỗi quarter.


7 comments:

  1. This comment has been removed by the author.

    ReplyDelete
  2. @BS Hồ Hải: Bác email riêng cho em vào blog.kinhtetaichinh.

    ReplyDelete
  3. Em không hiểu lắm, khi consolidate báo cáo ở Anh và Mỹ lại với nhau, E&Y phải dùng phương pháp kế toán được chấp nhận chung rộng rãi để đưa ra ý kiến kiểm toán đối với báo cáo tài chính của Lehman Brothers. Phương pháp kế toán chung ấy chưa được design ạh? Thông thường khi đi kiểm toán, các nghiệp vụ thanh toán nợ vay cuối năm phải được soi kỹ để xem động thái trả nợ vay ấy của doanh nghiệp là tốt hay xấu.

    ReplyDelete
  4. @Hoài Thương: Tôi không rành về các qui định kiểm/kế toán của Anh/Mỹ. Trong trường hợp này Lehman dùng Repo 105 để có funding trả bớt nợ (tốt) vào cuối kỳ báo cáo để giảm balance sheet size. Người ta không đặt câu hỏi là E&Y có kiểm tra xem Lehman trả các khoản nợ đó có đúng/tốt hay không mà hỏi là tại sao E&Y không question nguồn gốc số funding mà Lehman dùng để trả nợ, nhất là điều này lặp đi lặp lại ít nhất trong 3 quarter cuối cùng.

    ReplyDelete
  5. Kính chào thầy Giang!
    Thưa thầy em đang làm luận văn về failures risk management, nghiên cứu tình huống sự thất bại của Lehman Brothers để từ đó rút ra các dạng của thất bại và phương pháp đánh giá rr thích hợp ạ.( phương pháp định tính)
    1. Kính mong thầy có thể cho e biết Lehman Brothers đã sử dụng phương pháp nào để quản trị rủi ro và thất bại của phương pháp đó?
    2. Tại sao Fed dung Repo thành công mà LB lại thất bại ạ?

    Kính mong thầy giải đáp giúp em.

    Em cảm ơn thầy nhiều ạ

    ReplyDelete
    Replies
    1. Những IB lớn như Lehman phải sử dụng rất nhiều cơ chế risk management chứ không thể nói họ dựa vào 1 cơ chế nào đó. Tuy vây trong giới ngân hàng quản lý rủi ro thông qua VaR rất phổ biến và nhiều tài liệu cho rằng Lehman và gần như tất cả giới IB Wall street đã đánh giá VaR của MBS và các thể loại CDO/CDS vì áp dụng Gaussian copula (bạn có thể search lại vấn đề này trên mạng, tôi cũng đã có lần đề cập đến).

      Fed sử dụng repo để cung cấp thanh khoản cho các ngân hàng trong khi Lehman dùng để huy động vốn (funding). Fed có thể "in" tiền được còn Lehman thì không.

      Delete
  6. Chào thầy, em đang nghiên cứu vè gian lận TC của Lehman Brothers nhưng không tìm được BCĐKT từ năm 2003 đến 2008, nếu có thầy có thể chia sẻ cho em đươc không ạ?

    ReplyDelete